Autor: San, TechFlow
Jako spółka giełdowa posiadająca najwięcej BTC na świecie, Strategy (MicroStrategy) ogłosiła 1 grudnia 2025 roku, że poprzez sprzedaż akcji zwykłych klasy A zebrała środki i utworzyła rezerwę o wartości 1.44 miliarda dolarów.
W oficjalnym oświadczeniu podkreślono, że ten krok ma na celu wsparcie wypłaty dywidend z akcji uprzywilejowanych oraz odsetek od niespłaconych zobowiązań w ciągu najbliższych 21 do 24 miesięcy, aby wzmocnić zobowiązania wobec inwestorów kredytowych i akcjonariuszy.
Ta firma, postrzegana jako „cień ETF BTC”, przez ostatnie lata realizowała niezwykle prostą i agresywną strategię: finansowanie się możliwie najniższym kosztem i natychmiastowe przekształcanie środków w bitcoin.
W ramach wielkiej narracji Michaela Saylora „Cash is Trash”, na bilansie Strategy waluta fiat była zwykle utrzymywana tylko na minimalnym poziomie niezbędnym do codziennej działalności.
To wyraźnie stoi w sprzeczności z obecnym oświadczeniem. W obliczu ostatnich spadków ceny BTC z lokalnych szczytów i wzmożonej zmienności rynku, ten ruch Strategy ponownie wzbudził niepokój na rynku. Jakie skutki dla rynku może przynieść sytuacja, gdy największy posiadacz BTC nie tylko nie kupuje, ale wręcz sprzedaje BTC?
Punkt zwrotny w strategii
Najważniejsze w tym wydarzeniu jest to, że Strategy po raz pierwszy publicznie przyznała możliwość sprzedaży posiadanych BTC.
Założyciel i przewodniczący firmy, Michael Saylor, od dawna uznawany jest za zagorzałego ewangelistę bitcoina, a jego kluczową strategią było „kupować i trzymać na zawsze”. Jednak CEO firmy, Phong Le, w jednym z podcastów jasno stwierdził, że jeśli wskaźnik mNAV (stosunek wartości przedsiębiorstwa do wartości posiadanych aktywów kryptowalutowych) spadnie poniżej 1 i firma nie będzie w stanie pozyskać finansowania w inny sposób, sprzeda BTC, aby uzupełnić rezerwy dolarowe.
To stanowisko przełamało wizerunek Strategy jako firmy „all-in na BTC” i zostało odebrane przez rynek jako znaczący punkt zwrotny w strategii firmy, budząc wątpliwości co do trwałości jej modelu biznesowego.
Reakcja rynku
Ta zmiana strategii Strategy natychmiast wywołała gwałtowną negatywną reakcję na rynku.
Po sugestii CEO o możliwej sprzedaży BTC, kurs akcji Strategy w trakcie sesji spadł o 12,2%, co pokazuje panikę inwestorów wobec zmiany strategii.
Po ogłoszeniu, cena BTC również spadła o ponad 4%. Ten spadek być może nie był wyłącznie skutkiem działań MicroStrategy, ale rynek wyraźnie wychwycił niepokojący sygnał, że największy nabywca wstrzymuje agresywne zakupy.
Oczekiwanie, że główny kapitał przechodzi w tryb wyczekiwania, spotęgowało korektę rynku w kierunku bezpiecznych aktywów.
W porównaniu do „powierzchownych kryzysów” jak spadek kursu akcji i ceny BTC, głębszy kryzys wynika z postawy instytucji inwestycyjnych.
Dane pokazują, że w trzecim kwartale 2025 roku wiele czołowych instytucji inwestycyjnych, w tym Capital International, Vanguard i BlackRock, dobrowolnie zmniejszyło ekspozycję na MSTR, łącznie redukując pozycje o około 5.4 miliarda dolarów.
Te dane wskazują, że wraz z pojawieniem się bardziej bezpośrednich i zgodnych z regulacjami kanałów inwestycyjnych, takich jak spot ETF BTC, Wall Street stopniowo porzuca starą logikę inwestowania w „MSTR jako proxy BTC”.
Wśród firm DAT wskaźnik mNAV jest kluczowy do zrozumienia ich modeli biznesowych.
W hossie rynek był gotów płacić wysoką premię za MSTR (mNAV znacznie powyżej 1, w szczycie sięgając 2,5), co pozwalało firmie tworzyć wartość poprzez „emisję akcji → zakup bitcoina → wzrost kursu akcji dzięki premii”.
Jednak wraz z ochłodzeniem rynku, premia mNAV praktycznie zniknęła, spadając do okolic 1.
Oznacza to, że emisja akcji na zakup BTC stała się grą o sumie zerowej, która nie zwiększa wartości dla akcjonariuszy, a kluczowy silnik wzrostu być może już zgasł.
Upadek narracji perpetuum mobile
Patrząc z krótkoterminowej i racjonalnej perspektywy finansowej, obecny pesymizm rynku wobec Strategy nie jest bezpodstawny.
Ta rezerwa gotówkowa w wysokości 1.44 miliarda dolarów w rzeczywistości oznacza koniec fascynującej niegdyś narracji o „perpetuum mobile kupowania BTC”. Logika „emisji akcji na zakup BTC”, którą rynek wcześniej uwielbiał, opierała się na optymistycznym założeniu, że kurs akcji zawsze będzie wyższy niż cena konwersji obligacji zamiennych.
Obecnie Strategy ma aż 8.2 miliarda dolarów obligacji zamiennych, a S&P Global jasno określił jej rating kredytowy jako „B-”, czyli poziom śmieciowy, ostrzegając przed potencjalnym kryzysem płynności.
Sedno kryzysu polega na tym, że jeśli kurs akcji będzie się utrzymywał na niskim poziomie, posiadacze obligacji przy wykupie odmówią konwersji na akcje (ponosząc większe straty), żądając pełnej spłaty gotówką. Szczególnie jedna z emisji obligacji o wartości 1.01 miliarda dolarów może zostać wykupiona już w 2027 roku, co stanowi wyraźną i sztywną presję na przepływy pieniężne w średnim terminie.
W tym kontekście utworzenie rezerwy nie służy wyłącznie wypłacie odsetek, ale także przeciwdziałaniu potencjalnemu „runowi na gotówkę”, jednak przy zerowej premii mNAV środki te pochodzą głównie z rozwodnienia obecnych udziałów akcjonariuszy.
Innymi słowy, firma konsumuje wartość akcjonariuszy, aby zasypać przepaść zadłużenia z przeszłości.
Jeśli presja zadłużeniowa to choroba przewlekła, to usunięcie z indeksu MSCI może być nagłym, śmiertelnym ciosem.
Wraz z agresywnym zwiększaniem pozycji przez Strategy w ostatnich dwóch latach, udział BTC w jej aktywach ogółem wzrósł już do ponad 77%, znacznie przekraczając 50% próg ustalony przez twórców indeksów takich jak MSCI.
Powiązany artykuł: Odliczanie do ucieczki 8.8 miliarda dolarów, MSTR staje się odrzutkiem globalnych funduszy indeksowych
To rodzi poważny problem klasyfikacyjny – MSCI rozważa przeklasyfikowanie firmy z „operacyjnej” na „fundusz inwestycyjny”. Taka administracyjna zmiana może wywołać katastrofalną reakcję łańcuchową.
Jeśli zostanie uznana za fundusz, MSTR zostanie usunięta z głównych indeksów giełdowych, co uruchomi przymusową likwidację pozycji o wartości bilionów dolarów przez fundusze śledzące te indeksy.
Zgodnie z szacunkami JPMorgan, ten mechanizm może wywołać falę pasywnej wyprzedaży o wartości nawet 8.8 miliarda dolarów. Dla MSTR, której dzienny wolumen obrotu wynosi zaledwie kilkanaście miliardów dolarów, taka skala wyprzedaży oznacza powstanie czarnej dziury płynności, mogącej doprowadzić do gwałtownego załamania kursu akcji, bez żadnego popytu fundamentalnego, który mógłby to przechwycić.
Droga, ale konieczna składka ubezpieczeniowa
W branży krypto, która podlega cyklom, patrząc w dłuższej perspektywie, takie pozornie „samookaleczające” działania obronne Strategy mogą być właśnie drogą, ale konieczną składką ubezpieczeniową, by odnieść ostateczne zwycięstwo.
„Najważniejsze to pozostać przy stole”.
Kolejne cykle hossy i bessy pokazały, że powodem „wyzerowania” inwestorów nie są spadki cen kryptowalut, lecz ignorowanie ryzyka i „all-in”, co w przypadku nieoczekiwanych wydarzeń prowadzi do przymusowego opuszczenia gry i braku szansy na powrót.
Z tej perspektywy, utworzenie przez Strategy rezerwy gotówkowej w wysokości 1.44 miliarda dolarów ma na celu zapewnienie sobie miejsca przy stole za możliwie najniższą cenę.
Poświęcając krótkoterminowe prawa akcjonariuszy i premię rynkową, firma zyskuje kontrolę w ciągu najbliższych dwóch lat – to przejaw strategicznej mądrości: przed nadejściem burzy zwijać żagle, by przetrwać, a gdy nadejdzie kolejny cykl płynności i pogoda się poprawi, Strategy z 650 000 BTC wciąż będzie niezastąpionym „blue chipem” rynku kryptowalut.
Ostateczne zwycięstwo nie należy do tych, którzy żyją najefektowniej, lecz do tych, którzy przetrwają najdłużej.
Poza przedłużeniem własnej egzystencji, działania Strategy mają głębsze znaczenie – wytyczają możliwą, zgodną z regulacjami ścieżkę dla wszystkich firm DAT.
Gdyby Strategy kontynuowała wcześniejsze „all-in”, prawdopodobieństwo upadku byłoby ogromne, a narracja „spółka giełdowa trzymająca kryptowaluty” zostałaby całkowicie obalona, co mogłoby wywołać bezprecedensową falę negatywnych wydarzeń w historii kryptowalut.
Przeciwnie, jeśli uda się wprowadzić „system rezerw” znany z tradycyjnych finansów i znaleźć równowagę między wysoką zmiennością BTC a stabilnością finansową spółki giełdowej, Strategy przestanie być tylko firmą gromadzącą bitcoiny, a wytyczy zupełnie nową ścieżkę.
Ta transformacja to w istocie deklaracja Strategy wobec S&P, MSCI i tradycyjnych funduszy z Wall Street: nie tylko mamy gorącą wiarę, ale także profesjonalne zarządzanie ryzykiem w ekstremalnych warunkach.
Taka dojrzała strategia może być w przyszłości biletem do akceptacji przez główne indeksy i pozyskania tańszego finansowania.
Na pokładzie Strategy znajduje się nadzieja i kapitał całej branży krypto. Bardziej niż to, jak szybko płynie w słoneczną pogodę, liczy się to, czy jest wystarczająco stabilna, by przetrwać burzę.
Ta rezerwa w wysokości 1.44 miliarda dolarów to zarówno korekta wcześniejszej jednostronnej strategii, jak i deklaracja gotowości na przyszłą niepewność.
Krótkoterminowo ta transformacja wiąże się z bólem: zanik premii mNAV, pasywne rozwodnienie udziałów i tymczasowe zatrzymanie koła wzrostu to nieuniknione koszty rozwoju.
Jednak w dłuższej perspektywie to próg, który Strategy i niezliczone przyszłe firmy DAT muszą przekroczyć.
Aby sięgnąć nieba, najpierw trzeba mieć mocno stąpające po ziemi stopy.
