Kapag ang mga kumpanya ng BTC treasury ay napasok sa cycle ng pagbebenta, maaaring ang mga kumpanyang mababa ang kalidad ang maging huling nagwagi.

May-akda: Cheshire Capital

Pagsasalin: Deep Tide TechFlow

Nais kong magbigay ng prediksyon hinggil sa posibleng landas ng pag-unlad ng mga Bitcoin Treasury Companies (BTC Treasury Companies, pinaikling TC) sa susunod na 6 hanggang 12 buwan:

1. Paunang Yugto: Mayroong 10 magkakaibang treasury companies na may hawak na Bitcoin, at nagte-trade sa iba't ibang antas ng mNAV (market value net asset multiple) mula 1.0x hanggang 5.0x, habang ang presyo ng Bitcoin ay nasa $120,000. Ang kalidad ng mga kumpanyang ito ay iba-iba (ang kalidad ay tinutukoy ng laki ng treasury at ng paniniwala at kakayahan sa marketing ng pamunuan).

2. Nagsisimula ang Pagbebenta ng Mababa ang Kalidad na Kumpanya: Ang ilang mababa ang kalidad na Bitcoin treasury companies ay nagsisimulang bumaba sa ilalim ng 1.0x mNAV. Para sa mga kumpanyang ang mga lider ay hindi tunay na Bitcoin believers (tulad ni Michael Saylor), ang lohikal na pagpili ay ibenta ang Bitcoin upang i-buyback ang shares, na may short-term value accretive effect (ang proporsyon ng nabawasang shares ay mas mataas kaysa sa pagbaba ng net asset). Ang mga kumpanyang ito ay nakakabenta ng bahagi ng kanilang Bitcoin sa presyong $120,000.

3. Bumababa ang Presyo ng Bitcoin sa$115,000 (ngayon ay nasa paligid ng $90,000): Dahil sa pagbebenta sa hakbang 2, nagsisimulang bumaba ang presyo ng Bitcoin sa $115,000. Ang ilang iba pang Bitcoin treasury companies, kabilang ang mga nag-buyback ng shares dati, ay nagsisimulang mag-trade sa mas mababang mNAV dahil sa inverse correlation ng presyo ng Bitcoin at mNAV. May 4 hanggang 5 pang kumpanya ang pumipili na magbenta ng Bitcoin para sa buyback, na nakakabenta sa presyong $115,000.

4. Nabubulabog ang Kumpiyansa ng Merkado: Napagtatanto ng merkado na sa 10 Bitcoin treasury companies, 8 hanggang 9 ay talagang short-term capital lamang, mas pinapahalagahan ang pansamantalang kita ng shareholders kaysa sa pangmatagalang akumulasyon ng Bitcoin. Nagsisimulang asahan ng merkado na maaaring kailanganin ng mga kumpanyang ito na ibenta ang 30%-50% ng kanilang Bitcoin reserves (sa katunayan, kahit ang MicroStrategy ay bumaba sa halos 0.5x mNAV noong 2022). Mabilis na nag-aadjust ang presyo ng Bitcoin sa $100,000, at karamihan sa mga Bitcoin treasury companies ay bumababa sa ilalim ng 1.0x mNAV.

5. Lalong Lumalaki ang Presyon sa Mid-Quality Companies: Ang mga mid-quality crypto treasury companies na dati ay nag-aalangan kung magbebenta ng Bitcoin ay napipilitang kumilos dahil sa pressure mula sa merkado at shareholders upang mapanatili ang kanilang mNAV. Lalong bumibilis ang pagbebenta, na may $500 milyon hanggang $1 bilyon na Bitcoin na naibebenta kada linggo. Kahit ang mga high-quality companies (tulad ng MicroStrategy, 3350, XXI) ay nahihirapang suportahan ang presyo sa pamamagitan ng pagbili, kaya bumababa ang presyo ng Bitcoin sa $90,000.

6. Kumpletong Pagbagsak: Ang buong sistema ng Bitcoin treasury companies, kabilang ang mga high-quality companies, ay nagte-trade na ngayon sa ilalim ng 1.0x mNAV. Ang presyo ng MicroStrategy preferred shares ay bumababa sa $0.70 sa face value, at may mga tsismis na maaaring itigil ni Saylor ang dividends. Ang ilang kumpanyang dating kilala sa matibay na paghawak ng Bitcoin (tulad ng 3350, XXI) ay nagsisimula nang magbenta ng Bitcoin upang tustusan ang operational costs, kaya bumabagsak ang presyo ng Bitcoin sa $80,000.

7. Umatras ang Mababa ang Kalidad na Kumpanya, Lalong Lumala ang Pagbebenta: Sa puntong ito, halos lubos nang naubos ng karamihan sa mababa ang kalidad na Bitcoin treasury companies ang kanilang Bitcoin reserves, at may mga maagang "catching the falling knife" na nangyayari sa merkado. Gayunpaman, ang panganib ng reflexive loop na ito ay habang lumalaki ang laki at bilis ng pagbebenta, pati ang mga mid-to-high quality companies ay nagsisimula nang sumuko. Ang pinakamalalaking Bitcoin holdings ay pumapasok na sa merkado, na may $1.5 bilyon hanggang $3 bilyon na naibebenta kada linggo. Dapat tandaan na ang non-MicroStrategy BTC treasury companies ay may kabuuang hawak na humigit-kumulang 350,000 Bitcoin, na katumbas ng humigit-kumulang $40 bilyon sa kasalukuyang presyo. Kung mapipilitang sumali ang MicroStrategy, maaaring tumagal at mas maging malala pa ang pagbebenta. Sa huli, bumabagsak ang presyo ng Bitcoin sa $70,000.

Kung mangyari ang nabanggit na senaryo, maaaring magkaroon ng mga sumusunod na resulta:

• Ang Mababa ang Kalidad na Bitcoin Treasury Companies ay Maaaring Pinakamalaking Kumita: Dahil sila ang unang "napipilitang" magbenta ng Bitcoin. Sa katunayan, ang pagbebenta ng Bitcoin ay nangangahulugang tumigil na sila sa iterative game bilang treasury company at lumipat na sa one-time value maximization game. Gayunpaman, kahit isang beses lang magbenta, masisira na ang reputasyon bilang "diamond hand" treasury company, at malaki ang mababawas sa future capital inflow.

• Ang Matibay na Bitcoin Treasury Companies ay Maaaring Sa Huli ang Magwagi: Kung naniniwala ka na ang Bitcoin ay isang asset na may 30-40% annual CAGR (naniniwala ako!), ang mga kumpanyang matibay na maghawak sa gitna ng kaguluhan sa merkado ay sa huli ay makakaligtas. Sa kasalukuyan, naniniwala akong si Michael Saylor lang ang gagawin ang lahat para hindi mabitawan ang kanyang Bitcoin, pero maaaring may iba pang kandidato (tulad ng 3350, NAKA). Gayunpaman, bago matapos ang malakihang pagbebenta, walang treasury company ang karapat-dapat na long-term bullish.

• Ang Mid-Tier Players ay Maaaring Pinakamalaking Malugi: Karaniwan, ang mga kumpanyang ito ay hindi "sharks" ng merkado, wala ring sapat na paniniwala, at hindi rin tunay na Bitcoin believers (tulad ng MARA, RIOT, SMLR). Sa nabanggit na senaryo, malamang na magbebenta sila ng Bitcoin sa yugto (6) hanggang (7), na may average selling price na mga $75,000.

• Kalagayan ng Ibang Asset Treasury Companies: Ang parehong lohika ay naaangkop sa ibang asset treasury companies, maliban sa isang eksepsiyon: mayroong duopoly o oligopoly sa asset market. Halimbawa, ang Ethereum (ETH) ay kasalukuyang may ganitong kondisyon, kung saan ang BMNR at SBET ay may hawak na 75% ng ETH na hawak ng treasury companies (kung isasama ang DYNX at BTBT, aabot ito sa 90%). Ang ganitong konsentrasyon ng paghawak ay nagpapahintulot ng ilang antas ng coordination o "collusion" upang maiwasan ang price crash na dulot ng pagbebenta. Bagaman maaaring mahirap mapanatili ang ganitong kasunduan, mas mataas ang asset concentration, mas malaki ang posibilidad na mapanatili ang coordination.

• Katulad na Kaso sa Tradisyonal na Pananalapi: Ang pinakamalinaw na tradisyonal na analogy ay ang kilos ng banking syndicate sa paghawak ng Archegos blowup ni Bill Hwang. Ang mga agresibong kumpanya na mabilis kumilos (tulad ng Goldman Sachs, Deutsche Bank) ay mas mahusay ang naging resulta kaysa sa mga nahuli at nagtangkang mag-coordinate ng orderly liquidation (tulad ng Credit Suisse, Nomura).

Dapat tandaan na ang target price ko para sa Bitcoin ay hindi $70,000, at ang mga presyong nabanggit ay para lamang sa layuning magpaliwanag.