Hyperliquid, Ethena e Aave: Onde está o futuro do DeFi?

Nota do editor: DeFi, como um dos setores mais transformadores da indústria cripto, está evoluindo de protocolos experimentais iniciais para se tornar uma parte fundamental da infraestrutura financeira global.

Este artigo é uma compilação de uma mesa-redonda realizada durante o Token2049 de 2025. O fórum foi moderado por Haseeb Qureshi, sócio da Dragonfly, e contou com três representantes de protocolos centrais de DeFi: JEFF (Hyperliquid), GUY (Ethena) e STANI (Aave).

Os três convidados discutiram profundamente sobre a tendência de generalização das stablecoins, o futuro dos contratos perpétuos, o caminho para a popularização de produtos de rendimento on-chain, a integração entre DeFi e CeFi, a gestão de riscos sistêmicos e a evolução dos protocolos DeFi para “grupos”. Eles compartilharam suas opiniões e atitudes sobre os temas quentes do setor.

Segue abaixo o conteúdo traduzido por BlockBeats:

O “boom” da Stable-coinização

Moderador: Olá a todos, bem-vindos a esta importante mesa-redonda sobre DeFi. Hoje temos três dos mais importantes representantes do setor: Hyperliquid, Ethena e Aave. Vamos direto ao ponto.

Uma tendência importante deste ano é o boom da “stable-coinização”. Por exemplo, a Hyperliquid lançou recentemente a USGH, a Athena colaborou com a MegaETH para lançar a MUSD, e a Aave tem a stablecoin nativa GHO.

Essa tendência vai acelerar? No futuro, todo protocolo DeFi terá sua própria stablecoin? Se não, que tipo de ecossistema é grande e autossuficiente o suficiente para merecer sua própria stablecoin? Veremos integração ou uma expansão total das stablecoins? Jeff, qual sua opinião?

JEFF (Hyperliquid): Nossa visão é relativamente neutra. Hyperliquid não é um aplicativo único, mas sim uma rede, um sistema construído em conjunto pela comunidade.

Nosso modelo é ser uma plataforma que suporta todas as atividades financeiras. Do ponto de vista financeiro, as stablecoins são a ponte entre o sistema financeiro tradicional e o DeFi. Por isso, damos grande importância à construção da infraestrutura de stablecoins. Acreditamos que a linha entre infraestrutura e aplicação é tênue, e nossos principais contribuidores têm suas próprias opiniões sobre isso. Queremos que a Hyperliquid seja a plataforma natural para construir essas stablecoins, alcançando, no fim, a integração de liquidez.

Moderador: Guy, qual sua opinião?

GUY (Ethena): Acho que a semana em que a proposta da USGH e o anúncio da MegaETH foram divulgados foi um divisor de águas para a generalização das stablecoins. Recentemente, conversamos com quase todas as principais blockchains, aplicativos e carteiras, e todos estão pensando nesse assunto com mais seriedade do que antes.

A questão é: realmente precisamos que cada aplicativo, carteira ou blockchain tenha sua própria conta de poupança? A resposta pode ser não. Mas os incentivos podem nos levar a esse resultado. Se você controla o canal de distribuição de usuários, por que não emitir sua própria stablecoin e capturar o rendimento? Isso desafia empresas como a Circle, pois as plataformas de distribuição podem optar por internalizar esses rendimentos. Acho que essa tendência vai acelerar rapidamente nas próximas semanas.

Moderador: Então você acha que estamos em uma fase de expansão, todos emitindo suas próprias stablecoins, e depois veremos quem sobrevive?

GUY (Ethena): Exatamente. Sobre que tipo de plataforma é adequada para emitir stablecoin, acho que blockchains e aplicativos (Apps) são diferentes. Aplicativos como Hyperliquid podem precificar pares de negociação em sua stablecoin, forçando os usuários a usá-la. Já a blockchain em si não pode forçar aplicativos ou usuários a usar uma stablecoin específica, pois a decisão final é dos aplicativos. Essa diferença pode gerar certa tensão entre blockchains, aplicativos e carteiras.

Moderador: Aplicativos (Apps) são mais fáceis de impulsionar, blockchains são mais difíceis.

GUY (Ethena): Sim, a proximidade com o usuário é a variável chave.

Moderador: Entendi. Stani, qual sua opinião?

STANI (Aave): Do nosso ponto de vista, o lançamento da stablecoin GHO foi baseado na demanda dos usuários. As taxas de juros em outros mercados geralmente são flutuantes, enquanto a GHO oferece custos de empréstimo previsíveis, que é uma demanda central dos usuários.
Após a ampla adoção da GHO pelos usuários da Aave, percebemos que o empréstimo DeFi é, na verdade, um negócio de baixa margem. Atualmente, temos US$ 7 bilhões em depósitos líquidos, US$ 3 bilhões em volume de empréstimos, mas a circulação da GHO é de apenas US$ 100 milhões, trazendo o mesmo rendimento que US$ 1.1 bilhões em stablecoins externas. Isso permite que o protocolo Aave migre para negócios de maior margem, aumentando o lucro em cerca de 10 vezes.

STANI (Aave):
Também vemos as stablecoins como uma forma de capturar receita fora do aplicativo principal, integrando-as em vários aplicativos e infraestruturas financeiras. Nosso foco está no Esco (produto de poupança), parte da receita gerada pelos empréstimos em GHO é distribuída aos usuários do Esco, e esses produtos podem ser integrados ainda mais em fintechs e ecossistemas mais amplos. Isso não só aumenta a margem de lucro da Aave, mas também permite que os rendimentos sejam compartilhados com os usuários que possuem Esco, sem necessidade de bloqueio ou período de carência. Essa é uma decisão estratégica de negócios e uma forma de expandir o modelo econômico do protocolo além da Aave.

Moderador: Então o modelo econômico das stablecoins é atraente principalmente por causa das taxas de juros. Por exemplo, dizem que a Tether está avaliada em US$ 500 bilhões porque ganha com as taxas do Fed ao manter ativos, e esse é o atrativo das stablecoins.

Claro, quando o DeFi surgiu, as taxas de juros eram quase zero. Agora elas dispararam, passamos por ciclos de juros baixos, altos e depois baixos novamente. Mas esses protocolos basicamente só passaram por ambientes de juros altos. Agora as taxas estão caindo, e o gráfico de pontos do Fed mostra que os cortes continuarão nos próximos anos. O que isso significa para seus protocolos? Se entrarmos em um ambiente de juros mais baixos (embora não necessariamente zero), o que mudará no DeFi?

GUY (Ethena):

Para nós, essa é uma das maiores diferenças em relação aos emissores tradicionais de stablecoins. As taxas de juros no DeFi cripto muitas vezes têm correlação negativa com as taxas do mundo real. No último ciclo, vimos algo semelhante: quando o Fed estava com juros zero, as taxas de financiamento cripto chegavam a 30%-40% por 6 a 9 meses (2021). O ponto chave é o spread entre as taxas do DeFi e as do Fed.

Para nós, isso é um macropositivo. Nossos concorrentes veem sua receita de juros cair rapidamente quando as taxas caem. Já acreditamos que o rendimento dos produtos da Athena permanecerá estável ou aumentará com o aquecimento do mercado. Isso significa que podemos reter usuários e ganhar participação de mercado sem aumentar custos, enquanto concorrentes dependentes de juros terão dificuldades. Essa é uma das nossas maiores vantagens; acredito que a Ethena é um dos ativos mais responsivos à queda de juros no mercado cripto.

Moderador: Em outras palavras, se sua fonte de rendimento não é a taxa do Fed, isso é bom.

GUY (Ethena): Exatamente, isso também se aplica ao negócio do Stani.

Moderador: Stani, qual sua opinião?

STANI (Aave): Quando analisamos os dados, vemos que o rendimento médio da Aave sempre foi superior ao dos títulos do Tesouro dos EUA. Conseguir isso em um ambiente de juros altos já é interessante, e mais ainda em um ambiente de juros baixos. Cada corte de juros dos bancos centrais (Fed, BCE, Banco da Inglaterra, etc.) cria oportunidades de arbitragem para as taxas do DeFi.

Portanto, acredito que, com a queda das taxas, veremos um bull market para os rendimentos do DeFi. Isso significa que usuários globais — no Ocidente, Ásia, América Latina ou África — terão acesso às mesmas oportunidades financeiras atraentes. Isso é uma grande mudança. O último ambiente de juros baixos foi antes do DeFi Summer, quando os primeiros usuários migraram para o DeFi porque as taxas reais eram quase zero, enquanto o DeFi oferecia rendimentos mais altos. Ao mesmo tempo, houve a pandemia, e as pessoas tiveram tempo para explorar essas oportunidades tecnológicas.

Hoje, já construímos uma infraestrutura DeFi muito madura. Aave passou por anos de testes, e Athena, Hyperliquid, etc., também estão em desenvolvimento. Estamos entrando em uma fase em que o DeFi pode ser integrado a sistemas financeiros e tecnológicos mais amplos, distribuindo rendimentos.

Especialmente para o setor financeiro tradicional e fintechs, quando veem as taxas reais caírem, começam a buscar fontes alternativas de rendimento para reter usuários, caso contrário, eles migrarão para outras plataformas. Isso será a base do próximo grande ciclo do DeFi.

Moderador: Rendimento em alta, taxas em queda, maior apetite por risco, tudo isso favorece a Aave.

STANI (Aave): Sim. Mas também quero acrescentar que as taxas do Fed e do DeFi não são totalmente independentes, fatores macro realmente afetam essas taxas. Todos os sistemas financeiros estão interligados.

GUY (Ethena): Também quero complementar o ponto do Stani. No último ciclo, ainda não tínhamos mecanismos de conexão entre DeFi e finanças tradicionais. Todos estavam tentando criar fundos de crédito, buscando canais para entrada de dólares no sistema.

Mas agora é diferente. Seja financiamento de dívida via DATs entrando no DeFi, produtos ETF ou ETP, ou os produtos do Stani integrados a aplicativos fintech Web2 como infraestrutura de back-end, esses canais agora existem. No último ciclo, não conseguimos conectar esses spreads de crédito, agora podemos fazer isso em escala maior. Esse é o maior macropositivo para o DeFi.

Moderador: Faz sentido. Jeff, como você vê o impacto das mudanças nas taxas para a Hyperliquid?

JEFF (Hyperliquid): Isso não é diretamente relevante para a Hyperliquid, pois somos um conjunto de protocolos. Acho que você levantou um ponto interessante. Lembro que em 2020, o motivo do spread era a incapacidade do capital de fluir livremente. O mercado em si é eficiente, então também estou curioso para ver o que acontecerá desta vez. Prevejo que as taxas eventualmente convergirão, mas, como você disse, agora já existe uma “estrutura organizacional” conectando tudo.

O desenvolvimento da Athena começou justamente dessa dificuldade de acesso — o capital buscava rendimento, mas não sabia como entrar no cripto para capturar essas oportunidades óbvias de arbitragem. Por isso, acredito que agora haverá desenvolvimento em escala, mas as taxas podem acabar convergindo.

No entanto, também acho que a atividade de mercado em sentido amplo não tem forte correlação com as taxas (me corrijam se eu estiver errado). As taxas afetam mais negócios altamente correlacionados com suas flutuações, como empréstimos. Meu palpite é que o volume de negociação aumentará, pois volume e preço dos ativos estão correlacionados no longo prazo.

No geral, acredito que a atividade financeira é constante, a necessidade de alocação de capital é real. A posição da Hyperliquid é neutra, só queremos construir uma infraestrutura capaz de atualizar o sistema financeiro.

Moderador: O ponto do Stani é: a demanda por “rendimentos especulativos” aumentará, e imagino que isso seja positivo para todos os negócios de trading. Vocês concordam?

Novas tendências e riscos do DeFi

Moderador: Certo, vamos falar sobre as novas tendências que podem surgir no DeFi.

Vocês três representam os três principais pilares do DeFi: trading, stablecoins e empréstimos. Lembro que o whitepaper da uidx em 2017 foi o primeiro a propor o conceito de contratos perpétuos (Perpetual Futures). Quando li, achei que seria algo grande, mas só há um ano a Hyperliquid realmente escalou isso. Então, era algo “óbvio”, mas demorou muito para se concretizar.

O que vocês acham que será a próxima tendência semelhante? Algo que “claramente vai acontecer, mas ainda não chegou”.

GUY (Ethena): Para mim, talvez sejam os contratos perpétuos sobre ações (perpetual swaps on equities). Você sabe, o core business da Robinhood é, na verdade, o fluxo de negociação de opções de ações. Mas acredito que a verdadeira demanda de muitos investidores de varejo é: eles querem alavancar uma ação específica, não precificar volatilidade ou os gregos das opções.

Podemos olhar para o mercado cripto: no setor, o volume de contratos perpétuos pode representar 95% ou mais do volume de opções. Ou seja, quando os usuários têm escolha, preferem usar contratos perpétuos para expressar sua visão alavancada sobre o ativo subjacente.

Portanto, acredito que esse é um formato de produto muito correto, com demanda clara de mercado. Você vê essa demanda no cripto, e o mercado de ações dos EUA é 30 vezes maior que o cripto. Por isso, acredito que o “Hyperliquid das ações” será a próxima grande oportunidade.

Moderador: Por que essa tendência ainda não aconteceu?

GUY (Ethena): Principalmente porque, nos EUA, a legalidade dessa operação sempre foi incerta. Mas acredito que nos próximos 12 meses os EUA podem permitir o lançamento de contratos perpétuos sobre ações. Por exemplo, a Coinbase lançou recentemente um produto de futuros no estilo “perpétuo”, o que pode ser um sinal da postura regulatória. Então, estamos apenas esperando a clareza regulatória para lançar o produto.

Moderador: Jeff, qual sua opinião?

JEFF (Hyperliquid): Acho que os contratos perpétuos são uma das maiores inovações do cripto. Embora tecnicamente já tenham sido propostos antes, quem realmente os impulsionou foi a BitMEX e seus sucessores, que otimizaram a tecnologia e a transformaram em uma ferramenta derivativa superior.

Acredito que a regulação é atrasada, mas será impulsionada por “bons produtos”. O volume principal do mercado hoje está em futuros orientados por dados, mas isso não significa que virou regra. Os contratos perpétuos podem ser o caminho para que as finanças tradicionais sejam on-chain de maneiras inesperadas.

Por exemplo, a tokenização de RWA (ativos do mundo real) ainda não se popularizou, principalmente porque os processos off-chain são muito complexos. Mas os contratos perpétuos podem contornar muitos desses obstáculos, reduzindo o atrito entre on-chain e off-chain.

Moderador: Então agora temos dois pontos de vista a favor dos contratos perpétuos.

GUY (Ethena): Sim, e tem outro ponto interessante que o Jeff mencionou: o que acontece com o comportamento do usuário quando o mercado deixa de ser “segunda a sexta” e passa a ser “24/7”?

Por exemplo, se você é um analista de ações e vê Jeff Bezos em uma boate no domingo à noite (claro, é um exemplo fictício), talvez queira vender Amazon a descoberto na próxima semana. Você quase tem uma “obrigação fiduciária” de negociar no fim de semana, mas o mercado tradicional não está aberto.

Se os contratos perpétuos permitirem que o mercado funcione 24/7, isso “forçará” os usuários a expressar opiniões fora do horário de negociação. Esse mecanismo atrairá o setor financeiro tradicional a participar ativamente desse produto, em vez de ser uma escolha passiva.

JEFF (Hyperliquid): Acho que isso não se aplica apenas a uma classe de ativos específica. Os contratos perpétuos são uma das formas mais eficientes de expressar uma visão “Delta One” (ou seja, refletir diretamente as variações de preço do ativo subjacente). É um primitivo financeiro central, quase uma estrutura matemática. O mercado deve ser eficiente, permitindo descoberta de preços eficiente.

Moderador: Então Jeff quer dizer que é uma “elegância matemática”.

JEFF (Hyperliquid): Exato, mas também precisamos olhar para isso de forma mais macro. Finanças não são apenas sobre um ativo quente ou uma identidade, é um sistema sobre colaboração humana, descoberta de preços e alocação de liquidez. Precisamos garantir que a liquidez sirva efetivamente quem realmente precisa dela. Essa é a beleza das finanças.

Moderador: Stani, qual sua opinião?

STANI (Aave): Concordo, “tudo pode ser contrato perpétuo” é uma direção interessante, e continuará crescendo como os derivativos nas finanças tradicionais.

Acredito que ativos tokenizados também terão seu espaço, desde que algumas restrições sejam flexibilizadas. Ambos os formatos coexistirão, mas os derivativos terão uma fatia maior, como já acontece nas finanças tradicionais.

Esses produtos são especialmente adequados para “usuários avançados”. Mas acredito que a grande oportunidade é levar essas tecnologias ao público mainstream. Por exemplo, oferecer estratégias de rendimento on-chain de forma simples para pessoas comuns participarem.

A abordagem da Athena é um bom exemplo: combinar estratégias nativas on-chain ou primitivas cripto, empacotando-as como uma “oportunidade econômica” para um público mais amplo. Essa conversão de “rendimento on-chain → usuário mainstream” será uma tendência muito importante.

No campo de empréstimos, também estamos explorando como aumentar a “previsibilidade”. Empréstimos a taxa fixa são uma direção importante que estamos estudando.

Também pensamos em como superar o modelo de “supercolateralização” — ou seja, exigir que o usuário forneça cripto como garantia. Queremos expandir o modelo de crédito, indo além do colateral puramente cripto. Ativos tokenizados são um caminho, mas queremos ir além.

O benefício dos empréstimos a taxa fixa é trazer previsibilidade para ambas as partes. Para quem empresta, é uma oportunidade de mercado de renda fixa; para quem toma emprestado, permite melhor hedge de risco de juros.

No passado, os empréstimos a taxa fixa no DeFi evoluíram lentamente, pois os pools de taxa flutuante eram muito eficientes. Por exemplo, a eficiência dos pools de empréstimo da Aave chega a 88%-92%, quase sem espaço para otimização.

Mas, ao introduzir rendimento e empréstimo fixos, é possível construir produtos de crédito e investimento mais complexos sobre a infraestrutura existente. Acredito que esse é um campo muito promissor e que crescerá significativamente no futuro.

“Grupificação” do DeFi: contradiz o ideal da descentralização?

Moderador: Vamos mudar de assunto. Vocês três representam trading, stablecoins e empréstimos, mas também estão entrando nos campos uns dos outros.

Por exemplo, a Aave lançou sua própria stablecoin; vocês apoiam exchanges impulsionadas pela Athena (Texas); e a Hyperliquid tem USDH e protocolo de empréstimos. Vocês estão se tornando novos grupos DeFi? Lembro que antes se discutia se Sushi e Yearn Finance eram “grupos DeFi”, mas no fim não deu certo.

Mas agora parece que vocês realmente estão impulsionando esse modelo. O que acham dessa tendência? Qual o objetivo final?

JEFF (Hyperliquid): Pessoalmente, acho que o termo “grupo DeFi” é um pouco contraditório. O ideal do DeFi é ser como blocos de Lego — cada equipe foca em um módulo, faz o melhor possível, e depois permite que outros se conectem e combinem via API.

Esse conceito era mais um “meme” no último ciclo, mas agora está se tornando realidade.

Talvez cada um tenha uma visão diferente, mas para a Hyperliquid, valorizamos muito construir primitivos financeiros centrais em uma plataforma “confiável e neutra”.

Por exemplo, trading spot, tokenização de ativos cripto — para grupos tradicionais (como exchanges centralizadas), isso é core business, precisa ser feito internamente. Mas na Hyperliquid, queremos que essas funções sejam construídas pela comunidade e mantenham a abertura.

No início, muitos duvidaram se esse modelo era viável, mas acho que já provamos que é possível. Continuaremos repetindo esse processo.

Acredito firmemente que o ideal original do DeFi é o caminho certo para construir sistemas financeiros — mais resilientes, com menos risco sistêmico. Pois, quando o risco é isolado em cada módulo, o sistema como um todo é mais seguro. Esse conceito ressoa tanto nas finanças tradicionais quanto no DeFi.

GUY (Ethena): Acho que parte do problema é que, no cripto, há poucos modelos de negócios realmente capazes de sustentar bilhões de dólares. Os três campos que você mencionou (trading, stablecoins, empréstimos) basicamente são tudo.

Então, ao tentar expandir o negócio e buscar novas fontes de receita, naturalmente você entra no campo de outras equipes, gerando “sobreposição”.

Nossa estratégia é: primeiro focar em fazer uma coisa muito bem, depois pensar em outras direções. Às vezes, há a tentação de “fazer um pouco de tudo”, mas já houve muitos casos de fracasso de “super apps DeFi” — eles não faziam nada bem, e ninguém realmente se importava com eles.

Nosso conceito é: focar em fazer um produto excelente. Sentimos até que ainda estamos longe de explorar todo o potencial desse produto.

Não somos uma plataforma como a Hyperliquid, mas há alguns aplicativos construídos sobre nosso produto principal. Não pretendemos criar nossa própria exchange, mas sim abrir nosso produto para que outras equipes construam seus negócios sobre ele.

Por exemplo, a USGH roda na Hyperliquid, mas não é um produto nativo da Hyperliquid, e sim construído por outra equipe. Essa relação é bidirecional, também temos equipes construindo produtos na Hyperliquid.

Portanto, voltando à sua pergunta, o problema é que há poucos lugares realmente lucrativos no cripto. Assim, os maiores participantes acabam “fazendo um pouco de tudo”, como exchanges centralizadas lançando stablecoins, suas próprias blockchains, etc. Esse modelo se repete em todo o setor.

Moderador: Certo, o ponto do Jeff é: grupos financeiros tradicionais fazem tudo “para si”, não são abertos, não se conectam, não se combinam. No DeFi, temos abertura e composabilidade, mas ainda existe competição entre ecossistemas. O que acha disso, Stani?

STANI (Aave): Na verdade, acho que o crescimento da Aave também se deve muito ao que essas equipes estão construindo, e isso é uma parte importante da história da Aave.

Composabilidade é a chave. A colateralização é um dos núcleos do sistema de produtos DeFi. O colateral e as oportunidades de rendimento podem acontecer em outros protocolos, que precisam de liquidez. Aave é o lugar que pode servir a várias inovações.

Acho improvável que a Aave faça o que essas equipes estão fazendo, pois nos beneficiamos dessa composabilidade. Esse é um dos valores do DeFi, e por isso muitos gostam de construir nesse setor — você não precisa chamar várias APIs, basta criar um produto interessante e ele se integra automaticamente a outros protocolos, formando um produto completo.

É isso que torna o setor empolgante. Continuaremos focados em empréstimos, pesquisando como gerenciar colaterais de forma mais eficiente e acessar mais oportunidades com segurança. Isso já é um trabalho enorme.

Moderador: Quero aprofundar esse tema. Lembra do início do DeFi? Naquela época, todos achavam que DeFi era como o MakerDAO v0, tudo totalmente on-chain, endógeno, sem conexão com o mundo externo ou moeda fiduciária.

STANI (Aave): Ah sim, já avançamos muito.

Moderador: Agora, olhando para a Aave, há o Horizon, um protocolo RWA permissionado; vocês até lançaram produtos em parceria com a BlackRock. O USDH da Hyperliquid é emitido pela Stripe/Bridge — uma grande fintech.

Agora está claro que DeFi e CeFi (ou o mundo centralizado em geral) não são separados, mas sim um continuum. Vocês estão constantemente transitando nesse espectro. Como veem essa tendência? Estamos caminhando para um futuro de profunda integração entre DeFi e o mundo centralizado? O ideal do “DeFi puro” já acabou?

JEFF (Hyperliquid): Acho que DeFi é essencialmente uma tecnologia, não um “mundo”. Nos últimos anos, pode ter parecido um ecossistema independente, mas, na essência, blockchain é uma tecnologia para alcançar consenso de estado global entre usuários.

É uma tecnologia melhor para lidar com a parte mais crítica da colaboração humana — dinheiro e ativos financeiros. Então, para mim, não é uma fusão ou competição entre dois mundos, mas sim o sistema financeiro inteiro atualizando sua stack tecnológica. E tecnologia melhor sempre vence.

GUY (Ethena): Acho que o “DeFi puro” que você descreveu só existe em pouquíssimos aplicativos hoje. O problema está na diferença de público: há um grupo muito preocupado com “descentralização total”, que são os primeiros usuários do cripto.

Mas a maioria que entrou depois é mais pragmática. Eles acham que algumas características da descentralização são importantes, mas não precisam ser todas. Eles se preocupam mais se o produto pode escalar e se tem boa experiência de usuário.

As aplicações realmente bem-sucedidas neste ciclo quase sempre fizeram concessões no eixo “descentralização vs usabilidade”. Não são totalmente descentralizadas, mas resolvem outros problemas mais importantes, como escalabilidade, facilidade de uso, etc.

Portanto, essa tendência certamente vai acelerar. Se você tem ambição global, não pode servir apenas aos 2.000 usuários que se importam com “descentralização extrema”. A nova geração de empreendedores quer construir produtos para o mundo.

STANI (Aave): Minha opinião é um pouco diferente. Acho que o termo “descentralização” já não é tão preciso. O que realmente importa é “resiliência”.

As pessoas se preocupavam com descentralização porque ela traz resiliência ao sistema, evitando pontos únicos de falha. Esse é o verdadeiro núcleo da nossa preocupação.

Governança também faz parte da resiliência. Você pode projetar mecanismos de governança resilientes.

Nos últimos anos, vimos que o empréstimo descentralizado não decolou de verdade. Em 2017, quando começamos a fazer empréstimos on-chain, muitas plataformas centralizadas (como Celsius, BlockFi, Genesis Lending) também estavam crescendo. Elas levantaram centenas de milhões de dólares, construindo modelos de empréstimo cripto totalmente centralizados.

Mas essas plataformas eram “caixas-pretas”, com gestão de risco opaca. Quando o ciclo de mercado virou, quase todas quebraram.

Agora, quase toda a atividade de empréstimo já migrou para on-chain. O empréstimo on-chain não só tem precificação mais eficiente, como também custos operacionais mais baixos. Por exemplo, a taxa de empréstimo centralizado pode ser 9%-12%, enquanto no DeFi é só 5%.

Portanto, minha conclusão é: para o setor financeiro tradicional, fintechs ou participantes centralizados, conectar-se diretamente à Aave para oferecer serviços aos usuários é mais fácil do que construir um negócio de empréstimo do zero e gerenciar riscos.
O sucesso do empréstimo DeFi se deve à transparência, execução via smart contracts, etc., que resultam em um sistema financeiro melhor. É isso que vemos.

No futuro, continuaremos nessa direção. Por exemplo, muitas stablecoins centralizadas já são baseadas em RWA, já cruzamos esse limite. Embora não tenhamos mais todas as características “puramente on-chain” de 2020, mantivemos alguns atributos-chave que trazem produtos financeiros melhores.

Moderador: Então, centralização não é o objetivo, mas um meio. O que realmente queremos é resiliência, confiabilidade, sustentabilidade. E esses novos sistemas realmente podem oferecer isso.

STANI (Aave): Ninguém vai usar um produto financeiro “só por ser descentralizado”, como aqueles sistemas em que 10 ou 20 pessoas discutem em fóruns de governança. O que importa é se o sistema é estável, se pode evitar riscos de forma eficaz. Se você consegue controlar riscos e ter transparência, os usuários podem tomar melhores decisões financeiras.

Riscos do DeFi

Moderador: Vamos falar sobre riscos, é uma boa transição.

Hoje, há muitas estratégias complexas no DeFi, como mineração em loop, divisão de rendimento da Pendle, arbitragem LST/LRT, etc. E, claro, velhos problemas como risco de smart contract, liquidação forçada, etc.

Quais riscos mais preocupam vocês? Afinal, este é o setor cripto, sempre haverá um próximo colapso, um próximo evento insano. De onde pode vir o próximo “risco desconhecido”? Jeff, do que você mais teme no ecossistema Hyperliquid?

JEFF (Hyperliquid): Essa pergunta não é fácil de responder. Estou pensando seriamente. Para mim, o maior risco é o “risco de execução”.

Moderador: Esse não vale, quero dizer risco real.

JEFF (Hyperliquid): Estou falando sério. Sempre imaginamos “cisnes negros”, mas, na prática, a maioria dos sistemas falha não por acidentes, mas por “doenças crônicas”.

Como nos problemas de saúde humana, o que realmente mata não é o acidente, mas o problema acumulado ao longo do tempo. Esse “declínio lento e doloroso” é o maior risco.

Claro, há também os riscos explosivos que você mencionou. Tentamos garantir a solvência matemática no design do protocolo, sem depender do preço de ativos off-chain ou garantias externas.

Um bom sistema não deve depender dessas suposições externas. O ideal do DeFi é construir um sistema matematicamente consistente, garantindo que a lógica on-chain mantenha a estabilidade.

Mas acredito que, se a Hyperliquid falhar, o motivo não será técnico ou de mercado, mas sim o fato de a comunidade não construir algo realmente valioso.

Com o desenvolvimento do projeto, é fácil cair na complacência, achar que “já vencemos” e começar a se acomodar. Essa arrogância é humana, mas também um dos maiores riscos.

Isso não é só um problema da Hyperliquid, mas de todo o DeFi. Já avançamos muito, mas ainda temos um longo caminho. Ainda não convencemos o sistema financeiro tradicional a levar este setor a sério.

Moderador: Então, o verdadeiro risco pode ser a complacência e a perda de vigilância. GUY, como você vê o risco na Ethena?

GUY (Ethena): Acho que, no geral, os sistemas hoje são muito mais seguros do que no último ciclo. Por exemplo, o Vitalik mencionou no Matters há duas semanas que os ataques a smart contracts, como proporção do TVL, caíram drasticamente desde o último ciclo.

Do ponto de vista de engenharia e tecnologia, a segurança on-chain realmente melhorou. Outro ponto é o problema da alavancagem sistêmica. Embora ainda haja alavancagem no sistema, não é como no último ciclo, cheio de balanços opacos, sem saber onde estava o risco.

Como o STANI mencionou, Genesis, Three Arrows e outras instituições centralizadas tinham estruturas de alavancagem muito obscuras. Neste ciclo, essas posições não são tão evidentes. De certa forma, o colapso da Terra também foi uma forma de alavancagem — seu USD era um passivo sem suporte real no sistema.

Portanto, do ponto de vista técnico e de alavancagem, estamos mais seguros. Mas há um contraponto: vimos o crescimento exponencial do sistema. O STANI é o melhor exemplo — o balanço on-chain deles cresceu 10 vezes desde 2021.

Agora, esses protocolos on-chain já têm escala próxima ao 33º maior banco dos EUA. Esses números são enormes, e qualquer problema terá grande impacto.

Mas é para isso que existimos — não estamos aqui para construir coisas irrelevantes. Devemos nos entusiasmar por construir infraestrutura “sistemicamente importante”, mas de forma responsável.

Outro ponto: quando a Ethena foi lançada, muitos se preocuparam com nosso modelo de risco e como nos integraríamos ao sistema.

Mas acho que nossa abordagem hoje é uma das versões mais seguras da “estrutura do dólar”. Mas, ao mesmo tempo, abriu-se a “janela de Overton”, permitindo que qualquer um chame de “stablecoin” um empréstimo para a Kenton Bicycle Company.

Parece que agora embalamos qualquer coisa como “dólar” e dizemos que é stablecoin. Espero que todos parem um pouco para pensar: será que já fomos longe demais ao definir o que pode ser chamado de dólar?

Moderador: STANI, qual o maior risco que a Aave enfrenta?

STANI (Aave): Eu me preocupo com todos os riscos, assim vocês não precisam se preocupar (risos). Principalmente porque há muitos módulos no DeFi para gerenciar e monitorar ao mesmo tempo.

Nos últimos anos, alguns tipos de risco caíram bastante. Por exemplo, risco de smart contract — muitos protocolos já foram testados por anos e são muito maduros. O risco relacionado ao tipo de ativo também está amadurecendo, agora há muitos ótimos provedores de risco ajudando protocolos de empréstimo a gerenciar esses parâmetros, com ótimo desempenho.

Portanto, desse ponto de vista, não estou tão preocupado. Mas acredito que o verdadeiro teste de risco para protocolos de empréstimo é durante ciclos de baixa do mercado.

Quando o mercado está estável ou em alta, todos ficam animados para listar novos ativos. Mas a verdadeira capacidade de gestão de risco só é testada quando o mercado cai e as liquidações são acionadas.

Nos últimos cinco anos, a Aave teve mais de 300.000 eventos de liquidação, totalizando US$ 3.3 bilhões, com a maior liquidação única entre US$ 200-300 milhões. Isso mostra que é possível construir sistemas resilientes no DeFi.

Hoje, foco mais no “risco de contraparte”. Por exemplo, quando um ativo é integrado à Aave, avaliamos o risco do protocolo ou ativo por trás dele, como é gerenciado, se há algum tipo de permissão ou controle centralizado.

Isso também está relacionado ao elemento centralizado que você mencionou. Alguns ativos podem ter lógica de controle em smart contracts ou funções centralizadas.

Comparativamente, me preocupo mais com essas partes centralizadas. No mundo puramente de smart contracts, tudo é visível e verificável. Mas ativos centralizados exigem mais transparência.

Crédito à equipe da Credora, que fez muitos esforços em transparência, permitindo que vejamos melhor como os ativos funcionam por trás.

Acho que essa é uma das vantagens do DeFi: você realmente pode ver “como a salsicha é feita”.

Perguntas rápidas

Moderador: Certo, nosso tempo está acabando, vamos para o bate-bola. Cada um responde rapidamente algumas perguntas. Quem você considera seu maior concorrente?

STANI (Aave): Bancos

GUY (Ethena): Circle

JEFF (Hyperliquid): Não estamos competindo com ninguém

Moderador: Qual o erro mais comum cometido pela maioria dos fundadores de DeFi?

JEFF (Hyperliquid): Focar cedo demais em infraestrutura

GUY (Ethena): Ser muito introvertido, focar apenas no nicho interno do DeFi

STANI (Aave): Ignorar a composabilidade