Da “liquidez abundante” à diferenciação: a temporada das altcoins repetirá o brilho de 2021?

Autor: Jiawei @IOSG

Introdução

 

▲ Fonte: CMC

Nos últimos dois anos, o foco do mercado tem sido constantemente atraído por uma questão: haverá outra temporada das altcoins?

Em comparação com a força do bitcoin e o avanço da institucionalização, a maioria das altcoins apresentou desempenhos insatisfatórios, com a capitalização de mercado da maioria das altcoins existentes encolhendo 95% em relação ao ciclo anterior, e até mesmo novas moedas com muitos holofotes ficaram atoladas. O Ethereum também passou por um longo período de baixa, só se recuperando recentemente graças a estruturas de negociação como o “modelo de token-equity”.

Mesmo com o bitcoin atingindo novos recordes e o Ethereum se recuperando e estabilizando relativamente, o sentimento geral do mercado em relação às altcoins permanece deprimido. Cada participante do mercado espera que o mercado repita o épico bull market de 2021.

Apresento aqui uma tese central: o ambiente macroeconômico e a estrutura de mercado que permitiram o amplo e prolongado bull market de 2021 já não existem mais — isso não significa que a temporada das altcoins não virá, mas sim que ela provavelmente ocorrerá em um mercado de alta mais lento e de forma mais segmentada.

O efêmero 2021

 

▲ Fonte: rwa.xyz

O ambiente externo do mercado em 2021 foi bastante único. Durante a pandemia de COVID-19, os bancos centrais de vários países estavam imprimindo dinheiro a uma velocidade sem precedentes e injetando esse capital barato no sistema financeiro, comprimindo o rendimento dos ativos tradicionais e deixando todos com muito dinheiro em mãos.

Impulsionados pela busca por altos retornos, os fundos começaram a fluir massivamente para ativos de risco, e o mercado cripto tornou-se um importante destino. O exemplo mais direto é a emissão de stablecoins, que aumentou drasticamente de cerca de 20 bilhões de dólares no final de 2020 para mais de 150 bilhões de dólares no final de 2021, um crescimento de mais de 7 vezes em um ano.

Dentro da indústria cripto, após o DeFi Summer, a infraestrutura financeira on-chain estava sendo construída, os conceitos de NFT e metaverso entraram no mainstream, e as corridas por blockchains públicas e escalabilidade estavam em fase de crescimento. Ao mesmo tempo, a oferta de projetos e tokens era relativamente limitada, com alta concentração de atenção.

Tomando o DeFi como exemplo, havia poucos projetos blue chip na época, e apenas alguns protocolos como Uniswap, Aave, Compound e Maker representavam todo o setor. As opções de investimento eram poucas, facilitando a formação de um movimento conjunto de capital para impulsionar todo o segmento.

Esses dois fatores forneceram o solo fértil para a temporada das altcoins em 2021.

Por que “bons tempos não duram, grandes festas não se repetem”

Deixando de lado os fatores macroeconômicos, acredito que a estrutura atual do mercado mudou significativamente em relação a quatro anos atrás nos seguintes aspectos:

Expansão acelerada do lado da oferta de tokens

▲ Fonte: CMC

O efeito de enriquecimento de 2021 atraiu uma grande quantidade de capital. Nos últimos quatro anos, o boom do venture capital elevou invisivelmente a avaliação média dos projetos, a popularização dos airdrops e a propagação viral das memecoins aceleraram drasticamente a emissão de tokens, elevando também suas avaliações.

▲ Fonte: Tokenomist

Diferente de 2021, quando a maioria dos projetos estava em alta circulação, atualmente, exceto pelas memecoins, os principais projetos enfrentam grande pressão de desbloqueio de tokens. Segundo a TokenUnlocks, só entre 2024 e 2025, mais de 200 bilhões de dólares em tokens estarão sujeitos a desbloqueio. Este é o cenário de “alto FDV, baixa circulação” tão criticado neste ciclo.

Dispersão de atenção e liquidez

▲ Fonte: Kaito

No nível da atenção, o gráfico acima mostra aleatoriamente a mindshare de projetos Pre-TGE no Kaito. Entre os 20 principais projetos, podemos identificar pelo menos 10 subsegmentos diferentes. Se tivéssemos que resumir as principais narrativas do mercado em 2021 em poucas palavras, a maioria diria “DeFi, NFT, GameFi/Metaverse”. Já nos últimos dois anos, é difícil descrever o mercado com apenas alguns termos.

Nesse contexto, o capital muda rapidamente entre diferentes segmentos e por pouco tempo. O Crypto Twitter está repleto de informações, e diferentes grupos discutem temas distintos a maior parte do tempo. Essa fragmentação da atenção dificulta a formação de um movimento conjunto de capital como em 2021. Mesmo que um segmento tenha bom desempenho, é difícil que isso se espalhe para outros setores, muito menos impulsionar uma alta generalizada.

No nível da liquidez, um dos fundamentos da temporada das altcoins é o efeito de transbordamento de capital lucrativo: a liquidez primeiro entra em ativos principais como bitcoin e ethereum, depois busca altcoins com maior potencial de retorno. Esse efeito de transbordamento e rotação de capital fornece suporte contínuo de compra para ativos de cauda longa.

Essa situação, que parece natural, não foi observada neste ciclo:

• Primeiro, porque as instituições e ETFs que impulsionam o bitcoin e o ethereum não alocam capital em altcoins, preferindo ativos principais e produtos regulados e custodiáveis, o que reforça o efeito de sucção dos ativos principais em vez de elevar o nível de todo o mercado.

• Segundo, a maioria dos investidores de varejo no mercado provavelmente nem possui bitcoin ou ethereum, estando presos em altcoins nos últimos dois anos, sem liquidez extra.

Falta de aplicações que rompam a bolha

O boom do mercado em 2021 teve algum fundamento. O DeFi trouxe vitalidade para o uso de blockchain, enquanto os NFTs expandiram o efeito de criadores e celebridades para fora do círculo cripto, com o crescimento vindo de novos usuários e casos de uso (pelo menos era essa a narrativa).

Após quatro anos de iteração tecnológica e de produto, percebemos que houve excesso de construção de infraestrutura, mas poucas aplicações realmente romperam a bolha. Ao mesmo tempo, o mercado amadureceu, tornando-se mais pragmático e sóbrio — diante da fadiga de narrativas, o mercado precisa ver crescimento real de usuários e modelos de negócios sustentáveis.

Sem a entrada contínua de novo sangue para absorver a oferta crescente de tokens, o mercado só pode cair em uma competição interna de soma zero, o que não fornece a base necessária para uma alta generalizada.

Desenhando e imaginando a temporada atual das altcoins

A temporada das altcoins virá, mas não será como a de 2021.

Primeiro, a lógica básica de rotação de lucros e setores ainda existe. Podemos observar que, após o bitcoin atingir 100 mil dólares, o ímpeto de alta de curto prazo diminui claramente, e o capital começa a buscar o próximo alvo. O mesmo vale para o ethereum.

Em segundo lugar, com a liquidez de mercado persistentemente baixa, investidores presos em altcoins precisam buscar formas de se salvar. O ethereum é um bom exemplo: os fundamentos mudaram neste ciclo? As aplicações mais populares, Hyperliquid e pump.fun, não estão no ethereum; o conceito de “computador mundial” já é antigo.

Com liquidez interna insuficiente, é preciso buscar fora. Impulsionados pelo DAT, com o ETH subindo mais de três vezes, muitas histórias sobre stablecoins e RWA ganharam base realista.

Imagino os seguintes cenários:

Alta de ativos com fundamentos sólidos

▲ Fonte: TokenTerminal

Em um mercado incerto, o capital instintivamente busca certeza.

O capital fluirá mais para projetos com fundamentos sólidos e PMF. Esses ativos podem ter ganhos limitados, mas são mais estáveis e previsíveis. Por exemplo, Uniswap e Aave, blue chips do DeFi, mantiveram resiliência mesmo em mercados de baixa; Ethena, Hyperliquid e Pendle se destacaram como estrelas neste ciclo.

Potenciais catalisadores podem incluir ações de governança como ativação de taxas, entre outros.

O ponto comum desses projetos é que eles geram fluxo de caixa significativo e seus produtos já foram amplamente validados pelo mercado.

Oportunidades Beta em ativos fortes

Quando uma linha principal do mercado (como ETH) começa a subir, investidores que perderam essa alta ou buscam maior alavancagem procuram “ativos proxy” altamente correlacionados para obter retornos Beta. Exemplos incluem UNI, ETHFI, ENS, etc. Eles amplificam a volatilidade do ETH, mas sua sustentabilidade é menor.

Reprecificação de antigos setores com adoção mainstream

Desde compras institucionais de bitcoin, ETFs, até o modelo DAT, a narrativa principal deste ciclo é a adoção pelas finanças tradicionais. Se o crescimento das stablecoins acelerar, supondo um aumento de 4 vezes para 1 trilhão de dólares, parte desse capital provavelmente fluirá para o DeFi, impulsionando a reprecificação do setor. Ao migrar de produtos financeiros de nicho para o mainstream financeiro tradicional, isso remodelará o framework de avaliação dos blue chips do DeFi.

Especulação em ecossistemas locais

▲ Fonte: DeFiLlama

O HyperEVM, devido ao alto nível de discussão, forte engajamento dos usuários e concentração de capital, pode gerar efeitos de riqueza e Alpha em projetos do ecossistema durante ciclos de crescimento que duram de semanas a meses.

Divergência de avaliação em projetos estrela

▲ Fonte: Blockworks

Tomando pump.fun como exemplo, após o pico de entusiasmo pelo lançamento de tokens, com a avaliação retornando a níveis conservadores e surgindo divergências no mercado, se os fundamentos permanecerem fortes, pode haver oportunidades de recuperação. No médio prazo, pump.fun, como líder do segmento meme e com receita como suporte fundamental e modelo de recompra, pode superar a maioria dos memes principais.

Conclusão

A temporada das altcoins do tipo “compre de olhos fechados” de 2021 já faz parte da história. O ambiente de mercado está se tornando mais maduro e segmentado — o mercado está sempre certo, e como investidores, só podemos nos adaptar a essas mudanças.

Com base no exposto, faço algumas previsões para encerrar:

1. Após a entrada de instituições financeiras tradicionais no mundo cripto, sua lógica de alocação de capital é completamente diferente da dos investidores de varejo — elas exigem fluxo de caixa explicável e modelos de avaliação comparáveis. Essa lógica beneficia diretamente a expansão e crescimento do DeFi no próximo ciclo. Protocolos DeFi, para disputar capital institucional, adotarão de forma mais ativa, nos próximos 6–12 meses, mecanismos de distribuição de taxas, recompra ou design de dividendos.

   No futuro, a lógica de avaliação baseada apenas em TVL dará lugar à lógica de distribuição de fluxo de caixa. Podemos ver alguns produtos DeFi institucionais lançados recentemente, como o Horizon da Aave, que permite empréstimos de stablecoins lastreados em títulos do Tesouro dos EUA tokenizados e fundos institucionais.

   Com a complexidade do ambiente macro de taxas de juros e a crescente demanda das finanças tradicionais por rendimento on-chain, infraestruturas de rendimento padronizadas e produtizadas se tornarão joias raras: derivativos de taxa de juros (como Pendle), plataformas de produtos estruturados (como Ethena) e agregadores de rendimento serão beneficiados.

   O risco para protocolos DeFi é que instituições tradicionais usem sua marca, compliance e vantagens de distribuição para lançar seus próprios produtos “jardim murado” regulados, competindo com o DeFi existente. Isso já é visível com o lançamento conjunto da blockchain Tempo por Paradigm e Stripe.

2. O futuro mercado de altcoins pode tender a uma estrutura “barbell”, com liquidez fluindo para dois extremos: de um lado, DeFi blue chips e infraestrutura, que possuem fluxo de caixa, efeito de rede e reconhecimento institucional, atraindo a maior parte do capital em busca de crescimento estável. Do outro lado, ativos puramente especulativos de alto risco — memecoins e narrativas de curto prazo. Esses ativos não têm fundamentos, mas servem como ferramentas especulativas de alta liquidez e baixo acesso, satisfazendo a demanda do mercado por risco e retorno extremos. Projetos intermediários, com algum produto mas sem grande diferencial ou narrativa, podem ficar em posição desconfortável se a estrutura de liquidez não melhorar.