銀行の評価フレームワークをbitcoinトレジャリー企業に適用する方法

著者：Andrej Antonijevic、出典：Bitcoin Treasury、翻訳：Shaw Jinse Finance

はじめに

銀行はさまざまな形態で数百年にわたり存在してきました。そのビジネスモデルは通常、単純な経済メカニズムに基づいています。すなわち、預金を集め、その資金基盤を利用して住宅ローン、企業向け融資、決済サービス、信用枠などの金融商品を提供します。資産収益と負債コストの差額が利益の基礎となります。

このビジネスモデルが広く存在し、規制され、測定可能であるため、資本市場は明確な銀行評価手法を開発してきました。その中で最も広く用いられている方法の一つがP/B（株価純資産倍率）フレームワークであり、銀行の評価を長期的な自己資本利益率、資本コスト、持続可能な成長率と直接結びつけます。

21世紀に入り、新たなバランスシート主体が登場しました。それがBitcoin Treasury Reserve Companyです。この種の機関は法定通貨建ての資本（債務、優先株、または株式）を発行し、Bitcoinの取得と保有に用い、長期的な資金管理戦略の一部としてBitcoinを資本資産とみなします。基礎資産は異なりますが、その経済的論理は非常に似ています。銀行とBitcoin Treasury Companyはいずれも資本変換を行っており、同じ評価原則で分析できます。

本稿では、銀行で用いられるP/BフレームワークがどのようにBitcoin Treasury Companyにも直接適用できるかを示し、投資家が適用可能かつ一貫した分析手法でその価値を評価できるようにします。

銀行評価フレームワーク

銀行のP/B評価フレームワークは次のように表現できます：

ここで：

• ROEは銀行の自己資本利益率、

• rは資本コスト（投資家が要求するリターン）、

• gは一株当たり簿価および配当の長期成長率。

もし銀行の自己資本利益率が資本コストとちょうど等しい場合（ROE=r）、その取引価格は簿価と同じになります。ROEが資本コストを上回れば、取引価格はプレミアムとなり、ROEが資本コストを下回れば、ディスカウントとなります。

この論理がP/Bフレームワークの基礎であり、Bitcoin Treasury Companyへの概念的な架け橋となります。

P/BフレームワークをBitcoin Treasury Companyに適用する

Bitcoin Treasury Companyも同じ評価論理で分析できます。彼らの簿価は純資産価値（NAV）であり、保有するBitcoinの持分と現金持分です。

Bitcoin Treasury Companyの自己資本利益率は三つの部分から構成されます：

1. 法定通貨建てでのBitcoin価格の上昇

2. NAVを上回る価格で新たな資金を調達した場合、または資金調達によってパッシブ投資家よりも速く一株当たりのBitcoin保有量を増やせる場合に実現する一株当たりBitcoinの増加（BTCリターン）

3. レバレッジ、すなわち増幅効果

したがって、関連する自己資本利益率指標は次の通りです：

ここで：

• g_BTC=法定通貨建てでのBitcoin価格成長、

• a=一株当たりBitcoinの増加（BTCリターン）、

• L=レバレッジ率（負債が総資産に占める割合）、

• f=負債コスト。

この式は銀行の自己資本利益率（ROE）と類似しており、営業利益から資金調達コストを差し引き、バランスシート構造に応じて適切に調整します。

フレームワークの図示

このフレームワークが実際にどのように機能するかを示すため（具体的な推定値に基づくものではなく、説明目的のみ）、以下のパラメータを考えてみましょう：

• Bitcoin価格上昇：15%

• 一株当たりBitcoinの増加（BTCリターン）：5%

• レバレッジ率：30%

• 負債コスト：8%

Bitcoinの増加と一株当たり収益成長の複利リターン：

負債の返済はこの割合を減少させます：

与えられる：

資本資産価格モデル（CAPM）手法を用いて資本コストを推定できます。無リスク金利は4%、市場リスクプレミアムは4%です。Bitcoin Treasury Companyのベータ値（例えば2.0から3.0の間、レバレッジ率に応じて調整）に基づき、資本コスト値は12%から16%の範囲となります。

これらの例示的パラメータ下では：

長期的な通貨価値下落率（すなわちインフレ率）をg = 4%と仮定すると、結果はおおよそ純資産価値の1.2倍から1.8倍の間に収まります。

これは予測ではなく、この手法のデモンストレーションです。評価はROE、資本コスト、長期成長の関係を直接反映し、銀行の場合と完全に一致します。

なぜこの類推が成立するのか

銀行とBitcoin Treasury Companyの分析的対称性は偶然ではありません。両者とも資本変換に依存しています：

• 銀行は低利回りの預金を高利回りの貸付や金融資産に変換します。

• Bitcoin資金管理会社は法定通貨資金をBitcoinエクスポージャーに変換し、バランスシート管理を通じて一株当たりBitcoinの長期的な蓄積を強化します。

いずれの場合も、価値創造は機関が資本コストを上回る持続的な自己資本利益率（ROE）を維持できるかどうかにかかっています。この利鞘は以下の構造的優位性から生じます：

• 資金調達優位性（低コスト資金の獲得）

• リスク管理およびオプション選択の優位性（発行タイミングと構造）、

• フランチャイズおよび信頼の優位性（長期資本を効果的に引き付ける能力）。

これらのドライバーが自己資本利益率と金利の差の大きさと持続期間を決定し、それによって評価倍率が純資産価値を上回るか下回るかが決まります。

結論

P/Bモデルは銀行評価の基礎であり、評価を基礎的な資本市場経済と直接結びつけます。同じ構造は自然にBitcoin Treasury Companyにも適用されます：

この二つの機関の収益性は、資本リターンと資本コストの利鞘に依存しています。成熟した銀行フレームワークを採用することで、投資家は一貫性と透明性のある視点からBitcoin Treasury Companyを分析でき、バランスシート構造、発行規律、Bitcoinの価値上昇がどのように長期的な価値創造を形作るかを理解できます。

このフレームワークが銀行に適用できるなら、Bitcoin Treasury Companyにも同様に適用できます。なぜなら、いずれの場合も評価は最終的に資本変換の経済的利益を反映するからです。