Tom Lee: ETH переживає свій "момент 1971 року", оцінка в 60 тисяч доларів є обґрунтованою

Джерело: Medici Network

Переклад｜Odaily (@OdailyChina); Перекладач｜Azuma (@azuma_eth)

Оригінальна назва: Останній подкаст Tom Lee: Ми спостерігаємо за “моментом 1971 року” для ETH, 60 000 доларів — це справедлива оцінка

Від редакції: Яка найсильніша сила купівлі, що стоїть за нинішнім зростанням ETH? Відповідь — компанії-скарбниці ETH. Зі зростаючими позиціями BitMine (BMNR) та Sharplink Gaming (SBET), вплив ETH поступово переходить до них — детальніше дивіться у статті “Розкриття двох головних гравців за останнім зростанням ETH: Tom Lee VS Joseph Rubin”.

Згідно з даними Strategic ETH Reserve, станом на 4 вересня (UTC+8) BitMine володіє 1,87 мільйонами ETH на суму близько 8,16 мільярда доларів, а керівник BitMine Tom Lee вже став найбільшим китом з впливом у всій екосистемі Ethereum.

Увечері 3 вересня Tom Lee взяв участь у подкасті Level Up від Medici Network. У розмові Tom Lee обговорив позицію ETH у глобальній фінансовій сфері, історію зростання BitMine як лідера серед ETH-скарбниць, а також макроекономічне середовище цифрових активів. Tom Lee також поділився своїм баченням довгострокового потенціалу криптовалют, децентралізованої ідеї та планами BitMine щодо подальшого збільшення резервів.

Нижче наводиться оригінальний текст інтерв’ю, перекладений Odaily — для зручності читання деякі частини були скорочені.

• Ведучий: Можете коротко розповісти свою історію? Як ви познайомилися з ринком криптовалют? (Ведучий, представляючи Tom Lee, окрім звичайного титулу, назвав його “найстильнішим чоловіком Волл-стріт”.)

Tom Lee: Якщо коротко, після закінчення університету (Wharton School) вся моя кар’єра була пов’язана лише з однією справою — дослідженням ринку. Я почав у Kidder, Peabody & Company, займався технологічною галуззю, особливо бездротовим зв’язком, з 1993 по 2007 рік.

Цей досвід навчив мене важливих речей. Бездротовий зв’язок тоді лише зароджувався — у світі було лише 37 мільйонів мобільних телефонів, а сьогодні їх майже 8 мільярдів, зростання було експоненціальним. Але мене здивувало, що багато клієнтів тоді дуже скептично ставилися до бездротових технологій — на їхню думку, основний бізнес телекомунікацій — це міжміські та місцеві дзвінки, а мобільний телефон — це лише “покращена версія радіотелефону”, яка в майбутньому може стати безкоштовною.

Тоді я зрозумів: керівники фондів у віці 40–50 років часто не можуть по-справжньому зрозуміти технологічні прориви, бо вони — бенефіціари існуючої системи. Потім я став головним стратегом у JPMorgan і працював там до 2014 року. Після цього я заснував Fundstrat — ми хотіли створити першу на Волл-стріт компанію, яка “демократизує інституційні дослідження” — тобто зробити дослідження, які раніше були доступні лише хедж-фондам і великим управляючим активами, відкритими для ширшої публіки. Ми хотіли надати ті ж послуги, що й для хедж-фондів, широкому загалу.

Десь у 2017 році я звернув увагу на новини про те, що біткоїн перевищив 1000 доларів. Це нагадало мені часи у валютному відділі JPMorgan, коли ми неодноразово обговорювали біткоїн, тоді він коштував менше 100 доларів, і головне питання було: чи може ця цифрова валюта бути визнана як форма грошей.

Однак у JPMorgan ставлення було дуже негативним, вважали, що біткоїн — це інструмент для наркоторговців і контрабандистів. Але за 20 років моєї кар’єри я ніколи не бачив активу, який виріс би з менш ніж 100 доларів до 1000 доларів, а ринкова капіталізація перевищила 10 мільярдів доларів. Це не можна ігнорувати, я мав це дослідити.

Ми почали дослідження. Хоча я тоді ще не повністю розумів, чому “блокчейн з доказом роботи” може бути засобом збереження вартості, я виявив, що лише два параметри можуть пояснити понад 90% зростання біткоїна з 2010 по 2017 рік: кількість гаманців і активність кожного гаманця.

На основі цих двох параметрів ми навіть змогли побудувати модель і спрогнозувати майбутню динаміку біткоїна. Це була моя перша справжня “подорож” у криптосферу. Тож, коли ціна біткоїна ще була нижчою за 1000 доларів, ми опублікували перший whitepaper. Ми припустили: якщо хтось вважає біткоїн альтернативою золоту, і він займе лише 5% ринку золота, то справедлива ціна біткоїна буде 25 000 доларів. Це був наш прогноз на 2022 рік, і коли настав 2022-й, ціна біткоїна дійсно була близько 25 000 доларів.

• Ведучий: Ви щойно говорили про BTC, але ви також робите цікаві речі з ETH. Можемо поговорити про макро-можливості ETH?

Tom Lee: Протягом тривалого часу, приблизно з 2017 по 2025 рік, наша основна позиція у криптосфері була такою — біткоїн займає дуже чітке місце у портфелях багатьох інвесторів, бо він перевірений і за масштабом, і за стабільністю, і, що важливо, може бути засобом збереження вартості.

Коли ми замислюємося, як ще інвестори можуть розподіляти активи у крипто, окрім біткоїна, на ринку багато проектів — наприклад, Solana, Sui, та інші, про які ви часто пишете. Але з цього року ми знову серйозно переглянули Ethereum.

Причина в тому, що, на мою думку, цього року регуляторне середовище у США розвивається у сприятливому напрямку, і це змушує Волл-стріт серйозніше ставитися до криптовалют і блокчейну. Звісно, справжнім “killer app” або моментом ChatGPT тут є стейблкоїни та IPO Circle, а також законопроєкт “Genius” і ініціатива SEC Project Crypto.

Я вважаю, що тут багато позитивних факторів для ETH, але головне — коли ми дивимося на проєкти токенізації активів, які просуває Волл-стріт, чи то долар, чи інші активи, переважна більшість реалізується саме на Ethereum.

Ще важливіше — треба зробити крок назад і подивитися: те, що відбувається на Волл-стріт у 2025 році, дуже схоже на історичний момент 1971 року. У 1971 році долар США відмовився від золотого стандарту. Тоді золото дійсно виграло, багато хто його купував, але суть не в тому, що виграло золото, а в тому, що Волл-стріт почав фінансові інновації — бо раптом долар став фіатною валютою, без підтримки золота, і потрібно було створювати нові “рейки” для обігу і платежів у доларах. Тож справжній переможець — Волл-стріт.

У 2025 році інновації, які приносить блокчейн, вирішують безліч проблем, і Волл-стріт переходить на крипто-рейки — на мою думку, це “момент 1971 року” для ETH. Це створить величезні можливості, перенесе масу активів і транзакцій на блокчейн. Ethereum не буде єдиним переможцем, але стане одним із головних.

З точки зору інституційного прийняття, я чую багато обговорень. BTC вже дуже інституціоналізований. Коли я зустрічаюся з інвесторами, вони знають, як будувати моделі, як оцінювати майбутню вартість BTC. Тож BTC вже у багатьох портфелях. Для порівняння, рівень володіння ETH ще дуже низький, це як BTC у 2017 році.

Я вважаю, що сьогодні ETH ще не сприймається як “інституційний актив”, тому зараз це дуже рання стадія, і саме тому я вважаю, що у ETH більші можливості.

• Ведучий: Я знаю, що ви встановили цільову ціну для Ethereum — близько 60 000 доларів. Як ви дійшли до цього прогнозу?

Tom Lee: Так, це правда. Але мушу уточнити, (60 000 доларів) — це не короткострокова ціль. Тож не сваріться зі мною 31 грудня, якщо ціна не виросте так сильно — це не прогноз на наступний тиждень.

Насправді я посилався на наш аналіз для ETH, який виконали Mosaics та інші дослідники. Їхня ідея — зараз ми на роздоріжжі, схожому на 1971 рік. Вони розглядали вартість Ethereum з двох боків: як платіжної інфраструктури і як частки ринку платежів, яку може зайняти Ethereum. Я вважаю, ці концепції можна поєднувати.

Вони припустили: якщо подивитися на ринок, який обслуговує банківська система, і уявити, що половина цього ринку перейде на блокчейн, то Ethereum зможе захопити близько 3,88 трильйона доларів вартості; потім подивитися на Swift і Visa, які щорічно обробляють близько 450 мільярдів доларів платежів, якщо припустити, що з кожної транзакції стягується Gas Fee, і перевести це у дохід мережі, а потім дати консервативний мультиплікатор P/E 30, то отримаємо оцінку близько 3 трильйонів доларів. Разом це дає справедливу оцінку Ethereum близько 60 000 доларів, тобто з нинішнього рівня ще приблизно у 18 разів більше зростання.

• Ведучий: Останні позитивні новини для ETH значною мірою пов’язані з постійними покупками з боку компаній-скарбниць цифрових активів. Як голова BitMine, як ви вважаєте, як інвесторам обирати між ETF, спотом і акціями скарбничих компаній?

Tom Lee: По-перше, якщо хтось хоче отримати експозицію до ETH через ETF — це цілком нормально, бо це дозволяє інвестувати в ETH без великого спреду, як і BTC ETF, який дає прямий доступ до BTC.

Але якщо подивитися на BTC-скарбничі компанії, MicroStrategy більша за найбільший BTC ETF. Тобто, більше інвесторів воліють володіти BTC через MicroStrategy, ніж через ETF. Причина проста: скарбничі компанії не просто дають статичну позицію в ETH, вони фактично збільшують кількість ETH на акцію. MicroStrategy — приклад: коли вони у серпні 2020 року перейшли до BTC-стратегії, акція коштувала близько 13 доларів, зараз — 400 доларів, за п’ять років зростання у 30 разів, тоді як сам BTC виріс з 11 000 до 120 000, тобто у 11 разів. Це показує, що MicroStrategy змогла збільшити кількість BTC на акцію, а BTC ETF за цей час просто залишався незмінним.

Інакше кажучи, за п’ять років ETF міг би дати вам 11-кратний прибуток, але MicroStrategy зі стратегією скарбниці дала інвесторам більше. Вони використовують ліквідність і волатильність акцій, щоб постійно збільшувати частку BTC на акцію. Стратегія Michael Saylor саме така: з початкових 1–2 доларів BTC на акцію до нинішніх 227 доларів — це величезний приріст.

• Ведучий: Ви щойно згадали, що інтерес традиційних інвесторів до Ethereum зростає. Мені цікаво, за останні місяці, коли ви спілкувалися з не-крипто інституційними клієнтами про скарбничі компанії, як змінилося їхнє ставлення?

Tom Lee: Відверто кажучи, більшість людей дивляться на крипто-скарбниці з підозрою. Дійсно, багато хто заробив на MicroStrategy, але навіть так, її власників не так багато, як ви думаєте, бо ще багато інституцій зовсім не вірять у криптовалюти. Наприклад, нещодавнє опитування Bank of America показало, що 75% інституційних інвесторів не мають жодної експозиції до крипто. Тобто три чверті взагалі не торкалися криптоактивів. Тому, коли вони бачать скарбничі компанії, їхня перша реакція: “Краще просто купити токен.”

Тому на зустрічах ми витрачаємо багато часу на освіту. На прикладі BitMine різниця в тому, що скарбничі компанії можуть збільшувати кількість ETH на акцію. Наприклад, коли ми 8 липня перейшли до ETH-скарбниці, на акцію припадало лише 4 долари ETH, а вже 27 липня — 23 долари ETH, майже у 6 разів більше за місяць. Це величезна різниця, яка показує “ефект прискорення ETH на акцію” завдяки стратегії скарбниці.

• Ведучий: На ринку багато ETH-скарбничих компаній, але очевидно, що BitMine діє найшвидше. Як вам це вдається?

Tom Lee: Я вважаю, MicroStrategy дала гарний приклад. Першою BTC-скарбничою компанією була Overstock, але вона не змогла переконати інвесторів, і ціна акцій не зросла. Saylor був першим, хто зробив це масштабно і системно, і це нас надихнуло. Тому стратегія BitMine — це надзвичайно чіткий і простий шлях, повністю через звичайні акції, без складних деривативних структур, щоб інвестори могли все зрозуміти з першого погляду. Можливо, у майбутньому ми додамо стратегії, що використовують волатильність чи ринкову капіталізацію, але перший крок — це чітка стратегія, якій довіряють акціонери.

Чому це важливо? Бо інвестори мають вірити, що вони купують не просто ETH, а довгострокову макро-трейдингову можливість. Наприклад, Palantir отримує преміальну оцінку не лише через продукт, а й тому, що акціонери вважають, що володіють “чимось значущим”. Наше завдання — донести до інвесторів, що Ethereum — одна з найбільших макро-трейдингових тенденцій наступних 10–15 років.

• Ведучий: Щодо теми премії скарбничих компаній, Michael Saylor казав, що буде активніше використовувати ATM (випуск нових акцій на відкритому ринку) при премії 2,5–4 рази. Я вважаю, що серед усіх скарбничих компаній ви були найагресивнішими у збільшенні чистої вартості активів (NAV) через ATM, навіть при нижчих рівнях премії, але це дозволило вам досягти стійкого і сильного зростання NAV. Як ви визначаєте відповідний мультиплікатор премії? Як Saylor, який діє лише при премії понад 4 рази, а ви?

Tom Lee: Я вважаю, тут є дивна математична проблема.

Теоретично кожен фінансовий інструмент вимагає певного балансу — це може бути трохи технічно для слухачів — звичайні акції — це гарний інструмент фінансування, бо дають усім рівні можливості зростання без конфлікту інтересів — і старі, і нові акціонери роблять ставку на майбутній успіх компанії.

Але якщо ви фінансуєтеся через конвертовані облігації, ситуація інша: покупці звертають увагу не лише на ціну акцій, а й на волатильність, можуть хеджувати волатильність. Привілейовані акції та борг — це по суті зобов’язання — хоча ETH-скарбничі компанії можуть платити борг зі стейкінг-доходу, це все одно борг. Власники боргу не цікавляться успіхом компанії, їм важливі лише відсотки.

Тому, якщо ви змінюєте структуру капіталу, вводячи конфліктні мотиви та різні стимули, це може нашкодити компанії — надто багато конвертованих облігацій пригнічують волатильність, а це шкодить flywheel-ефекту (волатильність — основа ліквідності акцій).

Тому складно точно розрахувати діапазон для поетапних дій. Ще треба пам’ятати — у наступну крипто-зиму (яка обов’язково буде) переможуть компанії з найпростішим балансом. Тоді не доведеться залучати фінансування зі знижкою для виконання зобов’язань, і не буде природних шортових позицій через деривативи — коли ціна акцій падає, через вимоги до покриття виникає більше шортів, і це веде до спіралі смерті. Ось чому BitMine тримає просту структуру.

Якщо премія скарбничої компанії лише на 10% вище NAV, складно обґрунтувати використання ATM — математично, при премії 1,1 рази треба випустити 100% акцій (подвоїти капітал), щоб позитивно вплинути на ETH на акцію, а при премії 4 рази достатньо випустити лише 25% акцій, щоб подвоїти ETH на акцію. Думаю, Saylor керується цим, але я вважаю, що стратегічний підхід кращий.

• Ведучий: Ви згадали про неминучість низхідного циклу. Ми вже пережили кілька крипто-зим. Як це вплине на скарбничі компанії?

Tom Lee: Важко сказати, але найкраща аналогія — це нафтосервісна галузь. Найпростіша аналогія для крипто-скарбничих компаній — це нафтові компанії: інвестори можуть купувати нафту, нафтові контракти (навіть з фізичною поставкою), але багато хто купує акції нафтових компаній, наприклад, ExxonMobil чи Chevron, які завжди торгуються з премією до доведених запасів, бо ці компанії активно добувають більше нафти.

Коли ринок капіталу стає несприятливим, компанії зі складною структурою капіталу руйнуються. У крипто-зиму різниця в оцінках зростає, компанії з найчистішим балансом можуть купувати активи, а іноді навіть торгуватися зі знижкою до NAV.

• Ведучий: Ви маєте на увазі, що між скарбничими компаніями можливі злиття/консолідація?

Tom Lee: Так, у Bankless згадували гарну думку. Вони казали, що у BTC-скарбничому секторі MicroStrategy явно лідирує, а у секторі ETH-скарбниць ще немає абсолютного лідера. Зараз усі ще можуть залучати фінансування, тому поки що консолідація не потрібна.

Якщо консолідація і буде, я думаю, це станеться швидше у BTC-скарбничому ринку, бо BTC вже сильно виріс (хоч я і далі вважаю, що він може вирости до 1 000 000 доларів), а Ethereum ще на ранній стадії реалізації вартості. Тож описана вами ситуація, на мою думку, ймовірніша для біткоїна.

• Ведучий: Ви згадували про необхідність чистого балансу. У крипто-зиму, якщо акції компанії торгуються зі знижкою, чи розглядатимете ви викуп акцій? За рахунок боргу чи збереження додаткових готівкових резервів поза ETH-позицією?

Tom Lee: Це гарне питання, але ми можемо обговорювати лише теоретично. По-перше, я не вважаю, що найближчим часом буде крипто-зима. Ми все ще оптимістично дивимося на ринок, тому не очікую зими найближчим часом. Звісно, колись вона настане, і тоді у BitMine буде кілька джерел грошового потоку:

Перше — з нашого традиційного основного бізнесу;

Друге — від стейкінг-нагород, бо дохід від стейкінгу можна за потреби обміняти на фіат для викупу акцій, теоретично це може бути до 3% викупу, а це вже багато;

Третє — розглядати можливість залучення капіталу для підтримки викупу.

У такій ситуації компанія з найчистішим балансом може робити багато речей. Наприклад, брати кредит під заставу ETH, ринкова ставка відома, тож є багато способів, але у кожної компанії буде свій підхід. Якщо баланс складний, у разі дисконту самозахист майже неможливий.

• Ведучий: Щоб підтримувати ціну акцій BitMine вище NAV, чи розглядатимете ви злиття? Бо це підвищує вартість ETH на акцію. На якому рівні дисконту злиття має сенс?

Tom Lee: Думаю, у кожної компанії свій алгоритм. Якщо у компанії, навіть при великому потенціалі зростання ETH, ціна акцій не перевищує NAV, то це просто бета-експозиція до ETH. А ті, що мають премію, повинні робити альфа-вибір. Інакше кажучи, ви можете купити більше ETH для бета-експозиції, але щоб перевершити її, потрібна альфа-стратегія.

Причини дисконту у кожної компанії різні: низька ліквідність, багато боргів, складний бізнес — усе це може призвести до премії чи дисконту.

• Ведучий: Змінимо тему, хоча це не стосується BitMine безпосередньо, але хочу спитати: чи вважаєте ви, що MicroStrategy буде включена до S&P 500 у вересні?

Tom Lee: Робота комітету S&P 500 є конфіденційною, але вони працюють добре. Якщо подивитися на історію, кожні 10 років понад 20% прибутку індексу надходить від компаній, які 10 років тому не входили до індексу. Тобто вони (S&P 500) фактично активно відбирають акції, а не просто механічно дотримуються правил.

Насправді їхні результати кращі, ніж у Wilshire 5000 (індекс усього ринку), і кращі, ніж Russell 1000 (за ринковою капіталізацією). Це свідчить, що вони обирають не лише найбільші компанії, а й враховують тематику. AI — точно у фокусі, Crypto — теж важливо, і вони зменшують вагу, чутливу до сировинних товарів.

• Ведучий: До речі про індекси, BitMine швидко зростає, чи є шанс бути включеним до якихось індексів?

Tom Lee: У серії S&P поки що це неможливо, бо потрібен позитивний чистий прибуток, а це стане можливим лише після запуску нативного стейкінгу. Russell — це кількісний індекс, він дивиться лише на обсяг торгів і вільний флоат. Поріг для Russell 1000 — близько 5 мільярдів доларів, перебалансування — щороку в червні. З 2026 року — кожні півроку. За цими критеріями BitMine вже значно перевищує поріг.

• Ведучий: Думаю, на цьому можемо завершувати. Це була чудова розмова. Чи є у вас підсумок або ключова думка для слухачів?

Tom Lee: Я хочу підсумувати: ми справді є свідками історичного моменту у фінансовій індустрії. Блокчейн вирішує багато проблем, демократизує фінанси, руйнує стару структуру “воротарів” ресурсів. Навіть коли йдеться про базовий дохід для всіх, блокчейн і криптовалюти можуть дати рішення. Тому я вважаю, що нам слід бути оптимістами не лише щодо короткострокових цін на біткоїн і Ethereum, а й щодо їхнього глибокого позитивного впливу на суспільство.