在經歷1460%暴漲後，重新評估ZEC的價值主張

Original Author: Lacie Zhang, Researcher at Bitget Wallet

神話的起源，崩潰的前奏

過去兩個月，Zcash（$ZEC）成為整個加密貨幣市場的耀眼明星。自九月底從50美元飆升至近期高點730美元，漲幅高達1460%，其完全稀釋估值（FDV）也衝上歷史新高的130億美元，創下8年來最高紀錄。

進一步推動熱度的是眾多頂級KOL的背書：@naval、@0xMert_、@CryptoHayes等重量級人物的號召成為催化劑，引爆市場FOMO情緒，吸引大量KOL、散戶甚至部分基金重新審視這條老牌公鏈。罕見的是，中英文加密社群同時熱議ZEC、隱私敘事與ZK技術的回歸。隱私似乎再次被譽為加密市場的「下一個大趨勢」。

然而，在這個看似火熱且完美的敘事背後，一些關鍵基本面問題卻始終被忽略：ZEC的礦工經濟模型、網絡安全性與鏈上活躍度，真的足以支撐超過100億美元的FDV嗎？Bitget Wallet研究院將在本文帶你一探究竟。

ZEC正處於PoW歷史上典型的「硬體-幣價剪刀差」前夜

在討論任何PoW項目的可持續性之前，礦工端的經濟激勵往往最能直觀反映鏈的價值捕獲能力。

我們先一起計算ZEC當前的回本週期：

1）Z15 Pro：當前主流礦機

目前市場上討論度最高、最受追捧的最新旗艦ZEC礦機為Bitmain Antminer Z15 Pro，其硬體規格如下：

• 算力：840 KH/s

• 功耗：2780 W，實際運行約2560 W

• 能效比：0.302 KH/W

官網目前僅有Z15 Pro期貨，預計2026年4月交付，售價4999美元。等不及的話，也可去黑市、某魚購買二手現貨，實際價格約5萬元人民幣。

2）ZEC算力與挖礦收益：驚人的日收益

過去兩個月，ZEC的高收益迅速吸引算力進場，整體網絡算力開始大幅增長，難度也進入上升週期。從圖表可明顯看出，ZEC價格（黃線）自九月底突破盤整，算力（淺紫）與難度（深藍）同步上升，顯示礦工端已對價格上漲做出反應。

截至撰文時，Zcash網絡的關鍵參數為：

• 網絡算力：13.31 GH/s

• 網絡難度：118.68M

• 區塊獎勵：1.5625 ZEC

計算日收益時，我們將Z15 Pro的參數輸入挖礦收益計算器，並採用標準礦工設置：

• 礦池費用：2%

• 電價：$0.08 / kWh

• 日電費：$5.34（2.78 kW × 24小時 × $0.08/kWh）

由此可得出一個驚人的數字：單台Z15 Pro的日淨收入接近60美元！而且從歷史數據來看，如此高的收益已持續至少一週。

3）回本週期：極為罕見的高ROI

假設網絡難度短期內保持穩定，電費不變，採用Z15 Pro礦機期貨價格4999美元計算回本週期。

為反映實際成本，將礦機按5年（1826天）直線折舊：

• 日礦機折舊成本：$2.74

• 考慮折舊後日淨收益：約$56.04

因此，單台Z15 Pro的回本週期僅約89天，年化收益率高達410%。

這一數字在整個PoW歷史上極為罕見——甚至可謂異常：

• BTC礦機回本週期牛市通常為12-24個月

• ETH PoW時代礦機ROI為300-600天

• 任何PoW項目回本週期低於120天（如FIL、XCH、RVN等）幾乎都經歷過「拉高-砸盤」劇本

4）案例分析：「硬體-幣價剪刀差」的歷史重演

「硬體-幣價剪刀差」是PoW挖礦史上反覆上演的「收割」劇本：礦工在幣價與FOMO情緒頂峰時，以溢價數倍的價格訂購礦機（此時ROI極低，回本僅4個月），但等礦機實際交付部署、算力暴增（往往延遲超過3個月）時，大戶往往高位出貨，礦工則面臨「幣價暴跌+收益腰斬」雙重打擊，昂貴礦機瞬間變廢鐵。

• 2021年5月，Chia引發全球硬碟搶購潮，當時XCH價格飆至1600美元，早期硬碟投資回本週期一度壓縮至不足130天。這種極端暴利瞬間引爆全球存儲算力海嘯。但隨之而來的是殘酷的「剪刀差」：儘管價格下跌，之前訂購的硬碟仍陸續上線，網絡算力在價格見頂後繼續暴漲，回本週期從30天迅速拉長至超過3000天。

以IceRiver KS1礦機數據為例，2023年中其回本週期一度降至150天。與Chia不同，KAS價格甚至維持上升趨勢，但礦工依然虧損，因為算力增速遠超價格漲幅。工業級ASIC的快速迭代與大規模部署導致網絡難度指數級上升，儘管價格堅挺，難度暴漲下，KS1的回本週期不可逆地飆升至3500天。

ZEC算力規模已進入多次歷史51%攻擊的危險區

除了挖礦經濟模型，另一條關鍵風險線是網絡安全性與算力規模。對PoW公鏈而言，「全網算力+51%攻擊成本」直接決定其高估值狀態下能否自洽。

1）全網算力：僅相當於一座中小型比特幣礦場

截至撰文時，ZEC全網算力約為13.31 GSol/s。以Z15 Pro單機算力0.00084 GSol/s計算，僅需約14,857台Z15 Pro礦機，對應總功耗約40兆瓦，僅相當於一座中小型比特幣礦場規模。

從全網算力角度看，Zcash安全基礎極為薄弱，已進入多條曾被51%攻擊的小型PoW鏈的危險區。

2）攻擊成本：理論成本僅需數百萬美元

一般而言，發動51%攻擊需同時控制全網超過50%的算力。如果ZEC網絡近1.6萬台Z15 Pro為主力，攻擊者僅需租賃或購買數千台設備，即有可能控制超過50%算力。

粗略估算：

• 單台Z15 Pro期貨價約5000美元，通常300台以上可享至少9折大宗優惠

• 控制約8000台算力→成本最多約4000萬美元，攻擊時功耗約20兆瓦

• 若租賃或二手價格更低，實際啟動成本可壓至百萬美元級別

在一條FDV近百億美元的公鏈上，僅需百萬美元級別算力投資即可發起潛在重組或雙花，這本身就是難以忽視的結構性風險。

3）與主流公鏈對比：安全鴻溝巨大

為了讓大家更直觀感受，我們與其他主流PoW公鏈做個簡單對比：

更關鍵的是，ZEC當前算力不僅遠低於BTC/LTC/KAS等主流PoW鏈，甚至低於曾被51%攻擊的ETC、BTG、VTC、BSV等。這些鏈遭攻擊時的算力普遍高於ZEC現有水平，說明ZEC網絡安全實際已落入易受攻擊的脆弱區間。

鏈上數據揭示ZCash實際使用仍極為有限

儘管近期ZEC敘事升溫，鏈上數據卻給出更冷靜的視角——實際使用與當前數十億美元FDV存在巨大偏離。

從交易量、活躍地址到生態規模，Zcash實際網絡行為遠不如價格走勢所示繁榮：

• 近一個月日均交易僅1.5萬-1.8萬筆/天，僅為大型公鏈的1%-2%

• 作為隱私鏈，絕大多數交易仍為透明交易，匿名交易佔比不足10%

當市場從狂熱回歸冷靜時的再定價

敘事、情緒、名人效應與礦工經濟陷阱，共同將一條沉寂八年的項目推上輿論頂峰。但撥開喧囂表象，當我們真正回歸區塊鏈的三大核心：經濟可持續性、網絡安全性與鏈上採用，ZEC呈現出完全不同的圖景。

這些包括：

• 僅89天回本，410%年化的礦工輪動

• 算力規模僅相當於中型比特幣礦場，51%攻擊成本僅百萬美元級，交易量與日活僅佔主流公鏈1%-2%，PoW鏈上隱私功能實際使用率不足10%

歷史一再證明：極短回本期（超高ROI）往往是礦業危機與價格崩盤的前兆。

ZEC是否會成為例外，我無法斷言。

但加密世界的規則從未改變：敘事與情緒能創造神話，但基本面決定神話能走多遠。