Pantera 創始人預言：加密牛市將持續數十年，SOL 或成新王者

整理 & 編譯：深潮 TechFlow

嘉賓：Dan Morehead，Pantera Capital 創始人

主持人：Jason

播客源：Empire

原標題：Phase II of The Bull Market | Dan Morehead

播出日期：2025 年 9 月 22 日

要點總結

本週，Dan Morehead 做客節目，與我們分享對當前市場狀況的看法，並展望 2025 至 2026 年加密貨幣領域的發展趨勢。在節目中，我們深入探討了 Dan 在 2013 年如何建立對加密貨幣作為資產類別的信心，四年週期是否依然適用，加密貨幣領域的財務工具，Dan 關於 Solana 的投資理論等精彩話題。歡迎收聽！

精彩觀點摘要

• 我們一直在出售比特幣，用於投資其他項目。我們的投資者也因此獲得了不錯的回報。目前我們仍然持有價值大約 10 億美元的比特幣。
• 比特幣與傳統風險資產的相關性並不強，我們正處於一個持續數十年的加密貨幣牛市中。
• 比特幣不是泡沫，目前大多數人還沒有真正涉足這個領域，我們仍然處於行業發展的早期階段。
• 許多小幣種的表現並沒有達到預期。當前的市場熱點依然集中在比特幣、以太坊和 Solana 這三大幣種上。
• 美聯儲不僅不該降息，甚至應該進一步加息。
• 美元被取代並不是不可能的事情。這個過程可能需要 10 到 20 年，不會在短時間內發生。在未來十年內，一些國家會逐步將比特幣納入儲備資產。
• 利率越高，政府需要借款的成本就越高。唯一的辦法是投資像比特幣這樣的硬資產，以對沖未來的風險。
• 在區塊鏈領域，Pantera 的投資成功率達到了 86%。在 Pantera 投資的公司中，有 25 家成為了獨角獸企業。
• 過去的週期非常一致，總是兩年的牛市和兩年的熊市。因此，我們通常建議創始人確保帳上有兩年的資金儲備，以度過熊市。
• 公共市場對加密貨幣領域的公開上市資產有著巨大的需求。比特幣和加密貨幣這一代資產的回報率非常驚人，幾乎沒有其他資產能與之媲美。
• Solana DATS，即使表現平平，交易價格接近面值，它仍然可以通過質押提供約 7% 的收益，這遠比傳統 ETF 更具吸引力。
• 目前我們在 Solana 上的投資規模已經達到了 13 億美元。Solana 的市值目前只有比特幣的 5%，但從長期來看，我們認為它有可能超越比特幣。
• 年齡並不是決定成功的唯一因素，真正重要的是創始人的能力和對行業的深入理解。

早期投資比特幣的經驗分享

Jason:

我聽說過許多不同的故事，比如你建議 Mike 買他的第一枚比特幣，或者他建議你，又或者有人讓 Lubin 參與他們的首次投資。你能說說最初的故事是什麼嗎？

Dan:

我第一次接觸比特幣是通過 Peter Berger，他問我是否願意聊聊這個話題。我其實早在 2011 年就聽說過比特幣，那是我的兄弟 John 介紹給我的。當時 Gavin Andresen 開發了一個叫"bitcoin-faucet"的網站，用戶可以免費領取比特幣。那時候幾乎沒人知道比特幣，只需要登錄網站就能領取。我對自由主義的理念很感興趣，所以當時看到這些內容覺得很酷，希望它能成功，但並沒有採取實際行動。後來，我和 Pete、Mike 以及他們的幾位同事一起喝了一次咖啡，這次談話持續了整整五個小時。我覺得比特幣的概念太令人震撼了，是我見過最酷的事情。他們甚至在辦公室給我安排了一個空間，讓我專注於這個領域的研究。從那天起，也就是 2013 年 3 月 12 日，我徹底投入到加密貨幣的世界中，再也沒有考慮過其他投資方向。

Jason:

我找到了一封你在 2013 年 7 月寫的郵件，郵件裡寫道："預測的比特幣調整很快就發生了。比特幣現在的交易價格是 65 美元，正好是我們第一次會議時價格的一半。我認為我們現在應該積極買入。我這個週末將用個人資金購買 3 萬枚比特幣。基金可以選擇是否參與這筆購買，我只是想參與其中。"Dan，你能告訴我們當時的情況嗎？

Dan:

當時確實每個人都覺得我瘋了。沒有人願意投資。我發了那封郵件，但幾乎沒有人回應。其實在此之前，我有著非常傳統的職業生涯，曾在對沖基金和 Tiger Management 工作，一切都非常穩定和可預測。所以突然轉向一個看似科幻的技術項目，確實讓很多人無法理解。我發郵件時，反響平平，沒有人願意投資。所以我決定自己買比特幣。那時候市場規模非常小，流動性很差。我們原本計劃將這個項目作為 Fortress 品牌推出，但在最後一刻被董事會否決了。所以我們不得不建立獨立賬戶和資金，因為準備工作已經完成。

最後，我向兩個交易所匯款以開始購買比特幣。一個是斯洛文尼亞的 Bitstamp，另一個是只有一名員工的初創公司 Coinbase。當我嘗試購買時，系統顯示我的交易限額是 50 美元。我當時在華爾街工作，限額通常是數百萬美元，而不是區區 50 美元。於是我給他們發郵件，要求提高限額。我說："我剛剛匯了 200 萬美元，請調整我的限額。"四天後，他們唯一的員工 Olaf 回覆我說："好的，現在限額是 300 美元。"按照這個限額計算，我每天只能交易 300 美元，這樣要花七年才能完成交易！

Jason:

我覺得很多人，尤其是 2020 年才進入行業的人，比如經歷了 2020 年 DeFi 夏季的人，可能不知道早期的加密貨幣行業是如何一步步建立基礎設施的，比如托管服務、交易所等等。

Dan:

是的，早期確實非常混亂。我記得我們擁有全球 2% 的比特幣。當時沒有專業的托管服務，Coinbase 還沒有成立，最大的托管機構是 Mt. Gox。所以我不得不自己記住大量比特幣的私鑰。

但我們一直在出售比特幣，用於投資其他項目。我們的投資者也因此獲得了不錯的回報。目前我們仍然持有價值大約 10 億美元的比特幣。

Dan 對 2025 年的宏觀經濟預測

Jason:

在深入探討 Pantera 基金和投資之前，我想先聊聊宏觀經濟。你曾在 Permissionless 2024 上與我的聯合創始人 Mike 和 Dan Tapiero 一起討論過宏觀經濟和美聯儲的政策。當時你提到對美聯儲的擔憂，尤其是在 2021 年 12 月時，你預測利率會從零升至 5%，並且維持較長時間。

現在美聯儲剛剛開始降息。你對當前宏觀經濟的看法是什麼？與 2013 年你大量投資比特幣時相比，現在 2025 年的比特幣情況如何？

Dan:

關於美聯儲，我記得在 2021 年 12 月，聯邦基金利率為零，十年期國債收益率僅為 1.3%，而通貨膨脹率高達 8%，但這對我來說完全不合理。

因此，自 2013 年以來，我除了投資加密貨幣之外，唯一的交易就是做空。當時我預測美聯儲基金利率和十年期國債收益率都會升至 5%（債券市場可能因為出現價格下跌），並認為它們會長期維持在這一水平。現在看來，我依然認為這些利率應該保持在高位。

目前的通脹率為 3%、失業率處於歷史最低水平，美聯儲選擇降息是非常不明智的。實際上，3% 的通脹意味著貨幣在人的一生中會貶值 90%，這對經濟是毀滅性的。所以我認為美聯儲不僅不該降息，甚至應該進一步加息。尤其是通貨膨脹對住房價格的影響非常顯著，年輕一代受到的衝擊尤為嚴重。為了穩定經濟，美聯儲應該保持較高的利率。

Jason:

說到住房，我聽你提到過，美聯儲向抵押貸款市場注入數萬億美元資金是歷史上最大的政策失誤之一。你認為我們該如何解決這個問題？

Dan:

坦率地說，美聯儲購買 9 萬億美元的抵押貸款確實是一個重大失誤。他們人為地將抵押貸款利率壓低到 2.5%，這種低利率環境幾乎在"逼迫"人們去買房，因為購房成本顯著降低，購房變得非常有吸引力。結果，許多人確實選擇在這段時間買房。2020 年和 2021 年的抵押貸款發行量增長了 200%。這種政策導致美聯儲的資產負債表膨脹，同時也推高了全國房價，漲幅高達 40%。這對年輕一代，尤其是那些尚未擁有住房的 35% 的美國人來說，非常不公平。這也是為什麼加密貨幣受到年輕人歡迎的原因之一，它不僅是一種投資方式，更是對抗這些政策失誤的工具。此外，美國政府還在以每年 2 萬億美元的預算赤字運作，這種財政策略過於寬鬆，進一步加劇了經濟的不穩定性。

Jason:

你認為我們能擺脫這種困境嗎？現在美國的利息支出已經超過了軍事開支。

Dan:

說實話，我也不確定如何解決這個問題。這種情況形成了一個惡性循環：利率越高，政府需要借款的成本就越高。我認為唯一的辦法是投資像比特幣這樣的硬資產，以對沖未來的風險。

Jason:

關於比特幣成為全球儲備貨幣的可能性，你怎麼看？目前比特幣作為一種資產已經有一定地位，但美元依然是全球的主要貨幣。你認為比特幣在這個光譜上的位置如何？

Dan:

歷史告訴我們，全球儲備貨幣每 80 到 100 年就會更換一次。從葡萄牙的古多到英鎊，再到美元，都是如此。所以美元被取代並不是不可能的事情。我認為這個過程可能需要 10 到 20 年，不會在短時間內發生。

但我們已經看到一些跡象，比如美國和懷俄明州開始建立戰略比特幣儲備，阿聯酋和其他海灣國家也在考慮類似的舉措。特別是那些與美國關係密切的國家，其貨幣通常與美元掛鉤。而像中國和俄羅斯這樣的國家，可能會逐步將部分儲備轉向比特幣，因為他們意識到持有大量美國國債存在風險。比如中國持有 1 萬億美元的美國國債，美國實際上可以隨時取消這些債務，這對中國來說是極大的威脅。因此，我認為在未來十年內，一些國家會逐步將比特幣納入儲備資產。

Jason:

我認為這個過程可能會更快。看看黃金的走勢，中央銀行正在推動黃金的熱潮。如果這種趨勢向數字化轉移，你認為接下來幾個月的宏觀經濟會有什麼變化？

Dan:

我認為債券和貨幣市場的風險仍然很高，因為通貨膨脹居高不下，財政策略過於寬鬆。美元雖然仍然強勢，但已經開始走弱。此外，像 Terra 這樣的事件對美元信心造成了影響。作為儲備貨幣，美元需要穩定和可預測，而類似事件越多，人們就越傾向於尋找替代品，比如黃金和比特幣。

四年週期是否仍然適用？

Jason:

關於減半和四年週期的問題，以及比特幣與傳統風險資產的關係，你怎麼看？過去十年，比特幣與風險資產之間存在一定關聯，你認為這種情況會改變嗎？

Dan:

我認為比特幣與傳統風險資產的相關性並不強。在過去 13 年的比特幣投資管理過程中，比特幣作為加密貨幣行業的代表，與標準普爾 500 指數 (S&P 500) 的相關性僅為 0.17。這說明比特幣與傳統風險資產之間的關聯性非常低。然而，在 2022 年，有一段時間比特幣的相關性一度飆升至 0.76，這是一個極為罕見的現象。當時市場中存在大量過度槓桿，許多對沖基金，以及 Celsius、BlockFi 等平台，還有 FTX 的清算都在同時發生。此外，這還與一種類似"科技股投資"的現象有關，比如 Ark 投資同時持有比特幣、特斯拉等資產，這使得它們在短期內表現出較高的相關性。不過，這種情況已經基本消失，現在比特幣又恢復了與風險資產之間的低相關性。

我認為我們正處於一個持續數十年的加密貨幣牛市中，雖然期間會有一些周期性的波動。例如，如果標準普爾 500 指數明天暴跌 30%，比特幣可能也不會上漲。所以在短期內，比特幣確實會受到傳統市場的影響，但從長期來看，它們並沒有直接關聯。之所以許多風險資產之間表現出高度相關性，並不是因為它們本質上有聯繫，而是因為投資者的資產配置趨於一致。在 80 年代，我剛開始做債券交易時，債券市場是一個獨立的領域，我完全不關心股票或其他資產的表現。但隨著現代投資組合理論的成功，投資者的資產配置逐漸趨同，這導致資產之間的相關性增加。

有趣的是，目前大多數機構投資者對加密貨幣和區塊鏈的投資權重仍然是 0。這意味著加密貨幣並未進入主流機構投資者的資產配置中，這也是為什麼它與傳統風險資產相關性較低的原因。

Jason:

四年週期的供給衝擊怎麼樣？你們團隊多年來一直在公開發表非常優秀的市場分析信件，我注意到你們仍然沿用四年週期和減半等傳統指標進行分析，而這些預測確實實現了。你怎麼看待四年週期的概念？

Dan:

我非常相信四年週期。我們在這個行業經歷了三次減半，每次都遵循一個非常可預測的模式。我還記得大學時有位教授寫了一本叫《華爾街隨機漫步》的書，書中提到市場是有效的。但 Warren Buffett 曾說過，市場通常是有效的，但"通常"和"總是"之間的差異，對他來說價值 800 億美元。

雖然大家都知道減半會在某個日期發生，但當它真正發生時，礦工每天拋售的比特幣數量會減少一半。如果需求保持穩定而供應減少，價格自然會上漲。在第一次減半時，我們研究了現存比特幣的總量和減半對發行量的影響。當時減半的影響非常顯著，相當於減少了 15% 的供應，因為當時流通的比特幣只有約 1200 萬枚。隨著時間推移，每次減半的影響都會逐漸減弱，因為流通的比特幣總量增加，減半對新增供應的削減比例變小。到 2035 或 2040 年，減半的影響可能只剩下前一次的 35% 到 40%。比如幾年前，當比特幣價格約為 17,000 美元時，我們重新計算了減半數據，並預測比特幣將在 2025 年 8 月 11 日達到 118,542 美元。結果它真的達到了，只是提前了一天，在 8 月 10 日。我非常喜歡這個結果，因為它完全符合我們的預測。所以，我確實相信四年週期。

Jason:

如果有人沒跟上，你們在 2022 年 11 月預測比特幣將在 2025 年 8 月 11 日達到 117,482 美元，結果只差了一天？

Dan:

是的，它在 8 月 10 日達到了。所以我確實相信四年週期。不過需要注意的是，每個週期的影響只有前一個週期的 35% 到 40%。因此，下個週期的波動會更加平緩。再過 20 年，可能只會有微小的波動。

Jason:

根據週期理論，2017 年 12 月是頂部，2021 年 11 月是頂部。現在有人說市場看起來有些過熱，受到積極的監管推動，有點像當年的 ICO 泡沫時期。你覺得這是否是四年週期的終點？

Dan:

有位投資者曾讚揚我們準確預測了價格點，但他問，這是否意味著價格會從今天開始下跌。按照過去的週期，這確實可能是一個峰值，然後進入大約兩年的熊市。不過，投資中最危險的一句話就是"這次不一樣"。但我確實認為美國的監管環境發生了巨大變化，這可能會讓週期持續更長時間，比如六個月到一年。因此，我確實認為美國的監管變化可能會讓這個週期延續。

Jason:

你覺得下一次熊市會是什麼樣子？很多創始人可能會關心這個問題，比如什麼時候應該降低業務風險，實施招聘凍結，或者如何在熊市中管理企業。你怎麼看待下一次熊市的強度？

Dan:

過去的週期非常一致，總是兩年的牛市和兩年的熊市。因此，我們通常建議創始人確保帳上有兩年的資金儲備，以度過熊市。隨著越來越多的人投資加密貨幣，市場波動會更加平緩。早期的行情，比如 2013 年的行情，在三到六個月內上漲了 10 倍，非常驚人。但隨後市場下跌了 85%，這種情況已經發生過三次。我的預測是，下次熊市不會那麼嚴重，但我上次也這麼說過，結果還是發生了。

Jason:

2022 年的熊市並沒有下降 85%，對吧？

Dan:

是的，雖然比特幣從 70,000 美元跌到了 15,000 美元，降幅確實很大。我們的市場總是充滿炒作，大家開始相信自己的宣傳。前 CFTC 主席 Christopher Giancarlo 提醒我，2017 年的峰值正是期貨上市的那一天。然後市場開始下跌，最終跌了 85%。2021 年的峰值則是 Coinbase 上市的那一天。上市後市場開始下跌，最終也跌了 85%。

Jason:

你覺得這一週期的"Coinbase 上市時刻"是什麼？

Dan:

這是個好問題。Coinbase 上市沒有為市場帶來任何新資金，它只是從私人公司變成了上市公司。而現在的情況則不同，許多 IPO 和債券確實為加密貨幣領域注入了資金，這是一個永久性的推動力。因此，我仍然看好未來六到十二個月的市場表現。我們試圖保持誠實，並尋找市場達到峰值的跡象，但目前還沒看到。此外，你提到債券可能像 ICO，我認為我們還處於債券概念的早期階段，市場還有很長的路要走。

Jason:

順便說一句，我其實不認為債券像 ICO。我只是認為它們是這一週期中吸引眼球的東西。作為一個幾乎將職業生涯押注於加密貨幣的人，你會如何應對市場泡沫的跡象？比如在 2026 年 7 月，你看到市場泡沫的跡象，你會如何調整頭寸？即使你不想賣掉比特幣，但你可能覺得市場過熱。你如何平衡這兩種相互衝突的想法？

Dan:

我們一直試圖抓住這些週期，在合適的時間將資金返還給我們的 LP（有限合夥人）。在我們的風險投資基金中，我們可以選擇何時出售資產並返還資金。因此，我們目前的觀點是，在接下來的六到十二個月內，我們會在週期的峰值時減少風險，並將資金返還給 LP。這是一個很好的目標，但說起來容易做起來難。

牛市的第二階段：機會與挑戰

Jason:

你們最近發表了一篇文章，討論了牛市周期的第二階段。文章提到一個業內廣泛認可的觀點，即比特幣通常會在牛市初期領漲，隨後資金會逐步輪動到其他主流幣種。我們已經看到資金從比特幣流向以太坊，現在 Solana 又成為了市場的焦點。在你看來，這輪牛市的第二階段會呈現出什麼樣的特點？

Dan:

從歷史經驗來看，比特幣往往會在牛市的前半段占據主導地位，而其他幣種則會在後期逐步追趕。就像你提到的，比特幣的市場佔有率在大約 6 到 8 週前達到了一个階段性高點，隨後以太坊迎來了顯著的漲幅，現在輪到了 Solana 開始大放異彩。

不過，我感到有些意外的是，許多小幣種的表現並沒有達到預期。從理論上講，SEC 的政策調整應該對非比特幣的資產更為有利。畢竟，在此前的監管環境中，比特幣被視為"避風港"，而像 XRP 這樣的幣種卻受到了 SEC 的嚴格審查。因此，我原以為這些小幣種會在政策變化後表現得更好，但實際上，當前的市場熱點依然集中在比特幣、以太坊和 Solana 這三大幣種上。

Jason:

我記得 Arca 的 Jeff Dorman 對今年的市場表現做過一個分類分析。他提到，今年表現突出的資產主要分為幾類：第一類是有 ETF（交易所交易基金）或債券支持的代幣 ，比如比特幣、以太坊和 Solana；第二類是加密貨幣相關股票 ，比如 Circle、Galaxy 和 Coinbase；第三類是與美國政府關係密切的幣種 ，比如 XRP 和 LINK；最後一類是那些盈利能力強，並將收益返還給 Token 持有者的公司，比如 Hyperliquid、Pump 等。除此之外，主流幣種的表現也很亮眼。他還提到，這次市場的分化比以往任何時候都更加明顯。

Dan:

你提到的這一點非常重要。當前市場中表現突出的資產，都是那些擁有公開交易渠道的，比如 ETF 支持的代幣，或者像 Figure 和 Circle 這樣已經上市的公司。這說明公共市場的可交易性正在成為推動這些資產價值增長的關鍵因素。

加密貨幣 IPO 窗口已經開啟

Jason:

我們來聊聊公開市場吧。這裡可以分為兩個主要話題：一個是債券，另一個是加密貨幣 IPO。我很好奇你的看法。最近似乎任何能夠公開上市的公司都能吸引大量投資，你怎麼看待這種現象？

Dan:

我的理解是，有許多公司過去幾年一直在為上市做準備，但因為種種原因被積壓在管道裡，現在終於開始集中爆發了。比如 Circle 幾年前嘗試上市，今年終於成功了。還有 Figure，以及像 Bitgo 這樣的公司也被認為很快會上市。我認為，公共市場對加密貨幣領域的公開上市資產有著巨大的需求。比特幣和加密貨幣這一代資產的回報率非常驚人，幾乎沒有其他資產能與之媲美。而現在，投資者終於能夠在公開市場上購買這些資產了。我覺得讓加密貨幣公司進入標準普爾 500 指數是一個非常重要的里程碑。指數投資者（規模達數萬億美元）現在必須在加密貨幣領域持倉。如果你以標普 500 為基準，那麼你就需要對加密貨幣相關公司有一個明確的投資策略。這種趨勢迫使投資者做出選擇並參與到這個領域中。

Jason:

還有哪些公司可能會上市？我知道你們已經有四家公司成功上市了。我試著回憶了一下，像 Circle、Figure、Amber，可能還有一個我暫時忘記了，但至少這三個已經完成了上市。你怎麼看待接下來可能會上市的公司？

Dan:

我認為這對整個行業來說是一個積極的信號。顯然，目前市場對加密貨幣公開上市公司的需求非常旺盛。所以我希望你提到的這些公司都能成功上市，我認為這會對行業發展非常有利。比如 Ripple Labs 也是一個可能的候選公司。雖然很難預測具體誰會上市，但我相信你提到的大多數公司可能會在未來 12 個月內完成上市。

加密貨幣的財務管理工具解析

Jason:

像往常一樣，投資區塊鏈技術總是伴隨著風險。說到 DATs（Digital Asset Treasuary，數字資產儲備），你們可能是全球管理 DATS 資本最多的機構之一。

Dan:

目前我們管理著約 10 億美元的 DATS 資本。今年夏天，我們推出了專門的 DATS 基金，並進入市場推出了兩個 DATS 項目。其中一個是 Helius，也就是 Solana 的 DATS，另一個項目的名字我暫時忘記了。

Jason:

聽起來你對這些 DATS 項目非常看好。能不能分享一下它們的投資邏輯？

Dan:

這一切都圍繞著為投資者創造機會展開。早在 2013 年，我們就為投資者提供了首次投資比特幣的機會，因為當時獲取和存儲比特幣非常困難。而 DATS 的出現可以說是這種投資機會的下一步演化。過去，我們的基金最低投資額為 100 萬美元，大多數投資者還需要滿足 SEC 的合格投資者標準，這對許多人來說門檻太高。而 DATS 則降低了參與門檻，任何擁有經紀賬戶的人都可以投資。

我們的 DATS 平均交易額為 1000 美元，比傳統基金投資者的平均金額小了 1000 倍。這種方式讓更多人能夠進入市場，真正實現了普惠金融。更重要的是，DATS 還能增加每股代幣數量。以比特幣為例，去年每股代幣數量增加了 76%，今年也增長了約 30%。即使在最糟糕的情況下，DATS 也能像 ETF 一樣提供收益。比如 Solana DATS，即使表現平平，交易價格接近面值，它仍然可以通過質押提供約 7% 的收益，這遠比傳統 ETF 更具吸引力。

Jason:

前幾天我們和 Kyle Simone 聊過，他們的計劃是將資本重新投入到鏈上的生態系統中。他們的思路是通過鏈上和鏈下的利率差進行套利，比如從銀行以 6% 或 7% 的利率借款，然後轉到 Solana 上賺取 14% 的收益，從而實現約 7% 的淨利潤。你怎麼看這種套利方式？或者你們是否考慮過將資本轉移到鏈上？

Dan:

從我們的角度來看，我們的優勢在於能夠以低於現貨市場的價格獲得 Solana 代幣，比如通過鎖定區塊的大持有者進行交易。這種策略我們在比特幣基金的早期階段也用過，並取得了不錯的效果。當時，我們的比特幣基金表現甚至超過了比特幣本身，因為我們能夠以折扣價購買大量資產。當時像 Expedia 這樣的公司沒有地方出售比特幣，也沒有交易所，我們就抓住機會以低價買入。現在，我們希望通過類似的方法，以低於現貨市場的價格購買代幣，為 Helius DATS 增加價值。如果能夠把握好交易時機，我們就能吸引更多資本進入，從而形成一個良性循環。

Jason:

那麼 Helius 是你們推出的第一個 DATS 項目嗎？

Dan:

是的，這個項目我們非常重視。為了執行這個計劃，我們花了好幾個月的時間。如果未來四五個月我們發現另一個生態系統有類似的機會，我們會考慮推出新的 DATS，但目前還沒有確定。

Jason:

你有沒有考慮過將你的基金進行代幣化？

Dan:

確實有人建議過，但我對此非常謹慎。我们的產品本質上是證券，如果代幣化，就會涉及 SEC 的監管問題。雖然我對區塊鏈技術持樂觀態度，但並不是所有東西都需要代幣化。我認為代幣化基金並不會帶來太多優勢。相比之下，DATS 的設計非常簡單明瞭，更符合市場需求。至於複雜的基金代幣化，可能未來某一天會實現，但短期內不會發生。

Solana 投資理論：Pantera 為什麼投資超 10 億美元於 Solana

Jason:

我很想聽聽你們對 Solana 的投資理論。

Dan:

可以這樣理解：從多個關鍵指標來看，Solana 都表現優異，比如每日活躍用戶數量和平台收入。這說明它非常實用，已經被廣泛應用於各種商業交易場景，而且它的交易吞吐量非常大。相比之下，一些較早的區塊鏈技術每秒只能處理少量交易，還需要通過 L 2 和其他複雜的解決方案來提升性能。在過去的一年裡，我們對 Solana 的信心不斷增強，現在它已經成為我們投資組合中佔比最大的項目。目前我們在 Solana 上的投資規模已經達到了 13 億美元，因為我們認為它的潛力非常巨大。

Jason:

那這與比特幣和以太坊的投資相比情況如何？我很好奇。

Dan:

我們在 Solana 和比特幣上的投資額相當，而在以太坊上的投資規模相對較小。我們對 Solana 的未來非常看好。坦率地說，Solana 的市值目前只有比特幣的 5%，但從長期來看，我們認為它有可能超越比特幣。

Jason:

這種判斷是基於你們認為機構投資者會如何看待 Solana 嗎？還是基於你們認為開發者會選擇在哪個平台上構建項目？你們是如何形成這樣的投資理論的？

Dan:

這些因素都影響了我們的決策。開發者的數量是一個非常重要的指標，我們觀察到，儘管 Solana 起步較晚，但它吸引的開發者數量每年都在快速增長，甚至超過了以太坊的增速。此外，目前許多人已經通過 ETF 和其他方式投資比特幣，但對 Solana 的關注還相對較少。因此，我們認為，給投資者提供進入 Solana 的機會，並展示它的投資潛力，會吸引更多人參與進來。隨著時間的推移，Solana 很可能會超越比特幣。

機構是否仍然對加密貨幣投資不足？

Jason:

你認為機構投資者目前對加密貨幣的投資是否仍然不足？

Dan:

早期很多投資者對加密貨幣了解有限，他們會問一些非常基礎的問題，比如"為什麼比特幣的總量是 2100 萬枚？"或者"我們怎麼確定真的只有 2100 萬枚？"但現在情況已經大不一樣了，投資者對這個領域的理解更加深入，提出的問題也更加專業和細緻。

Jason:

那為什麼還有這麼多機構對加密貨幣完全沒有投資呢？現在監管環境已經有所改善，市場上也出現了公開交易的加密公司，為什麼還是有這麼多人沒有涉足這個領域？

Dan:

我認為這和 2022 年的一系列事件有關。當時一些大型公共養老基金和主權財富基金宣布投資加密貨幣，但不幸的是，他們中的許多人選擇了錯誤的項目，比如 FTX 和 Luna，這些項目後來迅速崩盤。這些失敗的高調投資讓很多機構對加密貨幣心生畏懼。此外，SEC 對 Coinbase 和 Ripple Labs 的起訴也讓投資者感到不安。在 2021 和 2022 年間，市場經歷了許多負面事件，這讓加密貨幣的前景看起來不太樂觀。

不過，我認為未來情況會有所改善。白宮和國會的選舉結果很可能會影響對加密貨幣的支持力度。如果政策變得更加友好，就會解鎖更多的投資機會。我相信在未來幾年，大多數機構都會逐步進入加密貨幣領域。比如捐贈基金，即使是對加密貨幣最看好的基金，目前也只有不到 2% 的資金投入到這個領域。我認為這個比例最終可能會增加到 8%。從零開始確實是一個重要的突破，但接下來我們需要看到從 1% 到 2%，再到 4% 的逐步增長。這就是為什麼我對加密貨幣的未來充滿信心，因為還有很大的發展空間。

Jason:

你認為機構投資的主要切入點是什麼？是比特幣 ETF 嗎？還是其他投資工具？

Dan:

我認為會有多種接入方式。在早期階段，甚至購買比特幣都非常困難，所以他們通常通過像我們這樣的基金進行投資。但現在，正如你所說，我們在這個領域有很多優秀的公司管理資金，還有像 Coinbase 和 Circle 這樣上市的公司，以及一些提供數字資產投資的上市公司，這些都為投資者提供了更廣泛的投資渠道。

創建加密貨幣領域運行時間最長的基金的故事

Jason:

我們來聊聊 Pantera 基金的故事。作為加密貨幣領域運營時間最長的基金，你們有哪些獨特之處？能否分享一下公司的規模和團隊情況？

Dan:

Pantera 成立於 2003 年，是我在離開 Tiger Management 後創立的。在公司成立的前十年，我們主要專注於管理宏觀對沖基金。到了 2013 年，我們推出了第一個加密貨幣基金和第一個風險投資基金。當時，我們的第一筆投資是 Ripple Labs，當時它的市值僅為 1700 萬美元。

我們始終致力於為投資者提供多樣化的投資機會。截至目前，我們已經推出了四個風險投資基金，現在正在籌備第五個。此外，我們還開展了大約 10 到 12 種其他類型的投資活動。例如，我們有一個專門投資私人代幣的基金，這些代幣處於公募之前的階段，以前稱為 ICO。我們也為像 Solana 和 Worldcoin 這樣的項目提供了多種投資渠道，幫助投資者更好地接觸加密貨幣領域。目前，我們管理著 60 億美元的資產，公司團隊規模達到了 85 人。我們的一個顯著特點是，專注於為投資者創造回報。我們通過低買高賣的策略，為投資者創造了 60 億美元的直接利潤，並向有限合夥人分配了 105,000 枚比特幣。總的來說，我們幫助投資者賺取了約 600 億美元的收益。

Jason:

你們的投資成功率如何？

Dan:

在傳統的風險投資領域，大約 65% 的項目會失敗。而在區塊鏈領域，我們的投資成功率達到了 86%，這個數據確實非常令人驚訝。

Jason:

你們投資的初創公司中，有多少家成長為獨角獸？

Dan:

我們投資的公司中，有 25 家成為了獨角獸企業。

Jason:

這簡直太瘋狂了！你認為這是一種代際財富的機會嗎？

Dan:

我曾在 CNBC 上說過，比特幣並不是泡沫，因為目前大多數人還沒有真正涉足這個領域。事實上，67% 的機構投資者對加密貨幣沒有任何投資。這意味著我們仍然處於行業發展的早期階段。互聯網已經存在了 52 年，但仍然不斷有新的創新出現。同樣，區塊鏈技術也處於起步階段，未來還有巨大的發展潛力。我一直鼓勵年輕人進入加密貨幣領域，把它作為自己職業發展的方向。

Jason:

你們會考慮進入機器人技術或人工智能等領域嗎？

Dan:

我不敢說絕對不會，但至少在未來 10 年內，我們會專注於加密貨幣領域。這個領域的機會實在太多了，我們每天都能發現許多令人興奮的事情。

給創業者的實用建議

Jason:

你們投資了 25 家獨角獸公司，能否分享一些關於這些創始人的故事？比如，最近有位創始人在管理董事會方面取得了重大成功，你能否講講他的經驗？我很好奇，這些創始人成功的秘訣是什麼？

Dan:

我們最近談到了 Mike Cagney，他是 Figure 的創始人。他最大的特點就是對執行力的極度專注， 他的過人之處在於他不僅能夠設想未來的藍圖，還能把這些構想付諸實踐。在風險投資領域，很多創始人是夢想家，他們擅長描繪未來的願景，但 Mike 的執行力讓我印象深刻。他會主動向董事會提出具體需求，比如"你們覺得誰適合擔任首席營銷官？"如果有人提供建議，他會立刻跟進，確保事情得到落實。他的這種行動力為公司帶來了持續的進步。我對他的未來充滿信心。我認識他已經有 25 年了，那時他還是舊金山的一名宏觀對沖基金經理，而我剛剛開始創立 Pantera。他真的是一個非常優秀的創始人，既能洞察未來，又能制定計劃並激勵團隊實現目標。

Jason:

我注意到，許多成功的加密貨幣創始人年齡偏大，比如 Cagney、Belshi 以及最近與 Circle 上市的 Jeremy。這些經驗豐富的創始人在行業內取得了卓越的成就。很多人可能會認為加密貨幣是年輕人的領域，但實際上，年長的創始人似乎更容易獲得成功。你如何看待加密貨幣領域未來的創業者？我們應該支持什麼樣的創始人？

Dan:

這是個很有意思的問題。我們可以分析一下我們投資的 25 家獨角獸公司，看看他們的創始人的平均年齡和其他相關數據。你提到的這些成功的創始人確實都有豐富的經驗。但同時，也有一些非常年輕的創業者，他們現在可能也就二十多歲。需要注意的是，加密貨幣領域已經發展了 12 年，即使是年輕的創始人，他們也積累了不少經驗。所以，年齡並不是決定成功的唯一因素，真正重要的是創始人的能力和對行業的深入理解。

未來五年加密貨幣領域的最大機遇

Jason:

在未來五年，你認為加密貨幣領域最大的機遇是什麼？你們的投資重點會放在哪些方向？

Dan:

如果我們可以實現一個理想的願景，那就是希望能有更多面向消費者的區塊鏈應用。目前，我們正在打基礎，比如提供存儲服務和建立交易所，而現在也開始著手建設更複雜的基礎設施。但在接下來的五年裡，我希望能看到一些真正能被普通用戶廣泛使用的日常應用場景。

Jason:

像 Polymarket 這樣的項目其實已經算是面向消費者的了。現在有一個更廣泛的趨勢，就是交易和消費者之間的聯繫越來越緊密。那么，你有沒有發現一些被忽視的機會？可能是那種"顯而易見但卻被大多數人忽略"的事情？

Dan:

其實有一個領域值得關注，那就是去中心化自治組織 (DAOs)。雖然這個主題可能會引發一些質疑，有人覺得它是泡沫或者不切實際，但我認為很多人低估了 DAOs 的潛力。它們正在為整個行業吸引更多資本。如果能夠不斷增加每個代幣的價值，DAOs 將釋放巨大的潛力。

在我看來，DAOs 的優勢甚至超過了 ETFs，而 ETFs 已經是一個非常成功的投資工具了。我相信 DAOs 的影響力可能會遠超人們的預期。當我與別人討論這個話題時，通常會遇到一些質疑的聲音。其實我自己也經歷過類似的轉變。當年我第一次聽說 Microstrategy 時，也覺得這個想法有些瘋狂。但我的朋友 Mark Casey，當時是 Capital Group 的基金經理，他在 Microstrategy 尚未被廣泛認可時就持有了 10% 的股份。我問他："你為什麼會投資這個？看起來太離譜了。"他的回答讓我印象深刻："作為一名基金經理，我非常看好比特幣，而這是我唯一能表達這種觀點的方式。"

結果，他當時不到 10 億美元的投資，現在已經變成了 60 億美元。這筆交易簡直令人驚嘆。這讓我意識到，有時候顯而易見的機會，反而容易被忽視。我對 DAOs 的信心正是基於這種深入的研究和理解。我相信未來幾年，當人們回頭看時，會發現 DAOs 是一個巨大的機遇。

Jason:

你覺得 DAOs 和 ETFs 能否共存？

Dan:

當然可以，每個人都有自己喜歡的投資方式，但我認為 DAOs 有能力實現 ETFs 做不到的事情。ETFs 的交易方式是固定的，你無法增加每股的代幣數量。而且大多數 ETFs 不涉及收益分配或質押機制。而 DAOs 在這些方面有著天然的優勢，可以提供更靈活、更高效的投資模式。因此，我認為 DAOs 至少不遜於 ETFs，甚至在某些方面更勝一籌。