Оцінка зросла до 11 мільярдів, як Kalshi стрімко розвивається всупереч регуляторним обмеженням?

Оригінальна назва: «З одного боку — позови від семи штатів, з іншого — оцінка фінансування у 11 мільярдів доларів: пісня льоду й полум'я зірки ринку прогнозів Kalshi»

Автор: Ethan, Odaily

Нещодавно колективний позов, прийнятий до розгляду Південним окружним судом Нью-Йорка, втягнув платформу прогнозів Kalshi у ще одну регуляторну суперечку.

Семеро користувачів звинуватили платформу у продажу контрактів, пов'язаних зі спортом, без жодної державної ліцензії на азартні ігри, і поставили під сумнів її маркет-мейкерську структуру, яка «фактично дозволяє користувачам грати проти букмекера». Лише кілька днів тому суд Невади скасував захисну заборону Kalshi, поставивши її під загрозу негайного кримінального переслідування у цьому штаті.

Регуляторна кваліфікація стала суворішою. Комісія з контролю за азартними іграми Невади визначила, що спортивні «подієві контракти» Kalshi по суті є неліцензованим продуктом азартних ігор і не повинні перебувати під захистом регулювання CFTC (Комісія з торгівлі товарними ф'ючерсами). Федеральний суддя Ендрю Гордон на слуханні прямо заявив: «До появи Kalshi ніхто не вважав, що спортивні ставки є фінансовим інструментом».

Однак більшість не очікувала, що: у той час як регуляторний тиск і судові позови посилюються, ключові бізнес-показники Kalshi демонструють майже викличне зростання — обсяги торгів встановлюють нові рекорди, а останній раунд фінансування оцінив компанію у 11 мільярдів доларів, зробивши її беззаперечною суперзіркою ринку прогнозів.

Фанатизм капіталу і холод регуляторів створюють унікальний контраст: чому компанія, яку багато хто вважає «незаконною», демонструє безпрецедентну життєздатність на ринку? Ця стаття намагається проаналізувати судові рішення та торгові дані, розкрити регуляторну логіку, кризу довіри та зворотні ставки капіталу, щоб показати справжню логіку цього стомільярдного ринку у центрі шторму.

Розрив юридичного статусу: як Kalshi перетворилася з «легальної» на «незаконну»?

Якщо повернутися до початку подій, часто ігнорується питання: Kalshi раніше не була «незаконною», їй просто раптово заборонили працювати легально. Такий перехід від «легальної» до «незаконної» не був спричинений зміною бізнесу, а стався через зміну регуляторної кваліфікації — особливо щодо того, чи є ринки прогнозів «фінансовими деривативами» чи «неліцензованими азартними іграми».

Kalshi завжди чітко позиціонувала себе: це «Designated Contract Market» (DCM), зареєстрований у CFTC, а її подієві контракти — це деривативи у формі бінарних опціонів із «реальною економічною метою», які мають регулюватися виключно на федеральному рівні. За останні роки ця позиція дійсно отримала простір у регуляторній системі США, дозволяючи Kalshi запускати сотні бінарних контрактів на вибори, макроекономіку, технологічні події тощо, і поступово стати лідером галузі.

Однак регулятори Невади явно не приймають цю логіку, особливо коли Kalshi почала працювати у спортивній сфері, конфлікт миттєво загострився. Спортивні ставки у США — одна з найбільш суворо регульованих і локалізованих сфер, кожен штат має власну систему ліцензування, оподаткування та контролю ризиків. Іншими словами, спортивні ставки — це класична «червона лінія» штатів. Коли Kalshi почала пропонувати контракти на такі події, як час тачдауну чи перебіг матчу, регулятори Невади вирішили, що ці продукти — це prop bets, тобто класичні спортивні ставки, а не фінансові деривативи.

Саме тому суддя Гордон змінив свою позицію на слуханні. Він зазначив, що за визначенням Kalshi, будь-яка подія, пов'язана з майбутнім і грошима, може бути оформлена як дериватив, що призведе до руйнування регуляторної системи. Суд у подальшому рішенні чітко заявив: спортивні події не є «excluded commodity» у рамках Commodity Exchange Act, а отже, не підпадають під виключну юрисдикцію CFTC.

Таким чином, суд Невади не лише офіційно скасував захисну заборону Kalshi наприкінці листопада, а й чітко заявив: ці спортивні подієві контракти по суті є контрактами на азартні ігри, а не деривативами.

Це рішення не лише поставило діяльність Kalshi у Неваді під подвійний ризик кримінального та цивільного переслідування, а й стало важливим юридичним прецедентом для інших штатів. Наразі щонайменше шість штатів у США ведуть судові процеси щодо «регуляторних меж ринків прогнозів», і рішення дедалі більше розходяться:

· Федеральна позиція: Деякі штати наполягають на федеральному пріоритеті та єдиному регулюванні CFTC;

· Азартна позиція: Більше штатів наслідують Неваду, вимагаючи включення таких платформ до місцевої системи ліцензування азартних ігор;

· Законодавча позиція: Деякі штати намагаються змінити закони, щоб переосмислити юридичні межі «ринків прогнозів».

У такому розділеному регуляторному середовищі легальність Kalshi раптово втратила єдине тлумачення і стала жертвою «боротьби за право тлумачення». Більш того, без захисної заборони Kalshi, якщо продовжить працювати у Неваді, може бути негайно притягнута до кримінальної відповідальності — саме тому компанія терміново подала клопотання про відстрочку виконання рішення суду.

Від деривативів до азартних ігор, від федерального регулювання до штатного, а також у боротьбі між судами, користувачами та галузевими гравцями, постають ключові питання: що таке ринок прогнозів? Чи стабільний його юридичний статус? Чи може він знайти своє місце у чинній регуляторній системі США?

І поки це питання ідентичності залишається невирішеним, Kalshi стикається з ще складнішим другим ударом — сумнівами з боку самих користувачів.

Чому навіть користувачі подають позови? Суперечки щодо маркет-мейкерства, звинувачення у грі проти букмекера та тінь «казино»

Якщо регуляторний конфлікт лише виявив прогалини у системі, то колективний позов користувачів безпосередньо підриває довіру до торгової платформи.

28 листопада відомий у США позовний адвокат Lieff Cabraser Heimann & Bernstein подав колективний позов від імені семи користувачів Kalshi. Хоча звинувачень лише два, вони надзвичайно серйозні і націлені на зміну сприйняття Kalshi:

Перше, звинувачення у незаконній діяльності: Позивачі вважають, що Kalshi без жодної державної ліцензії на азартні ігри неправдиво рекламує і фактично надає послуги «спортивних ставок».

Друге, одночасно суддя і гравець: Позивачі стверджують, що афілійований маркет-мейкер Kalshi не є простим постачальником ліквідності, а фактично виконує роль «букмекера», дозволяючи користувачам несвідомо грати проти професійної платформи з інформаційною чи фінансовою перевагою.

Інакше кажучи, користувачі ставлять під сумнів не самі контракти, а прозорість і справедливість торгового механізму. У позовних документах є фраза, яка швидко поширилася у галузі: «Коли споживачі роблять ставки на Kalshi, вони грають не проти ринку, а проти букмекера.»

Ця фраза така руйнівна, бо точно б'є по «лінії ідентичності» ринку прогнозів. Kalshi та подібні платформи завжди наполягали, що вони — нейтральні посередники, ринок для визначення ціни, а не букмекерська контора. Але якщо звинувачення у «втручанні платформи у ціноутворення та отриманні прибутку» підтвердяться, ця межа миттєво зникне як у юридичному, так і в етичному сенсі.

У відповідь на звинувачення співзасновниця Kalshi Луана Лопес Лара швидко відреагувала, заявивши, що позов «базується на фундаментальному нерозумінні механізмів ринку деривативів». Її аргументи відповідають загальноприйнятій практиці фінансових ринків:

· Як і інші фінансові платформи, Kalshi дозволяє кільком маркет-мейкерам конкурувати за ліквідність;

· Афілійований маркет-мейкер не має жодних внутрішніх переваг;

· На ранніх етапах надання ліквідності афілійованими структурами — це «галузева практика».

У традиційних фінансах чи зрілих криптоактивах (наприклад, Binance чи Coinbase) співіснування «маркет-мейкера» і «власного рахунку» — галузевий стандарт. Але на ринку прогнозів, що перебуває у сірій зоні, структура користувачів і сприйняття зовсім інші. Коли роздрібний трейдер стикається з сильним опонентом, глибокою стіною заявок чи миттєвою зміною котирувань, йому важко сприймати це як «ефективне ціноутворення», і він схильний вважати це «маніпуляцією букмекера».

Найнебезпечніше у цьому позові те, що він резонує з діями регуляторів Невади. Регулятори кажуть, що це неліцензовані азартні ігри, користувачі — що це казино. Разом це створює не просто ризик невідповідності, а й серйозний ризик для репутації.

У фінансовому світі «маркет-мейкерство» — це нейтральна інфраструктура; але у контексті ринку прогнозів воно швидко набуває негативного відтінку як «маніпуляція» чи «експлуатація». Коли «Kalshi — це не той відкритий ринок, яким вона себе називає» стає консенсусом, її легальність і бізнес-етика руйнуються одночасно.

Але іронія в тому, що: подвійна криза закону і довіри не зупинила зростання Kalshi. Після розголосу позову обсяги торгів у спортивному та політичному сегментах не впали, а зросли. Це аномальне явище показує головний парадокс ринку прогнозів: перед обличчям крайньої спекуляції користувачі, здається, не переймаються тим, чи це «торгова платформа» чи «казино» — головне, щоб котирування рухалися, і гроші надходили.

Чому чим глибше Kalshi у «регуляторному болоті», тим більше її цінує ринок?

Попри тиск регуляторів кількох штатів, негативні судові рішення та колективний позов користувачів, Kalshi демонструє вражаючі результати: обсяги торгів на спортивних і політичних контрактах зростають експоненціально, а під керівництвом Sequoia Capital залучено 1 мільярд доларів, піднявши оцінку до 11 мільярдів доларів. Це співіснування «регуляторної зими» і «ринкового літа» на перший погляд здається нелогічним, але насправді глибоко відображає структурні особливості ринку прогнозів. Вибухове зростання Kalshi — не випадковість, а результат резонансу чотирьох ринкових логік.

1. Психологічна гра: ефект випередження через «регуляторний зворотний відлік»

Невизначеність регулювання не відлякала користувачів, а навпаки, викликала «апокаліптичний ажіотаж». Після скасування заборони у Неваді громадськість зрозуміла, що межа між ринком прогнозів і традиційними азартними іграми розмивається. Очікування «неминучого посилення регулювання» породжує у користувачів відчуття дефіциту: трейдери поспішають увійти до закриття вікна можливостей. Для спекулятивного капіталу чим менш зрозумілі правила, тим більший потенціал для арбітражу. Kalshi фактично отримала бонус трафіку завдяки «премії за регуляторний ризик».

2. Голосування капіталу: ставка на «інституційну премію» у фіналі

З точки зору таких топових фондів, як Sequoia, нинішні юридичні суперечки — це лише болісний етап становлення галузі, а не фінал. Логіка капіталу проста: ринок прогнозів — не просто альтернатива азартним іграм, а частина майбутньої фінансової інфраструктури. За даними Certuity, до 2035 року обсяг ринку перевищить 95,5 мільярдів доларів, а річний середній темп зростання складе майже 47%. Для інституційних інвесторів нинішній опір Kalshi — доказ її лідерства. Капітал робить зворотну ставку: ринок прогнозів зрештою буде врегульований, а лідери отримають величезну інституційну премію. Висока оцінка зараз — це ціна за «регуляторне вікно», коли попит вже незворотний, а правила ще не встановлені.

3. Конкурентна структура: ефект поглинання ліквідності через очищення пропозиції

Вибухове зростання обсягів Kalshi значною мірою пояснюється вимушеним виходом конкурентів. Після того, як Crypto.com і Robinhood призупинили відповідні сервіси під час апеляцій, на стороні пропозиції легальних ринків прогнозів у США виник величезний вакуум. За умов зростання попиту (особливо під час виборів і спортивних сезонів) ліквідність шукає новий вихід. Як єдина відкрита платформа, що залишилася, Kalshi поглинає величезний трафік від конкурентів. Такий ефект «виживає найсильніший» робить її найбільшим і найглибшим пулом ліквідності на ринку США, посилюючи ефект Матвія.

4. Суть попиту: зсув парадигми від «спекуляції» до «вираження ризику»

Нарешті, і це найголовніше: основний драйвер участі користувачів у ринку прогнозів — це вже не лише спекуляція. В епоху макроекономічної турбулентності попит на ціноутворення ризиків щодо рішень щодо ставок, виборів, геополітики різко зростає. Традиційні фінансові деривативи не покривають ці нестандартні події, а ринок прогнозів заповнює цю нішу. Для професійних трейдерів це інструмент хеджування ризиків; для звичайних користувачів — канал участі у суспільних подіях. Такий попит на торгівлю «самою подією» дуже стійкий і не зникне через заборону в одному штаті. Навпаки, висока увага через регуляторні суперечки вивела ринок прогнозів із нішевого фінансового кола у центр суспільної дискусії.

Отже, зростання Kalshi не тому, що «чим незаконніше, тим привабливіше», а через вибуховий попит, довгострокові ставки капіталу і вакуум пропозиції.

Зараз Kalshi перебуває у дуже напружений історичний момент: юридично — у найтемнішій годині, а з точки зору бізнесу — на піку зростання. Можливо, це «ініціація» для всіх революційних фінансових інновацій — поки регуляторна система не стала логічно цілісною, ринок вже проголосував справжніми грошима.

Висновок: майбутнє ринку прогнозів відкривається на прикладі Kalshi

Kalshi зараз у центрі бурі — це не просто проблема відповідності стартапу, а передчасно розпочатий інституційний конфлікт. У дуже концентрованій і гострій формі це змушує фінансову систему США зіткнутися з давно відкладеним питанням: як визначати, регулювати і навіть дозволяти існування ринку прогнозів як нової фінансової інфраструктури?

Він балансує на межі між цінними паперами й азартними іграми — має функцію визначення ціни фінансового ринку, але й розважальну складову для масового споживача; відповідає на серйозний попит на хеджування ризиків реального світу, але й наповнений азартною спекуляцією. Саме ця «гібридність ідентичності» призвела до чотиристоронньої боротьби між регуляторами CFTC, штатними органами, судами та користувачами.

У цьому сенсі ситуація Kalshi — не випадкова «аварія», а неминуча «точка відліку» для всієї галузі.

Від Невади до Массачусетсу регуляторні межі ринку прогнозів переписуються у кожному штаті; від політики CFTC до рішень місцевих судів — федеральна система демонструє нерішучість перед новими явищами; від колективних позовів користувачів до гострих публічних дебатів — суспільство починає суворо оцінювати галузь: це прозорий «оракул» чи «цифрове казино» під виглядом фінансів?

Ця різка невизначеність здається небезпечною, але насправді є доказом потенціалу галузі. За останні двадцять років — від електронних платежів до криптоактивів, від інтернет-брокерів до DeFi — кожен інституційний конфлікт на фінансовій периферії зрештою перебудовував базову логіку і породжував нову регуляторну парадигму. Ринок прогнозів зараз проходить той самий цикл, але набагато швидше, ніж очікувалося.

Дивлячись у майбутнє, можна виділити три незворотні тенденції:

По-перше, боротьба за легальність стане «довготривалою війною». Оскільки щонайменше шість штатів мають різні юридичні тлумачення, боротьба за юрисдикцію, ймовірно, дійде до Верховного суду. Окреме рішення не визначить усе, фрагментація регулювання стане нормою.

По-друге, ринок прогнозів перетворюється з «нішевої іграшки» на «інфраструктуру». Чи то хеджування політичних ризиків грошима, чи кількісна оцінка очікувань щодо макроекономічних подій — ринок прогнозів стає незамінним «якорем ціноутворення ризику» у реальному світі.

По-третє, фінал галузі буде динамічно формуватися багатьма силами. Остаточну форму ринку прогнозів визначатимуть не окремі регулятори, а баланс попиту, капіталу, політики та судових рішень.

Отже, перемога чи поразка Kalshi — не єдиний фокус, це радше перша завіса, що відкривається. У короткостроковій перспективі два ключові юридичні документи 8 і 12 грудня визначать, чи переживе Kalshi цю регуляторну бурю; але у довгостроковій перспективі ці дні стануть першою вододільною лінією для стомільярдного ринку прогнозів.

Майбутнє ринку прогнозів не буде написане одним судовим рішенням, але його напрямок обов'язково зміниться у певний момент. І цей момент, завдяки Kalshi, настає раніше, ніж очікувалося.