Tác giả: Chris Beamish, CryptoVizArt, Antoine Colpaert, Glassnode
Biên dịch: AididiaoJP, Foresight News
Bitcoin vật lộn dưới các mức cơ sở chi phí quan trọng phản ánh nhu cầu suy giảm và áp lực bán liên tục từ các holder dài hạn. Mặc dù biến động đã hạ nhiệt và vị thế quyền chọn khá cân bằng, thị trường hiện phụ thuộc vào kỳ vọng về cuộc họp của Fed, bất kỳ bất ngờ diều hâu nào cũng có thể làm biến động tăng trở lại.
Tóm tắt
-
Bitcoin đã phục hồi từ cụm cung 107K USD đến 118K USD vào cuối tuần, mô phỏng lại đợt phục hồi ngắn sau khi lập đỉnh lịch sử trước đó, nhưng áp lực bán liên tục từ holder dài hạn đã hạn chế đà tăng tiếp theo.
-
Thị trường tiếp tục vật lộn trên cơ sở chi phí của holder ngắn hạn (khoảng 113K USD), đây là chiến trường then chốt giữa phe bò và phe gấu. Không thể lấy lại mức này làm tăng nguy cơ điều chỉnh sâu hơn về giá thực hiện của nhà đầu tư hoạt động (khoảng 88K USD).
-
Holder ngắn hạn đang thoát hàng trong thua lỗ, trong khi holder dài hạn vẫn là lực bán chính mạnh mẽ (khoảng -104K BTC/tháng), cho thấy niềm tin đang suy yếu và nguồn cung tiếp tục bị hấp thụ.
-
Biến động ẩn đã hạ nhiệt mạnh sau cú sập tháng 10, độ lệch trở nên phẳng, dòng quyền chọn phản ánh không gian tăng giá được kiểm soát và phòng hộ giảm giá có chừng mực.
-
Sự yên tĩnh hiện tại của biến động phụ thuộc vào quyết định tiếp theo của Fed. Kết quả ôn hòa sẽ giữ ổn định, nhưng bất kỳ bất ngờ diều hâu nào cũng có thể làm tăng biến động và nhu cầu bảo vệ giảm giá.
Nhận định On-chain
Mô hình phục hồi quen thuộc
Cuối tuần trước, sau khi giảm ngắn về ranh giới dưới của cụm cung người mua đỉnh (107K USD đến 118K USD), Bitcoin đã có một đợt phục hồi ngắn. Theo bản đồ nhiệt phân bổ cơ sở chi phí, giá đã bật lên từ gần đường giữa 116K USD rồi lại giảm về khoảng 113K USD.
Cấu trúc này phản ánh chặt chẽ mô hình phục hồi sau đỉnh lịch sử từng quan sát trong quý 2-3/2024 và quý 1/2025, tức là xuất hiện phục hồi tạm thời nhưng nhu cầu nhanh chóng bị hấp thụ bởi nguồn cung phía trên. Trong trường hợp hiện tại, làn sóng bán mới từ holder dài hạn càng làm tăng sức cản của vùng cung này, nhấn mạnh việc chốt lời ở vùng giá cao tiếp tục hạn chế đà tăng.
Khó khăn giữ vững phòng tuyến
Sau đợt phục hồi cuối tuần, Bitcoin đã tạm thời lấy lại mức quanh 113K USD gần cơ sở chi phí của holder ngắn hạn, mức này thường được xem là ranh giới giữa động lực tăng và giảm. Duy trì ngưỡng này thường cho thấy nhu cầu đủ mạnh để hấp thụ áp lực bán liên tục. Tuy nhiên, không thể giữ trên mức này, đặc biệt sau sáu tháng giao dịch ở mức cao hơn, cho thấy nhu cầu đang suy yếu.
Hai tuần qua, Bitcoin khó có thể đóng nến tuần trên mức quan trọng này, làm tăng nguy cơ suy yếu thêm trong tương lai. Nếu giai đoạn này kéo dài, hỗ trợ quan trọng tiếp theo nằm ở giá thực hiện của nhà đầu tư hoạt động quanh 88K USD, chỉ báo này phản ánh cơ sở chi phí của nguồn cung lưu thông tích cực và thường đánh dấu giai đoạn điều chỉnh sâu hơn trong các chu kỳ trước.
Áp lực từ holder ngắn hạn
Mở rộng phân tích sang tâm lý nhà đầu tư, sự suy yếu thị trường tiếp theo rất có thể do holder ngắn hạn dẫn dắt, những người đang bán ra trong thua lỗ sau khi mua đỉnh. Chỉ báo Lãi/lỗ chưa thực hiện ròng của holder ngắn hạn giúp đánh giá áp lực này bằng cách đo tỷ lệ lãi/lỗ chưa thực hiện trên vốn hóa thị trường.
Lịch sử cho thấy, giá trị âm sâu trùng với giai đoạn đầu hàng trước khi tạo vùng đáy thị trường. Gần đây, giá giảm về 107K USD đã đẩy chỉ báo này xuống -0,05, đây là mức lỗ nhẹ so với phạm vi -0,1 đến -0,2 trong các đợt điều chỉnh giữa chu kỳ tăng, hoặc dưới -0,2 ở đáy sâu thị trường gấu.
Chừng nào Bitcoin còn giao dịch trong cụm người mua đỉnh 107K USD đến 117K USD, thị trường vẫn ở trạng thái cân bằng mong manh, chưa hoàn toàn đầu hàng, nhưng niềm tin tiếp tục bị bào mòn, dần bất lợi cho phe mua.
Holder dài hạn bán ra
Theo quan sát trước đó, áp lực bán liên tục từ holder dài hạn tiếp tục kéo lùi cấu trúc thị trường. Thay đổi vị thế ròng của holder dài hạn đã giảm xuống -104K BTC/tháng, đánh dấu làn sóng bán mạnh nhất kể từ giữa tháng 7.
Áp lực bán kéo dài này phù hợp với các dấu hiệu cạn kiệt rộng hơn trên thị trường, khi các nhà đầu tư dày dạn tiếp tục chốt lời trong bối cảnh nhu cầu suy yếu.
Lịch sử cho thấy, các đợt mở rộng thị trường lớn chỉ bắt đầu sau khi holder dài hạn chuyển từ bán ròng sang tích lũy liên tục. Do đó, nhóm này quay lại trạng thái dòng vào ròng là điều kiện tiên quyết để phục hồi sức mạnh thị trường và đặt nền móng cho giai đoạn tăng giá tiếp theo. Trước khi chuyển đổi này xảy ra, áp lực bán từ nhà đầu tư dài hạn có thể tiếp tục đè nặng lên giá.
Để đo lường cường độ bán ra của holder dài hạn, chúng ta có thể xem xét khối lượng chuyển lên sàn của holder dài hạn (trung bình động đơn giản 30 ngày), chỉ báo này ghi nhận giá trị token mà nhà đầu tư dày dạn chuyển lên sàn để bán tiềm năng. Chỉ báo này đã tăng vọt lên khoảng 293 triệu USD/ngày, gấp hơn hai lần mức chuẩn phổ biến 100 triệu đến 125 triệu USD kể từ tháng 11/2024.
Hoạt động chuyển khoản cao như vậy cho thấy holder dài hạn tiếp tục chốt lời, làm tăng áp lực bán kéo dài. Mô hình hiện tại rất giống tháng 8/2024, thời điểm holder dài hạn chi tiêu tích cực trong khi đà giá chững lại. Trừ khi dòng chuyển khoản này giảm, nhu cầu giao ngay sẽ khó hấp thụ hết áp lực bán, khiến thị trường dễ giảm nhiệt hơn trong vài tuần tới.
Nhận định Off-chain
Thị trường quyền chọn hạ nhiệt
Chuyển sang thị trường quyền chọn, dữ liệu gần đây cho thấy áp lực biến động tiếp tục giảm sau cú sập ngày 10/10. Biến động thực tế 30 ngày của Bitcoin đã giảm xuống 42,6%, thấp hơn một chút so với 44% tuần trước, phản ánh diễn biến giá yên ắng hơn. Trong khi đó, biến động ẩn đại diện cho kỳ vọng của nhà giao dịch giảm mạnh hơn, do các bên tham gia tháo gỡ phòng hộ giảm giá và giảm nhu cầu bảo vệ.
Hợp đồng kỳ hạn ngắn điều chỉnh mạnh nhất, biến động ẩn at-the-money kỳ hạn 1 tuần giảm hơn 10 điểm về khoảng 40%, trong khi hợp đồng kỳ hạn 1-6 tháng chỉ giảm 1-2 điểm, duy trì quanh mức 40% trung hạn. Cấu trúc kỳ hạn phẳng này cho thấy nhà giao dịch kỳ vọng sốc ngắn hạn giảm bớt.
Đường cong này cũng ngụ ý biến động kỳ vọng sẽ tăng dần lên khoảng 45% trong vài tháng tới, thay vì tăng sốc.
Độ lệch giảm mạnh
Biến động ẩn hạ nhiệt cũng dẫn đến sự thay đổi đáng kể của độ lệch 25-Delta, chỉ báo đo chi phí tương đối giữa quyền chọn bán và quyền chọn mua. Độ lệch dương cho thấy quyền chọn bán giao dịch với premium. Sau cú rửa tháng 10, độ lệch kỳ hạn 1 tuần tăng vọt trên 20%, phản ánh nhu cầu bảo vệ giảm giá cực lớn. Kể từ đó, nó đã giảm mạnh về mức trung tính, chỉ hồi nhẹ nhưng cường độ thấp hơn nhiều.
Các hợp đồng kỳ hạn dài hơn như 1 tháng và 3 tháng cũng điều chỉnh mạnh, chỉ còn premium quyền chọn bán ở mức vừa phải. Sự thay đổi này cho thấy nhà giao dịch đã tháo gỡ phần lớn phòng hộ giảm giá. Vị thế hiện tại nghiêng về "tăng nhẹ/hai chiều" hơn là "hoảng loạn lập đáy mới", phù hợp với sự ổn định rộng hơn trong diễn biến giá Bitcoin gần đây.
Vị thế tăng giá có chọn lọc
Khi độ lệch trở lại bình thường, sự chú ý chuyển sang nơi nhà giao dịch đặt premium. Hoạt động quyền chọn mua hiện thay đổi đáng kể theo giá thực hiện. Ở giá thực hiện 115K USD, premium mua quyền chọn mua ròng vẫn dương, cho thấy khi giá phục hồi hai tuần qua, nhà giao dịch tiếp tục trả phí cho không gian tăng giá gần hạn. Ngược lại, ở giá thực hiện 120K USD, premium bán quyền chọn mua vượt mua, dẫn đến premium ròng âm.
Cấu trúc này phản ánh quan điểm "phục hồi nhẹ, không bứt phá toàn diện". Nhà giao dịch sẵn sàng trả phí cho mức tăng gần giá giao ngay, nhưng bán quyền chọn mua giá thực hiện cao hơn để tài trợ cho vị thế này. Cấu trúc chênh lệch giá mua này ngụ ý quan điểm lạc quan thận trọng, muốn tham gia đà tăng tiếp theo nhưng thiếu tự tin vào việc tái kiểm tra đỉnh lịch sử.
Thị trường định giá điều chỉnh có kiểm soát
Để hoàn thiện bức tranh tổng thể, chúng ta có thể chuyển sang phía quyền chọn bán của thị trường. Kể từ 24/10, khi Bitcoin tăng giá, nhà giao dịch liên tục mua quyền chọn bán 110K USD, cho thấy nhu cầu bảo vệ giảm giá ngắn hạn. Trong khi đó, quyền chọn bán 105K USD lại được bán tích cực hơn, cho thấy các bên tham gia sẵn sàng nhận premium bằng cách cung cấp bảo hiểm ở giá thực hiện sâu hơn.
Sự đối lập này nhấn mạnh một thị trường kỳ vọng điều chỉnh nông thay vì một đợt thanh lý lớn tiếp theo. Nhà giao dịch dường như tin rằng tích lũy quanh mức hiện tại là khả thi (phòng hộ ở 110K USD), nhưng xác suất giảm sâu dưới 105K USD là thấp. Vị thế tổng thể củng cố quan điểm rằng giai đoạn giảm đòn bẩy tồi tệ nhất tháng 10 đã qua, thị trường hiện tập trung vào giao dịch trong biên độ và thu hoạch biến động, thay vì phòng hộ phòng ngừa một đợt bán tháo mạnh nữa.
Kết luận:
Bức tranh on-chain tiếp tục phản ánh một thị trường đang trong giai đoạn điều chỉnh và tái cân bằng. Bitcoin không giữ được trên cơ sở chi phí holder ngắn hạn, nhấn mạnh sự suy giảm động lực cũng như áp lực bán liên tục từ cả nhà đầu tư ngắn và dài hạn. Lượng bán ra tăng từ holder dài hạn và khối lượng chuyển lên sàn cao nhấn mạnh giai đoạn cạn kiệt nhu cầu, cho thấy thị trường có thể cần kéo dài tích lũy để xây dựng lại niềm tin. Trước khi holder dài hạn quay lại tích lũy, đà phục hồi tăng giá có thể vẫn bị hạn chế.
Chuyển sang thị trường quyền chọn, biến động ẩn ngắn hạn đã giảm mạnh, độ lệch đã trở lại bình thường, dòng quyền chọn hiện phản ánh không gian tăng giá có kiểm soát và phòng hộ giảm giá có chừng mực. Về cấu trúc, thị trường quyền chọn crypto dường như đang chuyển từ chế độ khủng hoảng sang tái thiết, cho thấy sự ổn định đã được cải thiện.
Tuy nhiên, chất xúc tác lớn tiếp theo sắp đến, đó là cuộc họp của Fed. Việc cắt giảm lãi suất đã được định giá cơ bản, đồng nghĩa với kết quả ôn hòa nhiều khả năng sẽ giữ biến động và độ lệch cân bằng. Ngược lại, nếu Fed cắt giảm ít hơn hoặc giữ giọng điệu diều hâu, biến động ẩn ngắn hạn có thể tăng trở lại, độ lệch 25-Delta có thể mở rộng khi nhà giao dịch vội vàng mua lại bảo vệ. Về bản chất, sự yên tĩnh hiện tại của thị trường là có điều kiện, hiện tại ổn định nhưng sẽ rất mong manh nếu Fed đi chệch kỳ vọng.
