SEC acaba de dar aos advogados de cripto uma nova maneira de vencer no tribunal

A Securities and Exchange Commission (SEC) emitiu uma ordem de isenção em 31 de outubro que não tem relação com Bitcoin ou Ethereum, mas tem tudo a ver com a forma como as exchanges de cripto vão argumentar seus casos nos próximos dois anos.

A ordem adia os prazos de conformidade para o Regulation NMS, o conjunto de regras que rege a negociação de ações nos EUA, até fevereiro e novembro de 2026.

O anúncio menciona uma interrupção nas dotações orçamentárias e a necessidade de “facilitar o funcionamento ordenado do mercado” após um tribunal negar um pedido de suspensão.

O presidente Paul Atkins enquadrou o alívio como uma medida processual para os mercados tradicionais que enfrentam dificuldades com novas regras de tamanho mínimo de variação de preço, limites de taxas de acesso e exigências de transparência durante uma paralisação parcial do governo.

A ordem oferece às exchanges um precedente para exatamente o argumento que elas vêm fazendo nos tribunais de San Francisco a Washington. Quando as regras estão em transição e os reguladores não conseguem fornecer orientações claras, a fiscalização deve ser pausada até que a agência estabeleça padrões viáveis.

Se a SEC concede um período de respiro para a Nasdaq e a New York Stock Exchange enquanto as dotações estão congeladas e a revisão judicial se arrasta, a mesma lógica se aplica à Coinbase, Kraken e Binance.

Essas plataformas contestaram ações de fiscalização enquanto aguardavam regras de estrutura de mercado de cripto que ainda não existem.

A defesa de “aviso justo” ganha nova munição

Kraken, Bittrex e Binance invocaram argumentos de “aviso justo” e devido processo quando a SEC as processou por operar exchanges não registradas.

A teoria é que, se a agência não instruiu as plataformas sobre como cumprir a legislação de valores mobiliários no contexto cripto, puni-las por descumprimento violaria o devido processo constitucional.

O juiz William Orrick permitiu que a defesa de aviso justo da Kraken prosseguisse em janeiro de 2025, considerando que a exchange “alegou plausivelmente” a falta de aviso sobre como o teste de Howey se aplicaria às negociações de tokens no mercado secundário.

A Bittrex fez a mesma alegação em junho de 2023, argumentando que “não teve aviso justo” de que listar tokens para negociação à vista poderia desencadear exigências de registro como exchange.

A Binance levantou princípios vagos de aviso justo em sua defesa, levando a SEC a acusar a empresa de alegar “posições mutáveis” por parte do regulador.

O Terceiro Circuito ampliou a crítica em janeiro de 2025 ao devolver a petição de regulamentação da Coinbase para a SEC.

O juiz Stephanos Bibas escreveu em concordância:

“A SEC processa repetidamente empresas de cripto por não cumprirem a lei, mas não diz a elas como cumprir.”

Esse é um problema de devido processo diretamente ligado à opacidade regulatória, e é o mesmo problema que a ordem de hoje do Reg NMS reconhece existir nos mercados tradicionais quando as datas de conformidade colidem com regulamentações inacabadas e interrupções orçamentárias.

Por que o alívio de isenção importa estruturalmente

O Regulation NMS regula os incrementos mínimos de preço, taxas de acesso às exchanges e a transparência das cotações. Essas mecânicas moldam como as ordens são roteadas e executadas nas ações dos EUA.

A SEC adotou emendas em dezembro de 2022, mas suspendeu partes delas enquanto aguardava revisão judicial.

O Circuito de D.C. negou o pedido de revisão, o que normalmente teria suspendido a suspensão e desencadeado a conformidade em 3 de novembro.

Em vez disso, a Comissão emitiu um alívio temporário de isenção, adiando os prazos para 2026 porque as exchanges não podem implementar razoavelmente as mudanças durante uma interrupção de financiamento.

Os paralelos processuais com o cripto são diretos. A SEC passou três anos movendo ações de fiscalização contra plataformas de ativos digitais por operarem exchanges não registradas e atuarem como corretoras não registradas. Ainda assim, não finalizou regras explicando como deve ser a custódia, negociação ou listagem de tokens em conformidade.

As plataformas argumentam que não podem cumprir padrões que não existem por escrito. A agência responde que a legislação de valores mobiliários existente é suficientemente clara, exceto quando se trata da infraestrutura do mercado de ações, onde a mesma agência acabou de conceder alívio de vários meses porque os participantes precisam de tempo e clareza regulatória para implementar novas obrigações.

Como resultado, advogados de cripto podem citar esta ordem em cada pedido de suspensão, cada audiência de liminar e cada recurso daqui para frente.

Se a SEC acredita que o funcionamento ordenado do mercado exige conformidade adiada quando as regras são contestadas e os recursos são limitados, esse princípio se aplica com igual força às plataformas de ativos digitais que enfrentam fiscalização enquanto a Comissão elabora estruturas específicas para cripto.

A ordem não menciona blockchain ou tokens, mas codifica a lógica que os réus de cripto vêm argumentando desde 2023: a fiscalização sem regras finalizadas cria caos, e o alívio é o remédio adequado.

O que acontece a seguir

O alívio vai até fevereiro de 2026 para regras de determinabilidade de taxas e novembro de 2026 para tamanhos de tick e limites de taxas de acesso.

Os casos de cripto continuarão a litigar aviso justo e devido processo nesse meio tempo. Ainda assim, cada pedido de defesa pode agora citar o próprio reconhecimento da Comissão de que a conformidade adiada serve aos mercados ordenados quando as regras são contestadas e os recursos são limitados.

Se a SEC eventualmente finalizar regras de estrutura de mercado de cripto, seja por meio de regulamentação formal ou de acordos em grandes casos, espere que ordens de isenção semelhantes sejam emitidas, dando às plataformas tempo para construir sistemas em conformidade.

A lógica processual é idêntica: não se pode impor obrigações que os participantes não podem razoavelmente cumprir porque os padrões não estão escritos ou a agência está no meio da elaboração de regras. A ordem de hoje dá a esse argumento a própria assinatura da SEC.

Os advogados de cripto acabam de receber um roteiro para os próximos dois anos de litígios, e ele passa exatamente pelo mesmo processo de alívio de isenção que a Comissão usou para ganhar tempo para a Nasdaq e a NYSE.

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