Cẩm nang nhập môn DeFi (phần 1): Xem các cá mập AAVE dùng 10 triệu USD để kiếm lợi nhuận 100% APR thông qua chênh lệch lãi suất như thế nào

Tác giả： @Web3Mario

Tóm tắt: Gần đây, cùng với sự thay đổi của môi trường pháp lý, các giao thức DeFi đã thu hút được mức lãi suất cao hơn nhiều so với các kịch bản quản lý tài sản trong thế giới tài chính truyền thống nhờ sự nhiệt tình của các nhà giao dịch on-chain đối với tài sản mã hóa. Điều này mang lại ý nghĩa tích cực cho hai nhóm người dùng: Thứ nhất, đối với một số Trader, sau khi giá của phần lớn các tài sản mã hóa blue-chip vượt qua mức cao nhất lịch sử, việc giảm đòn bẩy một cách hợp lý và tìm kiếm các kịch bản quản lý tài sản có rủi ro alpha thấp là một lựa chọn không tồi. Đồng thời, khi bước vào chu kỳ giảm lãi suất ở cấp độ vĩ mô, đối với phần lớn những người không làm việc trong ngành crypto, việc phân bổ tài sản nhàn rỗi vào DeFi cũng có thể tận hưởng lợi suất cao hơn. Do đó, tôi hy vọng sẽ mở một loạt bài viết mới để giúp các bạn nhanh chóng nhập môn DeFi, đồng thời kết hợp dữ liệu thực tế của các cá mập DeFi để phân tích lợi nhuận và rủi ro của các chiến lược khác nhau, mong nhận được sự ủng hộ của mọi người. Trước tiên, ở số đầu tiên này, tôi muốn bắt đầu từ chiến lược arbitrage chênh lệch lãi suất đang rất hot gần đây, và kết hợp với cấu trúc vốn của các cá mập AAVE để phân tích cơ hội và rủi ro của chiến lược này.

Chênh lệch lãi suất arbitrage trong thế giới DeFi thường diễn ra ở những kịch bản nào

Trước tiên, cần giới thiệu cho những bạn chưa quen thuộc với tài chính về khái niệm arbitrage chênh lệch lãi suất. Arbitrage chênh lệch lãi suất (Interest Rate Arbitrage), còn gọi là Carry Trade, là một chiến lược arbitrage tài chính, cốt lõi là tận dụng sự khác biệt về lãi suất giữa các thị trường, các loại tiền tệ hoặc các công cụ nợ khác nhau để kiếm lợi nhuận. Nói một cách đơn giản, để thực hiện chiến lược này cần tuân theo một lộ trình: vay lãi suất thấp, đầu tư vào lãi suất cao, kiếm lợi nhuận từ chênh lệch lãi suất. Nói cách khác, nhà arbitrage sẽ vay vốn với chi phí thấp, sau đó đầu tư vào tài sản có lợi suất cao hơn để kiếm lợi nhuận từ chênh lệch lãi suất ở giữa.

Lấy ví dụ về chiến lược được các quỹ phòng hộ ưa chuộng nhất trên thị trường tài chính truyền thống, đó là Carry Trade USD/JPY. Chúng ta biết rằng Nhật Bản luôn có lãi suất trái phiếu rất thấp dưới chính sách YCC, thậm chí lãi suất thực còn ở mức âm. Trong khi đó, đồng USD vẫn duy trì môi trường lãi suất cao, do đó hai thị trường tài chính khác nhau này xuất hiện chênh lệch lãi suất. Các quỹ phòng hộ sẽ tận dụng trái phiếu Mỹ - tài sản sinh lời cao - làm tài sản thế chấp, vay đồng yên từ các kênh tài chính, sau đó hoặc mua các tài sản cổ tức cao của năm tập đoàn thương mại lớn Nhật Bản, hoặc đổi lại USD để mua các tài sản sinh lời cao khác (PS: đây là một trong những chiến lược yêu thích của Buffett). Lợi ích của chiến lược này là tăng hiệu quả đòn bẩy vốn, chỉ riêng lộ trình arbitrage này đã đủ quy mô để ảnh hưởng đến giá tài sản rủi ro toàn cầu, đó cũng là lý do tại sao trong năm qua, mỗi lần Ngân hàng Trung ương Nhật Bản từ bỏ YCC và tăng lãi suất đều ảnh hưởng lớn đến giá tài sản rủi ro.

Còn trong thế giới DeFi, có hai đổi mới cốt lõi lớn: loại thứ nhất là sàn giao dịch phi tập trung DEX, loại thứ hai là giao thức cho vay phi tập trung Lending, loại đầu hướng đến “chiến lược arbitrage chênh lệch giá”, không bàn trong bài viết này, còn loại sau là nguồn gốc chính của “chiến lược arbitrage chênh lệch lãi suất”. Giao thức cho vay phi tập trung cho phép người dùng sử dụng một loại tài sản mã hóa làm tài sản thế chấp để vay một loại tài sản mã hóa khác. Cụ thể, tùy vào cơ chế thanh lý, yêu cầu tỷ lệ thế chấp, cách xác định lãi suất mà có các phân loại khác nhau, nhưng ở đây chúng ta chỉ lấy “giao thức cho vay thế chấp vượt mức” phổ biến nhất trên thị trường hiện nay để giới thiệu chiến lược này. Lấy AAVE làm ví dụ, bạn có thể sử dụng bất kỳ loại tài sản mã hóa nào được hỗ trợ làm tài sản thế chấp để vay một loại tài sản mã hóa khác, trong quá trình này, tài sản thế chấp của bạn vẫn được hưởng lợi suất gốc cũng như lợi suất cho vay trên nền tảng, tức là lợi suất do Supply APY đại diện, nguyên nhân là phần lớn các giao thức cho vay áp dụng mô hình Peer To Pool, tài sản thế chấp của bạn sẽ tự động được đưa vào một pool vốn chung, làm nguồn vốn cho vay của nền tảng, do đó những người vay có nhu cầu với loại tài sản thế chấp của bạn cũng sẽ trả lãi cho pool này, đó là nguồn gốc của lợi suất cho vay. Còn bạn cần trả là lãi suất vay tương ứng với tài sản bạn vay, tức là Borrow APY.

Hai mức lãi suất này là biến động, trong AAVE được quyết định bởi đường cong lãi suất, nói đơn giản, tỷ lệ sử dụng pool vốn càng cao thì mức lãi suất càng cao. Lý do thiết kế như vậy là vì trong giao thức cho vay Peer To Pool, việc vay không giống như thị trường tài chính truyền thống, không có khái niệm ngày đáo hạn, điều này giúp đơn giản hóa độ phức tạp của giao thức, đồng thời tính thanh khoản của bên cho vay cũng cao, không cần đợi đến khi khoản nợ đáo hạn mới có thể rút vốn gốc. Tuy nhiên, để đảm bảo khả năng ràng buộc trả nợ của bên vay, giao thức yêu cầu khi thanh khoản còn lại trong pool giảm xuống thì lãi suất vay sẽ tăng lên, thông qua việc nâng lãi suất để thúc ép bên vay trả nợ, đảm bảo thanh khoản còn lại của pool luôn ở trạng thái cân bằng động, phản ánh tối đa nhu cầu thực tế của thị trường.

Sau khi hiểu những kiến thức cơ bản này, chúng ta hãy giới thiệu cách thực hiện arbitrage chênh lệch lãi suất. Trước tiên cần tìm tài sản có lợi suất gốc + Supply APY cao làm tài sản thế chấp, tiếp theo tìm đường vay có Borrow APY thấp để vay tài sản, cuối cùng dùng số tiền vay được trên thị trường thứ cấp để mua lại tài sản thế chấp và lặp lại các bước trên để tăng đòn bẩy vốn.

Những bạn có kiến thức tài chính sẽ dễ dàng nhận ra, lộ trình này tồn tại hai rủi ro:

l  Rủi ro tỷ giá: Nếu tài sản A so với tài sản B xuất hiện biến động giá giảm, dễ dẫn đến rủi ro thanh lý. Hãy tưởng tượng tài sản thế chấp của bạn là ETH, tài sản vay là USDT, khi giá ETH giảm, tỷ lệ thế chấp không đủ sẽ dễ bị thanh lý.

l  Rủi ro lãi suất: Nếu Borrow APY của pool B cao hơn tổng lợi suất của pool A, thì chiến lược này sẽ bị lỗ.

l  Rủi ro thanh khoản: Tính thanh khoản trao đổi giữa tài sản A và tài sản B quyết định chi phí xây dựng và thoát khỏi chiến lược arbitrage này, nếu thanh khoản giảm mạnh thì ảnh hưởng cũng không nhỏ.

Để đối phó với rủi ro tỷ giá, chúng ta thấy rằng phần lớn các thiết kế arbitrage chênh lệch lãi suất DeFi đều yêu cầu hai loại tài sản phải có mối liên hệ giá nhất định, không được xuất hiện chênh lệch lớn. Do đó, hai lựa chọn chính trong đường đua này là: đường LSD và đường Yield Bearing Stablecoin. Sự khác biệt nằm ở việc quản lý vốn dựa trên loại tài sản nào, nếu là tài sản rủi ro thì ngoài arbitrage chênh lệch lãi suất còn có thể giữ được lợi suất alpha gốc của tài sản, ví dụ như dùng stETH của Lido làm tài sản thế chấp, vay ETH. Lộ trình arbitrage này rất phổ biến trong thời kỳ LSDFi Summer. Ngoài ra, việc chọn tài sản liên quan còn có một lợi ích là đòn bẩy tối đa cao hơn, vì AAVE thiết lập Max LTV cao hơn cho các tài sản liên quan, tức là E-Mode, với mức thiết lập 93%, đòn bẩy tối đa lý thuyết là 14 lần. Theo lợi suất hiện tại, lấy AAVE làm ví dụ, lợi suất cho vay của wsthETH là lợi suất gốc ETH 2.7% + 0.04% Supply APY, còn Borrow APY của ETH là 2.62%, điều này có nghĩa là tồn tại chênh lệch lãi suất 0.12%, vậy lợi suất tiềm năng của chiến lược này là 2.74% + 13 * 0.12% = 4.3%.

Còn đối với rủi ro lãi suất và rủi ro thanh khoản, chỉ có thể dựa vào việc giám sát liên tục lãi suất hai bên và thanh khoản liên quan để giảm thiểu, may mắn là rủi ro này không liên quan đến việc thanh lý ngay lập tức, nên chỉ cần thanh lý kịp thời là được.

Cá mập AAVE kiếm được 100% APR như thế nào với 10 triệu USD thông qua arbitrage chênh lệch lãi suất

Tiếp theo, chúng ta hãy xem thực tế các cá mập DeFi đã tận dụng arbitrage chênh lệch lãi suất để thu về lợi nhuận vượt trội như thế nào. Trong các bài viết trước đã đề cập, AAVE vài tháng trước đã chấp nhận PT-USDe do Pendle phát hành làm tài sản thế chấp. Điều này đã kích thích mạnh mẽ khả năng sinh lời của arbitrage chênh lệch lãi suất. Chúng ta có thể thấy trên trang chính thức của AAVE, PT-USDe luôn ở trạng thái cung cấp tối đa, điều này cũng cho thấy chiến lược này rất hot.

Chúng ta chọn cá mập DeFi có quy mô tài sản thế chấp lớn nhất trong thị trường này là 0x55F6CCf0f57C3De5914d90721AD4E9FBcE4f3266 để phân tích cấu trúc vốn và lợi suất tiềm năng của họ. Tổng tài sản của tài khoản này đạt 22M USD, nhưng phần lớn trong số đó được dùng để cấu hình chiến lược trên.

Có thể thấy tài khoản này cấu hình vốn qua hai thị trường cho vay, trong đó 20.6M được cấu hình trong hệ sinh thái AAVE, 1.4M cấu hình trong Fluid. Như hình, tài khoản này sử dụng 20M vốn gốc để đẩy quy mô tài sản PT-USDe lên khoảng 230M, khoản vay tương ứng là 121M USDT, 83M USDC, 4M USDe. Tiếp theo, chúng ta sẽ tính APR và đòn bẩy của họ.

Theo lãi suất PT-USDe tại thời điểm họ mở vị thế. Lãi suất chủ yếu được khóa vào ngày 15 tháng 8 lúc 20:24, điều này có nghĩa là lãi suất mở vị thế của tài khoản này là 14.7%.

Hiện tại, lãi suất vay USDT trên AAVE là 6.22%, USDC là 6.06%, USDe là 7.57%. Chúng ta có thể tính đòn bẩy và tổng lợi suất là 11.5 lần và 104%. Thật là những con số hấp dẫn!

Người mới DeFi làm thế nào để sao chép chiến lược của các “ông lớn”

Thực tế, đối với người mới DeFi, việc sao chép chiến lược arbitrage chênh lệch lãi suất như vậy không hề khó. Hiện nay trên thị trường đã có rất nhiều giao thức arbitrage chênh lệch lãi suất tự động, có thể giúp người dùng phổ thông tránh được logic vay vòng phức tạp phía sau, chỉ cần một cú nhấp chuột để mở vị thế. Ở đây, vì tôi đứng ở góc độ thị trường mua nên sẽ không giới thiệu tên dự án cụ thể, các bạn có thể tự tìm kiếm trên thị trường.

Tuy nhiên, tôi cần nhắc nhở rằng chiến lược này có ba rủi ro chính:

1.  Về rủi ro tỷ giá, trong các bài viết trước đã giới thiệu logic thiết kế Oracle cho tài sản PT của cộng đồng chính thức AAVE. Nói đơn giản, khi oracle nâng cấp để có thể bắt được biến động giá của tài sản PT trên thị trường thứ cấp, chiến lược này cần kiểm soát đòn bẩy để tránh rủi ro thanh lý khi đến ngày đáo hạn còn xa và biến động giá lớn.

2.  Về rủi ro lãi suất, người dùng cần liên tục theo dõi sự thay đổi của chênh lệch lãi suất, khi chênh lệch thu hẹp thậm chí chuyển sang âm thì cần điều chỉnh vị thế kịp thời để tránh thua lỗ.

3.  Về rủi ro thanh khoản, điều này chủ yếu phụ thuộc vào yếu tố cơ bản của dự án tài sản sinh lời mục tiêu, nếu xảy ra khủng hoảng niềm tin nghiêm trọng, thanh khoản sẽ cạn kiệt rất nhanh, khi đó tổn thất trượt giá khi thoát khỏi chiến lược sẽ rất lớn, người dùng nên luôn cảnh giác và theo dõi tiến độ dự án.