Discurso completo de Arthur Hayes na KBW Summit: A chegada da era do Bitcoin de um milhão de dólares

Ao comparar o aumento do preço do Bitcoin durante a pandemia com a escala de expansão do crédito no mesmo período, em 2028, o preço de um Bitcoin será de aproximadamente US$ 3,4 milhões.

Tradução: angelilu, Foresight News

Em 23 de setembro, Arthur Hayes participou presencialmente da KBW 2025 Summit na Coreia do Sul e fez uma palestra principal, na qual abordou o possível fenômeno de "impressão de dinheiro insana" que pode ocorrer nos Estados Unidos no futuro, analisando suas raízes históricas, fatores políticos e mecanismos específicos que podem ser implementados. Ele também explicou por que nós, como investidores em cripto, devemos nos preocupar com isso.

Arthur Hayes enfatizou que, ao comparar o aumento do preço do Bitcoin durante a pandemia com a escala de expansão do crédito no mesmo período, em 2028, o preço de um Bitcoin será de aproximadamente US$ 3,4 milhões. Embora esse número pareça absurdo, a era do "milhão de dólares" do Bitcoin está prestes a chegar. A seguir, a íntegra do discurso de Arthur Hayes:

Abertura e contexto: rumo à impressão de dinheiro insana

Ok, isso vai ficar um pouco técnico, vamos falar sobre quem vota em quê e coisas do tipo. Mas acredito que é fundamental entender em que ponto estamos atualmente no caminho dos EUA rumo à impressão de dinheiro insana. Isso, na verdade, começou quando Donald Trump foi eleito e nomeou um secretário do Tesouro, a quem chamo de "Buffalo Bill". Mas eles ainda não estavam realmente no comando. Eles estavam enviando todos os sinais certos, a grande mídia financeira falava o tempo todo sobre o quão ruim Trump era, como ele xingava Jerome Powell de "Mr. Too Late" nas redes sociais (Truth Social) todos os dias.

Mas, no fim das contas, o Federal Reserve já reduziu os juros de forma permanente, o que não é ruim, mas eles poderiam ter feito mais. Como podemos chegar à insanidade? Como podemos fazer o Bitcoin chegar a um milhão ou mais, e qualquer "altcoin" do seu portfólio subir 100 vezes, mesmo sem liderança, receita ou clientes? Sei que é isso que vocês querem ouvir de mim.

Como podemos chegar lá? Isso começa com a compreensão de como o Federal Reserve vota, qual comitê é responsável por quê, e como chegamos ao desfecho final de controle da curva de juros. É por isso que o artigo que publiquei após descer do palco e a palestra que se seguiu discutem esses pontos. Então, para entender para onde estamos indo, vamos voltar à história, porque ela pode prever o futuro.

Retrospectiva histórica: financiamento da guerra nos anos 1940

Voltando aos anos 1940, o que aconteceu naquela época? Houve uma guerra mundial. Os EUA entraram nela em 1942. Obviamente, quando você entra em guerra, o que faz? Imprime uma grande quantidade de dinheiro. Como? Você diz ao banco central para reduzir o custo do dinheiro e aumentar sua quantidade, assim o governo central pode expulsar todos e tomar empréstimos para fabricar armas. Então, como o governo dos EUA financiou sua participação na Segunda Guerra Mundial?

O Federal Reserve basicamente chegou a um acordo com o Tesouro para manipular o mercado de títulos, permitindo que o governo dos EUA emitisse dívida a um custo muito baixo. Esta é uma foto dos pilotos de Tuskegee. Eles estavam se preparando para a guerra, comprando títulos de guerra. Qual era a taxa dos títulos na época? Por quase uma década, as taxas dos títulos do Tesouro com vencimento inferior a um ano foram limitadas a 0,375%. Para títulos de longo prazo, de 10 a 25 anos, a taxa foi limitada a 2,5%. Isso era o controle da curva de juros dos EUA.

Comparação da curva de juros e especulações futuras

Aqui está um gráfico da curva de juros. A linha laranja representa aproximadamente nossa situação atual, é um gráfico que fiz no fim de semana. Como você pode ver, os títulos do Tesouro de 1 a 3 meses estão em cerca de 4%, os de 10 anos em cerca de 4,5% e os de 30 anos em cerca de 4,75%. Essa é a curva de juros de hoje, em contraste com a curva do final dos anos 1940, durante a Segunda Guerra Mundial.

Na visão de Trump, é isso que ele quer criar. Ele quer transformar a linha laranja na linha roxa. Como investidores, precisamos responder como podemos chegar a esse objetivo, precisamos fazer algumas suposições ousadas. Talvez eu precise me aprofundar no campo da política burocrática, que é obviamente muito confuso, porque estamos lidando com pessoas, e as pessoas são estranhas, fazem coisas inesperadas.

Então, vou traçar um caminho possível, mas não sei se isso realmente vai acontecer. No entanto, pela forma como penso atualmente sobre o portfólio da Maelstrom (empresa de investimentos que ele administra), essa possibilidade já é alta o suficiente para me dar confiança de elevar o nível de risco quase ao máximo, mesmo que o Bitcoin já tenha subido de cerca de US$ 3.000 para US$ 12.000 e agora esteja passando por um período de fraqueza.

Mecanismo de controle da curva de juros e a terceira missão do Fed

Então, qual é o mecanismo de controle da curva de juros? Como vocês sabem, Steven Moran, membro do Federal Reserve Board, declarou a terceira missão do Fed, que na verdade está escrita no Federal Reserve Act de 1913: o Fed tem a responsabilidade de "manter taxas de juros moderadas para os títulos do governo". O que significa "moderadas"? Significa o que eles quiserem que signifique. Então, quando digo que a terceira missão do Fed é imprimir dinheiro para ajudar a financiar a dívida nacional, é disso que estou falando.

Agora, por que é tão crucial para os EUA financiar gastos fiscais em larga escala e geração de crédito? O motivo é o de sempre. Os EUA estão em guerra, ou mais importante, basicamente perderam as duas guerras mais recentes. Perderam para a Rússia na Ucrânia e, após 12 dias, foram forçados a parar de intervir no Irã porque ficaram sem mísseis para ajudar Israel a se defender.

Ficou claro que a base industrial dos EUA simplesmente não existe mais. Nos últimos quarenta anos, ela foi transferida para a China. Agora, os EUA não conseguem fabricar munição suficiente para derrotar a Rússia, nem mísseis suficientes para ajudar aliados a bombardear onde quiserem. E é isso que Trump realmente quer corrigir, ou pelo menos tentar o mais rápido possível. Isso exige crédito. E esse crédito virá do sistema bancário e do Tesouro dos EUA.

Controle das taxas de curto e longo prazo

Então, especificamente, como controlar o mercado de títulos do Tesouro? Você pode reduzir a taxa sobre reservas excedentes. Reservas excedentes são os fundos que os bancos mantêm no Fed, atualmente remunerados na extremidade inferior da taxa dos Fed Funds. Eles também podem reduzir a taxa de redesconto. Quando os bancos estão em apuros, como na crise dos bancos regionais de 2023, eles pegam empréstimos do Fed a uma taxa pelo discount window. Se eu puder reduzir essas duas taxas ao nível que eu quiser, posso efetivamente limitar o rendimento dos títulos do Tesouro.

Um comitê-chave que abordarei em breve é o Federal Reserve Board of Governors. Eles controlam a extremidade curta da curva, ou seja, a taxa sobre reservas excedentes, e influenciam a taxa de empréstimos dos bancos pelo discount window dos Fed regionais. E como manipular o lado longo do mercado de títulos?

Primeiro, precisamos focar na System Open Market Account (SOMA). Quando o Fed faz quantitative easing (QE) criando reservas e comprando títulos dos bancos, esses títulos acabam na conta SOMA. Eles divulgam o saldo dessa conta semanalmente. Esse é o indicador que podemos usar para monitorar se eles realmente estão fazendo controle da curva de juros — se estão comprando títulos em quantidade ilimitada a um preço específico para manipular os rendimentos a determinado nível.

Mudança na geração de crédito: do banco central para os bancos comerciais

Se você estudar como funciona o controle da curva de juros no Japão, verá que o Banco do Japão define uma taxa-alvo e continua comprando títulos até que a taxa atinja esse nível. Assim, se você quiser lucrar, venderá títulos para mim até que a taxa caia, o preço dos títulos suba, o balanço aumente, a demanda por crédito no sistema aumente e, naturalmente, as criptomoedas subam. Esse balanço expandido é responsabilidade de um comitê-chave do Fed, o Federal Open Market Committee (FOMC), que explicarei em detalhes em breve.

A segunda questão é a geração de crescimento do crédito. Escrevi um artigo chamado "Black and White" há cerca de nove a doze meses. Nele, aprofundei a diferença entre a geração de crédito no nível do banco central e no nível dos bancos comerciais.

Desde a crise financeira global de 2008, vivemos uma era em que a geração de crédito é liderada globalmente pelos bancos centrais. Quando o banco central é responsável por conceder crédito, em que tipo de atividade ele investe? O banco central prefere grandes empresas, prefere engenharia financeira. Então, se você é um investidor de private equity em Londres, Nova York, Hong Kong ou Pequim, usa muita dívida para adquirir uma empresa, retira dividendos dos lucros operacionais e depois a vende novamente por um múltiplo maior de EBITDA. Você lucra sem criar nova capacidade produtiva, apenas alavancando a capacidade existente.

É por isso que os EUA não têm mais indústria, porque desde os anos 1980 você faz LBOs. Você compra empresas, assume muita dívida porque pode acessar o mercado de dívida corporativa, e grandes empresas podem emitir moeda fora do sistema bancário. Como o Fed pagou muito dinheiro, todos os ricos querem comprar esse capital institucional sem risco. É por isso que a MicroStrategy teve sucesso. Ela pôde emitir dívida nesses mercados. Então, emitimos dívida barata e compramos Bitcoin. Basicamente, é assim que a MicroStrategy se tornou uma grande empresa.

Agora, esse método ajuda o presidente Trump a fabricar mais bombas? Não. Eles precisam que o setor industrial dos EUA tenha mais capacidade. Precisam que pequenas e médias empresas tenham acesso a crédito, contratem trabalhadores para fabricar baterias, produzir bens. Precisam de empréstimos bancários. Quando o Fed continua "girando a manivela" (imprimindo dinheiro), ocupa espaço e os bancos pequenos e regionais não conseguem operar. Eles precisam de uma curva de juros inclinada. Precisam poder emprestar para esses setores e lucrar com isso. Recentemente, o Wall Street Journal publicou um ótimo artigo dizendo que a política do Fed é "gain of function", uma crítica às políticas da Covid, basicamente dizendo que o Fed é responsável por destruir a indústria dos EUA e aumentar a desigualdade. Ele está 100% certo, mas também é um hipócrita porque também lucra com isso.

Então, essa economia é interessante. Mas o ponto dele é que ele dará poder aos bancos regionais para emprestar. E os bancos regionais precisam de uma curva de juros inclinada. Então, o que Trump quer ver é o "bull steepening" da curva de juros, ou seja, uma queda geral das taxas e uma inclinação maior da curva, permitindo que os bancos captem depósitos a taxas baixas no curto prazo e emprestem a taxas altas no longo prazo, com um spread baseado nos títulos do Tesouro de 10 ou 30 anos.

Se você olhar para a situação atual, nos anos 1940, esse spread era de quase 2%, muito lucrativo para os bancos. Agora, esse spread é de apenas 20 pontos-base. Alguns anos atrás, era até negativo. Então, ao sufocar os bancos pequenos, você basicamente sufoca a produção de crédito e a produção industrial do país. Portanto, Trump não só quer uma curva de juros inclinada, mas também remover todas as "más" regulações que impedem bancos pequenos de emprestar para pequenas e médias empresas. Tornando os bancos mais lucrativos, eles farão o que o governo quer.

Como Trump pode controlar o Federal Reserve

Agora precisamos entender dois comitês, porque Trump tem seu objetivo. Ele é o "embaixador" do Tesouro, ele vai te dizer exatamente o que querem fazer. Então, como transformar o Tesouro e o Fed, duas entidades independentes, em uma colaboração para atingir esses objetivos?

Primeiro, falamos do Federal Reserve Board of Governors. Ele tem sete membros, todos indicados pelo presidente e sujeitos à confirmação do Senado. Isso é muito importante. Trump atualmente controla o Senado, veremos após as eleições de meio de mandato em novembro de 2026 se ele manterá o controle. Mas, se há algum indício, é que suas indicações têm passado com muita dificuldade. Steven Moran, recentemente indicado por Trump para o Board, foi aprovado por apenas um voto na semana passada. Então, a situação é muito apertada. Se Trump não conseguir aprovar suas indicações nos próximos 12 meses, acabou, porque os democratas da oposição não aprovarão seus indicados. Ele precisa de mais votos. Esse conselho controla a taxa sobre reservas excedentes e influencia a taxa de empréstimos dos bancos pelo discount window dos 12 Fed regionais. Mais importante, os presidentes dos Fed regionais são aprovados pelo Board por maioria simples. Então, o primeiro passo é Trump conseguir quatro votos nesse conselho para controlar a extremidade curta da curva de juros e colocar mais pessoas no FOMC, para que possam controlar o balanço patrimonial.

O FOMC tem 12 membros, dos quais sete são do Board e cinco são presidentes rotativos dos Fed regionais, sendo o presidente do Fed de Nova York um membro permanente devido à sua enorme influência no sistema financeiro dos EUA. O que faz o FOMC? Sabemos que eles definem a taxa dos Fed Funds, se reúnem mensalmente ou quase, e gerenciam a System Open Market Account (SOMA). Eles decidem o tamanho do quantitative easing, a velocidade de compra de títulos e quais títulos comprar, o que é extremamente importante.

Então, como Trump pode obter o controle do Federal Reserve Board? Você precisa tirar "snake eyes" e "loaded dice" nos dados. Aqui está um gráfico muito interessante. Basicamente, vemos que Trump tem dois senadores, Bowman e Waller, que querem ser membros do Board, foram oposição na reunião de julho, querem cortar juros, enquanto Jerome Powell e a maioria querem manter as taxas. Eles já declararam lealdade a Trump.

Cook foi a última a deixar o Fed. Ela saiu repentinamente em agosto. Rumores dizem que seu marido fez operações de insider trading durante reuniões do Fed, e ela saiu para evitar ser forçada a renunciar por Trump. Isso permitiu a entrada de Steven Moran. Agora Trump tem três de sete votos. O quarto é Lisa Cook. Se você acompanha a mídia, ela foi indicada por Biden recentemente. Há acusações de que ela cometeu fraude hipotecária, mentiu sobre sua residência principal para obter taxas mais baixas. O caso foi encaminhado ao Departamento de Justiça, podendo haver investigação criminal. Atualmente, ela se recusa a sair, mas acredito que até o fim do ano ela conseguirá alguma garantia política e então sairá. Assim, Trump terá quatro votos e controlará o Board.

A primeira coisa que querem fazer é acelerar a queda das taxas de curto prazo. Existe uma arbitragem interessante que pode forçar o FOMC — mesmo sem Trump ter controle total — a cortar juros mais rápido do que o esperado. Se o Board reduzir a taxa sobre reservas excedentes e a taxa do discount window, muito dinheiro fluirá para o mercado dos Fed Funds. Isso abre uma arbitragem para grandes bancos comerciais. O que eles farão? Os bancos comerciais vão colateralizar ativos no discount window, pegar empréstimos a taxas abaixo dos Fed Funds e emprestar a cerca de 4%, um ótimo negócio para estacionar dinheiro. Essa arbitragem é feita às custas do Fed, que agora precisa imprimir dinheiro e entregar aos bancos, o que é absurdo, e por isso forçará o FOMC a cortar juros.

Vi uma entrevista recente de Steven Moran, acho que ontem ou hoje de manhã na Bloomberg. Ele disse que a política monetária do Fed está 2% apertada demais. Isso basicamente mostra para onde querem ir. Eles querem a taxa dos Fed Funds em torno de 2%, e querem isso para ontem. Na verdade, se Trump conseguir tirar Lisa Cook, poderá executar essa arbitragem até o fim do ano e talvez reduzir a taxa dos Fed Funds para menos de 2% rapidamente.

Como o controle do Board leva ao controle do FOMC?

Como disse, todos os membros do Board são votantes permanentes do FOMC. E o Board aprova os presidentes dos Fed regionais como membros rotativos do FOMC. Acredito que, além do Fed de Nova York, Filadélfia, Cleveland e Minneapolis serão os outros quatro presidentes regionais com direito a voto em 2026. E todos os 12 presidentes dos Fed regionais enfrentarão "reeleição" em fevereiro do próximo ano.

Como isso acontece? Cada banco regional do Fed (são 12 no total) tem seu próprio conselho. Isso remonta ao passado, quando cada região dos EUA tinha necessidades diferentes de taxas sobre produtos agrícolas. Cada conselho regional tem três classes de membros. Seis membros das classes B e C elegem o presidente do banco. Quem são esses membros? Aqui está uma lista, todas essas informações serão publicadas online depois. Você notará que os presidentes dos conselhos dos bancos do Fed são banqueiros ou industriais. E o que banqueiros e industriais sempre querem? Dinheiro barato. Muito dinheiro. Então, por que eles se oporiam à política de Trump de cortar juros e aumentar a liquidez? Isso aumentaria sua riqueza. Como todos somos egoístas, acredito que votarão em presidentes que sigam a vontade de Trump, ou seja, política monetária mais frouxa. Se não o fizerem, o Board controlado por Trump basicamente sugerirá que, se não votarem em um presidente dovish, não será aprovado.

Assim, Trump terá sete votos e, em algum momento do primeiro semestre de 2026, obterá o controle do FOMC. Uma vez com maioria no FOMC, o que podem fazer? Podem retomar o quantitative easing. Podem parar de participar...

Agora estamos em um período de quantitative easing porque o Tesouro tem muita dívida para emitir. E agora, o Tesouro não ousa emitir dívida de longo prazo. Eles têm medo, como na Grande Depressão, de dívida de longo prazo. Então, agora só emitem dívida de curto prazo, por isso a importância de ações regulatórias inteligentes, pois precisam de um comprador inelástico de preço, que compre títulos do Tesouro a qualquer momento. Mas, se controlarem o FOMC, e o FOMC concordar que, para atingir os objetivos industriais e políticos do governo Trump, o controle da curva de juros é necessário, investirão trilhões em dívida. O Fed comprará a maior parte desses títulos, pois os membros do FOMC terão reiniciado o quantitative easing.

Portanto, com esse controle do Board e do FOMC e o avanço na linha do tempo, Trump pode basicamente criar a curva de juros que mostrei, de 1942 a 1951.

Por que devemos nos importar como investidores em cripto?

Claro que tenho uma pergunta, há muitas questões matemáticas sobre o mercado monetário aqui. Sei que parece um mapa do mercado monetário, podemos olhar para o Japão. Mas, pessoal, estamos aqui para isso. Então, com o controle da curva de juros prestes a ser implementado nos EUA, a que preço o Bitcoin pode chegar? Esse número, você sabe, é obviamente absurdo, US$ 3,4 milhões. Estou aqui hoje diante de vocês, acredito que em 2028 teremos Bitcoin a US$ 3,4 milhões? Provavelmente não. Mas me interessa a direção, o potencial de escala que pode atingir. Espero que cheguemos a um milhão, outros também, isso é ótimo, mas sou bastante cético.

Isso não é apenas um número adaptativo de dimensão mental, mas baseado na quantidade de títulos que serão emitidos. Como será a situação quando Trump e sua equipe deixarem o cargo no final de 2028? Consultei meu terminal Bloomberg, pesquisei quantos títulos vencerão para que essas pessoas possam cortar juros, depois somei o déficit federal estimado de US$ 2 trilhões de agora até 2028, conforme estimado pelo Congressional Budget Office. Isso nos dá um número: US$ 15,3 trilhões em novos títulos precisarão ser emitidos nos próximos três anos.

Durante a pandemia, quanto o Fed comprou? Cerca de 40% a 45% da emissão de títulos. Acredito que, neste período, essa proporção será ainda maior, pois estrangeiros têm menos probabilidade de comprar títulos dos EUA do que antes, especialmente considerando as ações de Trump. Ele tende a depreciar o dólar para aumentar a dívida para a reindustrialização dos EUA, o que deixa outros desconfortáveis. Então, por que eu faria isso? Não sei, não faria. Assim, temos efetivamente US$ 7,5 trilhões em criação de crédito. Esse é o valor pelo qual nosso balanço patrimonial crescerá de agora até 2028.

A segunda parte é a criação de crédito "falsa". Quantos empréstimos serão concedidos a pequenas e médias empresas nos EUA? É um número difícil de prever. Então, eu disse, ok, vamos ver o que aconteceu durante a pandemia. Foi a última vez que conseguiram implementar essa política, basicamente de fevereiro de 2020 até o pico no final de 2021. Se você olhar as estatísticas semanais do Fed sobre o balanço do sistema bancário dos EUA, é uma boa medida do crescimento do crédito e dos empréstimos. Estimo que, nesses anos, tivemos um crescimento de US$ 3 trilhões. Então, temos três anos, vezes três, totalizando cerca de US$ 15,2 trilhões em criação de crédito.

Bem, o que isso significa para o aumento do preço do Bitcoin? Voltando à experiência da pandemia, usei uma inclinação muito grosseira para medir, ou seja, a porcentagem de aumento do preço do Bitcoin em relação a cada dólar de crédito criado nesse quadro. Essa inclinação é 0,19. Você multiplica essa inclinação pelo crescimento de US$ 15,2 trilhões em crédito e depois pelo preço base do Bitcoin de US$ 115.000. É assim que chegamos à conclusão de que o preço do Bitcoin em 2028 será de cerca de US$ 3,4 milhões, e tenho quase 100% de certeza de que isso não vai acontecer. Mas acredito que esse é o quadro mental para entender a criação de crédito que flui do Fed para o Tesouro e depois do sistema bancário para financiar a reindustrialização dos EUA. Sabemos o que aconteceu durante a pandemia quando essa política foi seguida por apenas um ano. E se durar três anos? Quando o Fed e o Tesouro trabalham juntos, imprimem dinheiro e, como dizem, levam a economia dos EUA para "Valhalla" (o salão dos heróis da mitologia), veremos o preço do Bitcoin ultrapassar US$ 1 milhão.

É por isso que estou muito confiante de que o ciclo de quatro anos não se aplica neste ciclo específico. Estamos em uma reestruturação "militar-religiosa", e se eles conseguirem controlar toda a liderança da política monetária, e acredito que estão muito motivados, é isso que vai acontecer. Obrigado a todos.