Mercado cripto sob escassez de liquidez: o duplo desafio dos ETFs e da alavancagem
Autor: Tanay Ved, Coin Metrics
Tradução: GaryMa WuShuo Blockchain
Título original: O refluxo dos ETFs, desalavancagem e exaustão de liquidez: qual é o caminho para o mercado cripto?
Resumo dos pontos principais
· A demanda pelos principais canais de absorção, como ETF e DAT, enfraqueceu recentemente, enquanto o evento de desalavancagem de outubro e o pano de fundo macroeconômico de menor apetite ao risco continuam pressionando o mercado de criptoativos.
· A alavancagem nos mercados de futuros e empréstimos DeFi já foi redefinida, as posições estão mais leves e limpas, reduzindo o risco sistêmico.
· A liquidez à vista ainda não se recuperou, tanto para ativos principais quanto para altcoins, permanecendo fraca e tornando o mercado mais vulnerável a oscilações de preço inesperadas.
Introdução
O “Uptober” começou forte, impulsionado pelo novo recorde histórico do bitcoin. Mas o otimismo foi rapidamente interrompido pelo flash crash de outubro. Desde então, o BTC caiu cerca de US$ 40.000 (mais de 33%), com altcoins sofrendo impactos ainda maiores, levando o valor de mercado total para perto de US$ 3 trilhões. Apesar dos avanços positivos nos fundamentos este ano, o desempenho dos preços e o sentimento do mercado divergem claramente.
Os ativos digitais parecem estar no cruzamento de múltiplas forças externas e internas. No nível macro, a incerteza sobre cortes de juros em dezembro e a recente fraqueza das ações de tecnologia aumentaram a aversão ao risco. Dentro do mercado cripto, canais centrais de absorção como ETFs e Digital Asset Treasuries (DAT) registraram saídas de capital e aumento de pressão de custos. Ao mesmo tempo, uma rodada de liquidações em 10 de outubro desencadeou o evento de desalavancagem mais intenso dos últimos anos, cujos efeitos ainda persistem devido à liquidez superficial do mercado.
Este relatório irá destrinchar as forças por trás da recente fraqueza do mercado de criptoativos. Vamos analisar os fluxos de capital dos ETFs, o status da alavancagem em futuros perpétuos e DeFi, além da liquidez dos books de ordens, explorando como essas mudanças refletem o estado atual do mercado.
Ambiente macro: apetite ao risco em queda
A diferença de desempenho entre o bitcoin e as principais classes de ativos está aumentando. O ouro subiu mais de 50% no acumulado do ano, impulsionado pela demanda recorde dos bancos centrais e tensões comerciais contínuas. Enquanto isso, as ações de tecnologia (NASDAQ) perderam força no quarto trimestre, à medida que o mercado reavalia a probabilidade de cortes de juros pelo Fed e a sustentabilidade das avaliações impulsionadas por IA.
Como mostramos em pesquisas anteriores, a correlação do BTC com ativos de risco (ações de tecnologia) e ativos de proteção (ouro) oscila ciclicamente conforme o ambiente macroeconômico. Isso o torna especialmente sensível a eventos inesperados ou choques de mercado, como o flash crash de outubro e a recente queda no apetite ao risco.

Como âncora de todo o mercado cripto, a correção do bitcoin continua a se espalhar para outros ativos, e embora temas como privacidade tenham tido momentos pontuais de destaque, o desempenho geral ainda segue o BTC.
ETF e DAT: demanda de absorção enfraquecida
Parte da recente fraqueza do bitcoin se deve ao enfraquecimento dos canais de absorção de capital que sustentaram o mercado durante a maior parte de 2024–2025. Desde meados de outubro, os ETFs registraram várias semanas consecutivas de saídas líquidas, totalizando US$ 4,9 bilhões. Este é o maior ciclo de resgates desde abril de 2025, quando o bitcoin caiu para perto de US$ 75.000 devido a expectativas de tarifas. Apesar das saídas significativas no curto prazo, as posições on-chain continuam em tendência de alta, com o ETF IBIT da BlackRock sozinho detendo 780.000 BTC, cerca de 60% do suprimento total dos ETFs de bitcoin à vista.
Se o capital voltar a entrar de forma consistente, isso sinalizaria estabilização desse canal. Historicamente, quando o apetite ao risco melhora, a demanda por ETFs tem sido um importante absorvedor de oferta.

Os Digital Asset Treasuries (DAT) também enfrentam pressão. Com a queda do mercado, o valor de mercado de suas ações e posições em cripto foi comprimido, pressionando o prêmio de valor patrimonial líquido que sustenta seu mecanismo de crescimento exponencial. Isso limita sua capacidade de captar novo capital por meio de emissão de ações ou dívida, restringindo o aumento da alocação de “cripto por ação”. DATs menores ou mais recentes são especialmente sensíveis a essas mudanças e tendem a ser mais cautelosos quando a base de custos e a precificação de ações se tornam desfavoráveis.
A Strategy — atualmente o maior DAT — detém 649.870 BTC (cerca de 3,2% do suprimento total), com custo médio de US$ 74.333. Como mostra o gráfico abaixo, as compras da Strategy aceleram fortemente quando o BTC sobe e o preço das ações se valoriza, mas recentemente desaceleraram, sem se tornar uma força vendedora ativa. Ainda assim, a Strategy permanece lucrativa, com custo abaixo do preço atual.
Se o BTC cair ainda mais, ou se enfrentar risco de remoção de índice, a Strategy pode ser pressionada; mas se o mercado se recuperar, seu balanço e avaliação podem melhorar, retomando o ritmo de compras.

Os indicadores de lucratividade on-chain também refletem essa situação. O SOPR dos detentores de curto prazo (<155 dias) caiu para a faixa de ~23% de prejuízo, o que normalmente indica vendas capituladas pelo grupo mais sensível. Os detentores de longo prazo ainda estão, em média, no lucro, mas o SOPR também mostra uma leve tendência de venda. Se o STH SOPR voltar acima de 1,0 e a pressão de venda dos LTH diminuir, isso pode sinalizar uma estabilização do mercado.
Desalavancagem no mercado cripto: futuros perpétuos, empréstimos DeFi e liquidez
A onda de liquidações em 10 de outubro iniciou um ciclo de desalavancagem em múltiplos níveis — futuros, DeFi e stablecoins — cujos efeitos ainda não se dissiparam totalmente.
Desalavancagem nos futuros perpétuos
Em poucas horas, os futuros perpétuos sofreram a maior desalavancagem forçada da história, eliminando mais de 30% do open interest acumulado em meses. Plataformas com maior participação de altcoins e varejo (como Hyperliquid, Binance, Bybit) tiveram as maiores quedas, refletindo a alavancagem agressiva acumulada nesses segmentos. Como mostra o gráfico abaixo, o open interest atual ainda está significativamente abaixo do pico de mais de US$ 90 bilhões antes do flash crash, e continuou caindo levemente depois. Isso indica que a alavancagem sistêmica foi amplamente limpa, e o mercado entrou em fase de estabilização e reprecificação.
As taxas de financiamento também caíram, refletindo a redefinição do apetite ao risco dos comprados. A taxa de financiamento do BTC recentemente ficou neutra ou levemente negativa, condizente com um mercado ainda sem confiança direcional clara.

Desalavancagem no DeFi
O mercado de crédito DeFi também passou por um processo gradual de desalavancagem. Os empréstimos ativos na Aave V3 caíram continuamente desde o pico no final de setembro, à medida que tomadores reduziram alavancagem e quitaram dívidas. O encolhimento dos empréstimos em stablecoins foi o mais acentuado: a desvalorização do USDe levou a uma queda de 65% no volume de empréstimos em USDe, desencadeando uma cadeia de liquidações em alavancagem sintética de dólares.
Os empréstimos em ETH também encolheram, com empréstimos relacionados a WETH e LST caindo 35–40%, mostrando a saída de estratégias de alavancagem circular e yield.

Liquidez à vista superficial
A liquidez do mercado à vista não se recuperou após as liquidações de 10 de outubro. A profundidade dos books de ordens (±2%) nas principais exchanges ainda está 30–40% abaixo do início de outubro, indicando que, mesmo com a estabilização dos preços, a liquidez não foi restaurada. Com menos ordens no book, o mercado fica mais vulnerável, e pequenas negociações podem causar impactos excessivos nos preços, aumentando a volatilidade e amplificando o efeito das liquidações forçadas.
A situação de liquidez das altcoins é ainda pior. Fora dos ativos principais, a profundidade dos books caiu mais e por mais tempo, mostrando que o mercado continua evitando risco e a atividade dos market makers diminuiu. Uma recuperação ampla da liquidez à vista pode reduzir o impacto dos choques de preço e promover estabilidade, mas atualmente a profundidade ainda é o indicador mais claro de que a pressão sistêmica não foi dissipada.

Conclusão
O mercado de ativos digitais está passando por um amplo reajuste, caracterizado por demanda enfraquecida de ETFs e DATs, redefinição da alavancagem em futuros e DeFi, e liquidez à vista ainda superficial. Esses fatores pressionam os preços, mas também tornam o sistema mais saudável: menor alavancagem, posições mais neutras e maior importância dos fundamentos.
Ao mesmo tempo, o ambiente macro permanece desafiador: fraqueza das ações de IA e tecnologia, volatilidade nas expectativas de cortes de juros e queda no apetite ao risco continuam a reprimir o sentimento do mercado. Só quando os principais canais de demanda (fluxos de ETFs, acúmulo de DATs, crescimento da oferta de stablecoins) se recuperarem, juntamente com a melhora da liquidez à vista, o mercado poderá se estabilizar e reverter. Até lá, o mercado continuará sendo puxado entre o “ambiente macro de menor apetite ao risco” e as “mudanças estruturais internas do mercado cripto”.
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