Khoảnh khắc kỳ diệu của Perp DEX: Tại sao Hyperliquid có thể mở ra cánh cửa cho các sản phẩm phái sinh on-chain?

“Sản phẩm phái sinh là chén thánh của DeFi”, đối với các giao thức perp on-chain, đây chính là tấm vé vào vòng hai của DeFi, điều này đã đạt được sự đồng thuận trên thị trường từ năm 2020.

Nhưng thực tế là, trong 5 năm qua, dù bị hạn chế bởi hiệu suất hay chi phí, perp DEX luôn phải đưa ra lựa chọn khó khăn giữa “hiệu suất” và “phi tập trung”, trong đó mô hình AMM do GMX đại diện tuy đã hiện thực hóa giao dịch không cần cấp phép, nhưng về tốc độ giao dịch, trượt giá và độ sâu thị trường vẫn khó có thể sánh với CEX.

Cho đến khi Hyperliquid xuất hiện, nhờ kiến trúc sổ lệnh on-chain độc đáo, đã mang lại trải nghiệm mượt mà tương đương CEX trên một blockchain hoàn toàn tự lưu ký, và đề xuất HIP-3 vừa được thông qua gần đây càng phá vỡ bức tường giữa Crypto và TradFi, mở ra vô hạn khả năng giao dịch nhiều tài sản hơn trên chuỗi.

Bài viết này cũng sẽ cùng bạn đi sâu phân tích cơ chế vận hành, nguồn thu nhập của Hyperliquid, đánh giá khách quan các rủi ro tiềm ẩn, đồng thời thảo luận về những biến số mang tính cách mạng mà nó mang lại cho đường đua phái sinh DeFi.

Chu kỳ của đường đua perp DEX

Đòn bẩy là nguyên thủy cốt lõi của tài chính, trong các thị trường tài chính phát triển, giao dịch sản phẩm phái sinh dù xét về thanh khoản, quy mô vốn hay khối lượng giao dịch đều vượt xa giao dịch giao ngay, bởi thông qua cơ chế ký quỹ và đòn bẩy, số vốn hạn chế có thể khuếch đại quy mô thị trường, đáp ứng đa dạng nhu cầu phòng hộ, đầu cơ, quản lý lợi nhuận...

Thế giới Crypto ít nhất cũng đã chứng minh quy luật này ở lĩnh vực CEX, từ năm 2020, giao dịch phái sinh đại diện bởi hợp đồng tương lai trên CEX đã bắt đầu thay thế giao dịch giao ngay, dần trở thành chủ đạo của thị trường.

Theo dữ liệu từ Coinglass, trong 24 giờ qua, khối lượng giao dịch hợp đồng tương lai hàng ngày của các CEX hàng đầu đều đã đạt mức hàng chục tỷ đô la Mỹ, riêng Binance còn vượt mốc 130 tỷ đô la Mỹ.

Nguồn: Coinglass

So với đó, perp DEX on-chain lại là một con đường dài năm năm, trong đó dYdX đã thử nghiệm trải nghiệm gần giống tập trung hơn thông qua sổ lệnh on-chain, nhưng lại gặp thách thức trong việc cân bằng hiệu suất và phi tập trung, còn mô hình AMM do GMX đại diện tuy đã hiện thực hóa giao dịch không cần cấp phép, nhưng về tốc độ giao dịch, trượt giá và độ sâu thị trường vẫn còn kém xa CEX.

Thực tế, sự sụp đổ đột ngột của FTX vào đầu tháng 11 năm 2022 cũng từng kích thích các giao thức phái sinh on-chain như GMX, dYdX bùng nổ về khối lượng giao dịch và số lượng người dùng mới trong một thời gian ngắn, nhưng do bị hạn chế bởi môi trường thị trường, hiệu suất giao dịch on-chain, độ sâu giao dịch, chủng loại giao dịch và trải nghiệm tổng thể, cả đường đua nhanh chóng lại rơi vào trạng thái trầm lắng.

Thẳng thắn mà nói, một khi người dùng nhận ra rằng giao dịch on-chain phải chịu cùng rủi ro bị thanh lý nhưng lại không có được thanh khoản và trải nghiệm như CEX, thì ý muốn chuyển đổi sẽ bằng không.

Vì vậy, vấn đề cốt lõi không phải là “phái sinh on-chain có nhu cầu hay không”, mà là luôn thiếu một sản phẩm vừa cung cấp giá trị mà CEX không thể thay thế, vừa giải quyết được nút thắt hiệu suất.

Khoảng trống của thị trường rất rõ ràng: DeFi cần một giao thức perp DEX thực sự có thể mang lại trải nghiệm như CEX.

Chính trong bối cảnh đó, sự xuất hiện của Hyperliquid đã mang lại biến số mới cho toàn bộ đường đua, ít ai biết rằng, dù Hyperliquid chỉ mới thực sự nổi bật và được nhiều người dùng chú ý trong năm nay, nhưng thực ra nó đã ra mắt từ năm 2023 và liên tục cải tiến, tích lũy trong hai năm qua.

Hyperliquid có phải là hình thái tối thượng của “CEX on-chain”?

Đối mặt với bài toán “hiệu suất vs. phi tập trung” kéo dài của perp DEX, mục tiêu của Hyperliquid rất rõ ràng — tái tạo trải nghiệm mượt mà của CEX trực tiếp trên chuỗi.

Vì vậy, nó chọn một con đường táo bạo, không phụ thuộc vào giới hạn hiệu suất của các blockchain hiện có, mà tự xây dựng một chuỗi ứng dụng L1 chuyên biệt dựa trên công nghệ Arbitrum Orbit, đồng thời triển khai một sổ lệnh và động cơ khớp lệnh hoàn toàn on-chain trên đó.

Điều này có nghĩa là, từ đặt lệnh, khớp lệnh đến thanh toán, tất cả các khâu giao dịch đều diễn ra minh bạch trên chuỗi, đồng thời vẫn đạt được tốc độ xử lý tính bằng mili giây, do đó về mặt kiến trúc, Hyperliquid giống như phiên bản “hoàn toàn on-chain” của dYdX, không còn phụ thuộc vào bất kỳ khớp lệnh off-chain nào, hướng tới hình thái tối thượng của “CEX on-chain”.

Hiệu quả của con đường táo bạo này thể hiện ngay lập tức.

Từ đầu năm nay, khối lượng giao dịch hàng ngày của Hyperliquid đã liên tục tăng cao, có thời điểm đạt 20 tỷ đô la Mỹ, tính đến ngày 25 tháng 9 năm 2025, tổng khối lượng giao dịch tích lũy đã vượt 2.7 nghìn tỷ đô la Mỹ, quy mô doanh thu thậm chí còn vượt qua phần lớn các CEX hạng hai, điều này chứng minh rằng phái sinh on-chain không phải thiếu nhu cầu, mà là thiếu hình thái sản phẩm thực sự phù hợp với đặc tính DeFi.

Nguồn: Hyperliquid

Tất nhiên, sự tăng trưởng mạnh mẽ như vậy cũng nhanh chóng mang lại lực hấp dẫn cho hệ sinh thái của nó, gần đây cuộc chiến đấu thầu quyền phát hành USDH trên HyperLiquid đã thu hút những ông lớn như Circle, Paxos, Frax Finance công khai cạnh tranh (đọc thêm bài viết “Từ việc USDH của HyperLiquid trở thành miếng bánh ngon: Điểm tựa của stablecoin DeFi nằm ở đâu?”), chính là minh chứng rõ ràng nhất.

Tuy nhiên, chỉ tái tạo trải nghiệm của CEX không phải là điểm dừng của Hyperliquid, đề xuất HIP-3 vừa được thông qua gần đây đã đưa vào cơ sở hạ tầng cốt lõi một thị trường hợp đồng vĩnh viễn không cần cấp phép, do các nhà phát triển triển khai, trước đây chỉ đội ngũ cốt lõi mới có thể niêm yết cặp giao dịch, nhưng giờ đây bất kỳ người dùng nào staking 1 triệu HYPE đều có thể trực tiếp triển khai thị trường của riêng mình trên chuỗi.

Nói ngắn gọn, HIP-3 cho phép tạo lập và niêm yết thị trường phái sinh của bất kỳ tài sản nào trên Hyperliquid mà không cần cấp phép. Điều này hoàn toàn phá vỡ giới hạn trước đây của Perp DEX chỉ giao dịch các loại tiền mã hóa chủ đạo. Trong khuôn khổ HIP-3, trong tương lai chúng ta có thể thấy trên Hyperliquid:

• Thị trường cổ phiếu: Giao dịch các tài sản hàng đầu của thị trường tài chính toàn cầu như Tesla (TSLA), Apple (AAPL);
• Hàng hóa và ngoại hối: Giao dịch vàng (XAU), bạc (XAG) hoặc EUR/USD cùng các sản phẩm tài chính truyền thống khác;
• Thị trường dự đoán: Đặt cược vào các sự kiện như “Fed có giảm lãi suất lần tới không”, “giá sàn của một NFT bluechip nào đó” v.v.;

Điều này chắc chắn sẽ mở rộng mạnh mẽ danh mục tài sản và nhóm người dùng tiềm năng của Hyperliquid, làm mờ ranh giới giữa DeFi và TradFi, nói cách khác, nó cho phép bất kỳ người dùng nào trên toàn cầu tiếp cận các tài sản cốt lõi và sản phẩm tài chính truyền thống theo cách phi tập trung, không cần cấp phép.

Mặt trái của đồng xu là gì

Tuy nhiên, dù hiệu suất cao và mô hình đổi mới của Hyperliquid rất đáng phấn khích, nhưng phía sau nó cũng tồn tại những rủi ro không thể bỏ qua, đặc biệt là khi nó chưa từng trải qua “kiểm tra áp lực” trong các cuộc khủng hoảng lớn.

Vấn đề cầu nối cross-chain là nổi bật nhất, đây cũng là chủ đề được cộng đồng bàn luận nhiều nhất, Hyperliquid kết nối với mainnet thông qua một cầu nối cross-chain được kiểm soát bởi đa chữ ký 3/4, điều này tạo thành một nút tin cậy tập trung. Nếu các chữ ký này gặp sự cố do tai nạn (như mất khóa riêng) hoặc ác ý (như thông đồng làm điều xấu), sẽ trực tiếp đe dọa an toàn tài sản của tất cả người dùng trên cầu nối cross-chain.

Tiếp theo là rủi ro chiến lược kho bạc, bởi lợi nhuận của kho bạc HLP không được đảm bảo. Nếu chiến lược của nhà tạo lập thị trường thua lỗ trong điều kiện thị trường nhất định, vốn gốc gửi vào kho bạc cũng sẽ giảm theo, người dùng khi kỳ vọng lợi nhuận cao cũng phải chịu rủi ro thất bại của chiến lược.

Đồng thời, với tư cách là một giao thức on-chain, Hyperliquid cũng đối mặt với các rủi ro DeFi phổ biến như lỗ hổng hợp đồng thông minh, lỗi oracle định giá và việc người dùng bị thanh lý trong giao dịch đòn bẩy, thực tế, trong vài tháng gần đây, nền tảng đã nhiều lần xảy ra các sự kiện thanh lý quy mô lớn do giá của một số token vốn hóa nhỏ bị thao túng ác ý, điều này cho thấy kiểm soát rủi ro và giám sát thị trường của nó vẫn cần được hoàn thiện thêm.

Hơn nữa, khách quan mà nói, còn một vấn đề mà nhiều người chưa cân nhắc, đó là với tư cách là một nền tảng tăng trưởng nhanh, Hyperliquid đến nay vẫn chưa trải qua kiểm tra tuân thủ quy mô lớn hoặc sự cố an ninh nghiêm trọng, trong giai đoạn nền tảng mở rộng nhanh, rủi ro thường bị hào quang tăng trưởng che lấp.

Tổng kết lại, câu chuyện về perp DEX vẫn chưa kết thúc.

Hyperliquid chỉ là sự khởi đầu, sự trỗi dậy nhanh chóng của nó vừa chứng minh nhu cầu thực sự của phái sinh on-chain, vừa cho thấy khả năng đột phá nút thắt hiệu suất thông qua đổi mới kiến trúc, HIP-3 còn mở rộng trí tưởng tượng sang cổ phiếu, vàng, ngoại hối thậm chí cả thị trường dự đoán, lần đầu tiên làm mờ ranh giới giữa DeFi và TradFi.

Dù lợi nhuận cao luôn đi kèm rủi ro cao, nhưng xét về tổng thể, sức hấp dẫn của đường đua phái sinh DeFi sẽ không suy giảm chỉ vì rủi ro của một dự án đơn lẻ, trong tương lai không loại trừ khả năng sẽ xuất hiện những dự án kế thừa Hyperliquid/Aster trở thành “đầu tàu” mới của phái sinh on-chain, do đó chỉ cần chúng ta tin vào sức hút và không gian tưởng tượng của hệ sinh thái DeFi và đường đua phái sinh, thì nên dành đủ sự chú ý cho những “hạt giống” như vậy.

Có lẽ vài năm sau nhìn lại, đây sẽ là một cơ hội lịch sử hoàn toàn mới.