比特幣流動性已被重塑，我們應該關注市場哪些新的指標？

如今比特幣最大持有者已從巨鯨變為上市公司與合規基金，拋售壓力從散戶對市場的反應，轉變為機構的資本性衝擊。

撰文：區塊鏈騎士

截至本週初，比特幣 ETF 與上市公司合計持有約 257 萬枚比特幣，遠超交易所的 209 萬枚。

這一數據標誌著，比特幣流通供應中價格敏感的庫存已從交易所轉移至機構體系，徹底重塑了市場的流動性特徵與風險傳導路徑。

當前比特幣流動資金形成 3 個新的「池子」，其運作邏輯也不同。

交易所池反應最快，Coinbase 等平台的 200 餘萬枚比特幣可幾分鐘內完成交易，是短期拋售壓力的主要來源，但該池規模自 2021 年起持續萎縮。

ETF 池持有約 131 萬枚比特幣（貝萊德 IBIT 占 77.7 萬枚），其份額通過二級市場交易，需經 T+1/T+2 結算等流程，授權參與者贖回後才會流入現貨市場，這種摩擦雖抑制日內波動，卻可能積聚贖回潮風險。

企業池持有超 100 萬枚比特幣（占流通量 5.1%），Strategy 公司是主要持有者，這類資金受市值計價損失、債務到期等影響，黏性低於長期持有者但對資本環境更敏感。

ETF 的崛起還重構了衍生品市場。機構通過「買 ETF 賣期貨」進行基差套利，推動 CME 比特幣期貨未平倉合約擴大，基差已成為套利信號而非方向指標。

調查機構指出，10 月中旬 ETF 大規模資金流出實為基差套利平倉，並非機構撤離，這種機械性操作讓資金流動解讀更複雜。

同時，市場波動性已顯著壓縮，Glassnode 數據顯示比特幣長期實際波動率從 80% 降至 40%。

ETF 日均數十億美元交易量吸引了合規資金，機構按計劃平衡資金而非恐慌拋售，疊加做市商價差收窄，現貨流動性增強。

但波動性壓縮不代表風險消除，籌碼向 ETF、企業集中，單次大規模贖回或清算的衝擊遠大於散戶交易。

而新結構也暗藏新的風險，大部分企業通過發債配置 BTC，若價格跌破成本線且信貸收緊，可能引發被迫拋售；ETF 雖無再融資壓力，但持續贖回仍會將比特幣導回交易所，只是延遲而非消除拋售壓力。

如今比特幣最大持有者已從巨鯨變為上市公司與合規基金，拋售壓力從散戶對市場的反應，轉變為機構的資本性衝擊。

這種轉變壓縮了日常波動，卻滋生了新的尾部風險，意味著比特幣市場已進入機構主導的全新階段，交易邏輯需徹底更新，也需要我們重新關注一些數據。