Когда давление на продажу в 10 миллиардов встречается с предложением о сжигании 45%, битва за оценку Hyperliquid обостряется

Оригинальное название: «Сжечь половину $HYPE? Радикальное предложение вызвало масштабную дискуссию о стоимости Hyperliquid»
Автор оригинала: David, TechFlow

В последнее время, на фоне бума Perp DEX, новые проекты появляются как грибы после дождя, постоянно бросая вызов статусу Hyperliquid как лидера рынка.

Все внимание сосредоточено на инновациях новых игроков, и кажется, что многие упускают из виду, как будет меняться цена главного токена $HYPE. А самым непосредственным фактором, влияющим на цену токена, является его предложение.

На предложение влияют два фактора: постоянный выкуп, который уменьшает количество токенов в обращении, и, соответственно, объем «воды в бассейне»; а также корректировка общей механики предложения, то есть «закрытие крана».

Если внимательно посмотреть на текущую структуру предложения $HYPE, становится ясно, что в ней есть проблемы:

В обращении находится около 339 миллионов токенов, рыночная капитализация составляет примерно 15.4 миллиардов долларов; но общее предложение близко к 1 миллиарду токенов, а FDV достигает 46 миллиардов долларов.

Разница почти в три раза между MC и FDV объясняется двумя основными частями. Одна часть — это 421 миллион токенов, выделенных на «будущие выбросы и вознаграждения для сообщества» (FECR), и 31.26 миллиона токенов находятся в фонде помощи (AF).

Фонд помощи — это счет Hyperliquid, который использует доходы протокола для выкупа HYPE, покупая каждый день, но не сжигая, а удерживая токены. Проблема в том, что инвесторы, видя FDV в 46 миллиардов долларов, часто считают оценку завышенной, даже если в обращении только треть токенов.

На этом фоне инвестиционный менеджер Jon Charbonneau (DBA Asset Management, владеет крупной позицией в HYPE) и независимый исследователь Hasu 22 сентября опубликовали неофициальное, но весьма радикальное предложение по $HYPE; если кратко:

Сжечь 45% текущего общего предложения $HYPE, чтобы FDV стал ближе к реальной стоимости в обращении.

После публикации это предложение быстро вызвало бурное обсуждение в сообществе, на момент написания пост набрал уже 410 тысяч просмотров.

Почему такой резонанс? Если предложение действительно будет принято, то сжигание 45% предложения HYPE означает, что стоимость, приходящаяся на каждый токен, почти удвоится. Более низкий FDV также может привлечь инвесторов, которые ранее сомневались.

Мы также быстро обобщили основное содержание оригинального поста с предложением, приведя его ниже.

Снизить FDV, чтобы HYPE не казался таким дорогим

Предложение Jon и Hasu выглядит простым — сжечь 45% предложения, но на практике всё сложнее.

Чтобы понять это предложение, нужно разобраться в текущей структуре предложения HYPE. По данным Jon, при цене 49 долларов (на момент предложения), из общего объема в 1 миллиард токенов HYPE реально в обращении только 337 миллионов, что соответствует рыночной капитализации в 16.5 миллиардов долларов.

А куда делись остальные 660 миллионов?

Две крупнейшие части: 421 миллион выделен на «будущие выбросы и вознаграждения для сообщества» (FECR), что по сути огромный резервный пул, но никто не знает, когда и как он будет использоваться; еще 31.26 миллиона токенов находятся в фонде помощи (AF), который ежедневно выкупает HYPE, но не продает, а просто накапливает.

Теперь о том, как сжигать. Предложение включает три основных действия:

Во-первых, отменить разрешение на 421 миллион токенов FECR (будущие выбросы и вознаграждения для сообщества). Эти токены изначально предназначались для будущих вознаграждений за стейкинг и стимулов для сообщества, но четкого графика выпуска не было. Jon считает, что вместо того, чтобы эти токены висели над рынком как дамоклов меч, лучше просто отменить разрешение. Если потребуется, можно будет снова утвердить выпуск через голосование по управлению.

Во-вторых, сжечь 31.26 миллиона HYPE, находящихся у фонда помощи (AF), и в будущем все выкупленные AF токены также сразу сжигать. Сейчас AF ежедневно использует доходы протокола (в основном 99% торговых комиссий) для выкупа HYPE, средний дневной объем покупок — около 1 миллиона долларов. По предложению Jon, эти выкупленные токены больше не будут храниться, а будут немедленно сжигаться.

В-третьих, убрать лимит предложения в 1 миллиард токенов. Это звучит нелогично: если цель — сократить предложение, зачем убирать лимит?

Jon объясняет, что фиксированный лимит — это наследие модели Bitcoin с 21 миллионом монет, но для большинства проектов это не имеет смысла. После отмены лимита, если потребуется выпуск новых токенов (например, для вознаграждений за стейкинг), их количество будет определяться через управление, а не из заранее зарезервированного пула.

Следующая сравнительная таблица наглядно показывает изменения: слева — текущая ситуация, справа — после принятия предложения.

Зачем такая радикальность? Jon и Hasu называют главную причину: структура предложения токенов HYPE — это бухгалтерский вопрос, а не экономический.

Проблема в методах расчета на таких платформах, как CoinmarketCap и других.

Сожжённые токены, резервы FECR, объем AF — все эти показатели по-разному учитываются при расчете FDV, общего и циркулирующего предложения на разных платформах. Например, CoinMarketCap всегда считает FDV, исходя из максимального предложения в 1 миллиард, даже если часть токенов сожжена.

В результате, как бы ни выкупали и ни сжигали HYPE, отображаемый FDV не снижается.

Как видно, главное изменение по предложению — исчезновение 421 миллиона FECR и 31 миллиона AF, а также отмена жесткого лимита в 1 миллиард, вместо чего выпуск будет определяться через управление по мере необходимости.

Jon пишет в предложении: «Многие инвесторы, включая крупнейшие и самые зрелые фонды, смотрят только на поверхностную цифру FDV». FDV в 46 миллиардов долларов делает HYPE дороже Ethereum — кто осмелится покупать?

Однако, как и большинство предложений, это не лишено личной заинтересованности. Jon прямо говорит, что его фонд DBA держит «значительную позицию» в HYPE, он сам тоже владеет токенами, и если будет голосование, они поддержат предложение.

В конце предложения подчеркивается, что эти изменения не повлияют на относительную долю текущих держателей, не уменьшат возможности Hyperliquid финансировать проекты и не изменят механизм принятия решений. Как говорит Jon,

«Это просто делает бухгалтерию честнее».

Когда «распределение для сообщества» становится негласным правилом

Но примет ли сообщество это предложение? В комментариях к оригинальному посту разгорелись жаркие споры.

В частности, партнер Dragonfly Capital Haseeb Qureshi поместил это предложение в более широкий контекст отраслевых тенденций:

«В криптоиндустрии есть несколько “священных коров”, которые никак не исчезнут — пора их зарезать».

Он говорит о негласном правиле всей криптоиндустрии: после выпуска токена проект всегда резервирует 40-50% токенов для «сообщества». Это звучит очень децентрализованно и по-Web3, но на деле — это своего рода театральное представление.

В 2021 году, на пике бычьего рынка, каждый проект пытался быть «более децентрализованным». В токеномике писали, что 50%, 60% или даже 70% выделяется сообществу — чем больше цифра, тем политически корректнее.

Но как реально используются эти токены? Никто толком не объясняет.

Если смотреть с точки зрения злого умысла, то в некоторых проектах распределение токенов для сообщества — это просто возможность использовать их когда и как угодно, прикрываясь благими намерениями «для сообщества».

Но рынок не так прост.

Haseeb также раскрывает общеизвестный секрет: профессиональные инвесторы при оценке проектов автоматически делят «резерв для сообщества» пополам.

Если у проекта FDV 50 миллиардов, но 50% выделено для сообщества, то для них реальная оценка — только 25 миллиардов. Если нет четкого ROI, эти токены — просто обещания.

Именно с этим сталкивается HYPE. В FDV HYPE в 49 миллиардов долларов более 40% — это резерв «будущих выбросов и вознаграждений для сообщества». Инвесторы, видя такие цифры, не решаются входить.

Не потому, что HYPE плохой, а потому что цифры на бумаге слишком абстрактны. Haseeb считает, что предложение Jon способно сдвинуть ситуацию, превратив ранее табуированные радикальные идеи в мейнстрим; нам нужно ставить под сомнение традицию выделения токенов в «резерв для сообщества» в криптоиндустрии.

Вкратце, позиция сторонников проста:

Если нужно использовать токены — пусть это решается через управление, с четким объяснением зачем, сколько и какой ожидаемый результат. Прозрачность и подотчетность вместо черного ящика.

В то же время, из-за радикальности поста, в комментариях есть и критика. Мы обобщили её в три основные группы:

Во-первых, часть HYPE должна оставаться резервом на случай рисков.

С точки зрения управления рисками, некоторые считают, что 31 миллион HYPE в фонде помощи AF — это не просто запас, а аварийный фонд. Что делать в случае штрафов или хакерских атак? Сжигание всех резервов лишает проекта подушки безопасности.

Во-вторых, у HYPE уже есть технически реализованный механизм сжигания.

У Hyperliquid уже есть три естественных механизма сжигания: сжигание торговых комиссий на споте, сжигание комиссий за газ HyperEVM, сжигание комиссий с аукционов токенов.

Эти механизмы автоматически регулируют предложение в зависимости от активности платформы — зачем вмешиваться вручную? Сжигание на основе использования здоровее, чем разовое массовое сжигание.

В-третьих, массовое сжигание снижает стимулы.

Будущие выбросы — главный инструмент роста Hyperliquid, используемый для мотивации пользователей и награждения вкладчиков. Сжигание — это как отрубить себе руку. Крупные стейкеры будут заблокированы. Без новых наград кто захочет стейкать?

Кому служит токен?

На первый взгляд, это техническая дискуссия о сжигании токенов. Но если внимательно проанализировать позиции сторон, становится ясно, что разногласия — это вопрос интересов.

Jon и Haseeb четко выражают свою позицию: институциональные инвесторы — главный источник нового капитала.

Эти фонды управляют миллиардами долларов, их покупки действительно могут двигать цену. Но проблема в том, что при FDV в 49 миллиардов они не решаются входить. Поэтому нужно скорректировать эту цифру, чтобы HYPE стал привлекательнее для институционалов.

Сообщество думает иначе. Для них основа — это розничные трейдеры, ежедневно открывающие и закрывающие позиции на платформе. Hyperliquid достиг того, что есть, не благодаря деньгам VC, а благодаря поддержке 94 тысяч пользователей, получивших airdrop. Менять экономическую модель ради институционалов — это подмена понятий.

Этот конфликт не впервые.

Если вспомнить историю DeFi, почти каждый успешный проект проходил через подобный перекресток. Когда Uniswap выпускал токен, сообщество и инвесторы спорили о контроле над казной.

Суть всегда одна: проект на блокчейне должен служить крупному капиталу или коренным криптоэнтузиастам?

Это предложение явно ориентировано на первых: «многие крупнейшие и самые зрелые фонды смотрят только на FDV». Намек ясен — чтобы привлечь крупные деньги, нужно играть по их правилам.

Сам Jon — институциональный инвестор, его фонд DBA держит крупную позицию в HYPE. Если предложение пройдет, больше всех выиграют такие крупные держатели, как он. Сокращение предложения может поднять цену, увеличив стоимость их активов.

Учитывая, что несколько дней назад Arthur Hayes только что продал HYPE на 800 тысяч долларов, пошутив, что купит Ferrari, ощущается определенная тонкость момента. Самые ранние сторонники уже выходят в кэш, а теперь кто-то предлагает сжечь токены и поднять цену — кому это выгодно?

На момент публикации Hyperliquid официально не высказался. Но независимо от итогового решения, этот спор уже вскрыл неприятную правду:

Когда речь идет о выгоде, возможно, децентрализация нас никогда особо не волновала — мы просто делаем вид.