Powell ha visto segnali di crisi

La principale motivazione di Powell per fermare il quantitative tightening è prevenire una crisi di liquidità nei mercati finanziari.

Autore: Le Ming

Fonte: Wallstreetcn

Oggi Powell ha improvvisamente annunciato che è pronto a fermare il quantitative tightening.

Cosa ha visto!?

Motivazione principale di Powell

La principale motivazione di Powell per fermare il quantitative tightening è prevenire una crisi di liquidità nei mercati finanziari.

Powell ha menzionato nel suo discorso:

Alcuni segnali hanno già iniziato a manifestarsi, indicando che le condizioni di liquidità si stanno gradualmente restringendo, inclusa una generale forza dei tassi di interesse sui repo e pressioni più evidenti ma temporanee in date specifiche. Il piano del Comitato prevede un approccio prudente per evitare tensioni nel mercato monetario come quelle di settembre 2019.

Cosa significa questa frase?

Basta guardare un grafico per capirlo.

Grafico: SOFR

Il SOFR (Secured Overnight Financing Rate) nel grafico sopra è uno dei tassi a breve termine più importanti al mondo oggi ed è il principale rappresentante del "tasso repo" menzionato da Powell. (Dal 2022, la Federal Reserve ha promosso l'uso del SOFR al posto del LIBOR; ora prestiti, obbligazioni e derivati per migliaia di miliardi di dollari sono indicizzati al SOFR)

Il SOFR è il tasso effettivo delle transazioni di repo overnight garantite da titoli del Tesoro degli Stati Uniti.

In parole semplici, le istituzioni finanziarie usano i titoli del Tesoro degli Stati Uniti come garanzia per prendere in prestito contanti da altre istituzioni per una notte; il tasso medio di questo "prestito a breve termine garantito" è il SOFR.

Che relazione c'è tra il SOFR e il tasso di politica monetaria della Federal Reserve, il FFR?

Il tasso di politica monetaria della Federal Reserve, il FFR (Federal Funds Rate), è un intervallo di tasso fissato artificialmente; la Fed lo controlla tramite un corridoio di tasso massimo e minimo: l'ON RRP (Overnight Reverse Repo Rate) è il limite inferiore, l'IORB (Interest on Reserve Balances) è il limite superiore.

Attualmente il tasso di politica monetaria della Fed è 4,00%-4,25%, il che significa che l'ON RRP è fissato al 4,00% e l'IORB al 4,25%.

Come fa la Fed a mantenere il tasso di politica monetaria all'interno del corridoio?

Guardiamo prima il limite superiore, l'IORB: le banche hanno conti di riserva presso la Fed, che paga interessi su queste riserve (attualmente al 4,25%), quindi le banche non hanno motivo di prestare denaro ad altri a un tasso inferiore al 4,25%, creando così un tetto ai tassi.

Ora il limite inferiore, l'ON RRP: il nome completo è Overnight Reverse Repo. Sebbene i fondi del mercato monetario e simili non possano detenere riserve (le riserve sono privilegio delle banche), possono partecipare allo strumento di reverse repo della Fed: prestano contanti alla Fed per una notte, la Fed offre titoli del Tesoro come garanzia e ottengono un interesse sicuro del 4,00%.

Dal momento che posso depositare presso la Fed e ottenere un interesse annuo del 4,00%, non ho alcun incentivo a prestare denaro a un tasso inferiore. Pertanto, nessun tasso di mercato può rimanere a lungo sotto il tasso ON RRP.

Il SOFR è il tasso di scambio tra istituzioni di mercato, non tra le istituzioni e la Fed.

In teoria, il meccanismo del corridoio dei tassi della Fed (IORB superiore + ON RRP inferiore) dovrebbe "imprigionare" saldamente tutti i tassi di mercato a breve termine (incluso il SOFR), perché se il SOFR < 4,00%, tutti fanno ON RRP; se il SOFR > 4,25%, le banche liberano le riserve presso la Fed per guadagnare più interessi (dato che presso la Fed il rendimento è solo del 4,25%), comprimendo così i rendimenti.

Il problema nasce se le banche, a causa di riserve non più abbondanti, non possono liberare fondi dalla Fed per arbitraggio, o semplicemente non ne hanno abbastanza per "arbitrare" e riportare il SOFR sotto il limite superiore dell'IORB; in tal caso, il SOFR può temporaneamente superare i limiti.

Capito questo meccanismo, guardando il grafico sopra si capisce: intorno al 15 settembre, il SOFR ha temporaneamente superato il limite superiore di 4,5% (all'epoca il FFR era ancora 4,25-4,5%). Questo è ciò che Powell ha definito "pressioni più evidenti ma temporanee in date specifiche".

Dopo il taglio dei tassi, dopo il 29 settembre, è apparso un altro "picco", che sembra anch'esso molto vicino o addirittura superiore al nuovo limite superiore di 4,25% dopo il taglio.

Il fenomeno dei tassi di mercato che "testano" o addirittura superano il limite superiore del tasso di politica monetaria è dovuto principalmente al fatto che le riserve bancarie, per vari motivi, potrebbero non essere più abbondanti, tanto che quando si presentano opportunità di arbitraggio, non ci sono riserve extra da mobilitare.

Questa situazione si è verificata una volta nel 2019:

Nel periodo 2017–2019, la Fed stava attuando il precedente ciclo di quantitative tightening (QT), che ha portato il saldo delle riserve bancarie da circa 2,8 trilioni di dollari a circa 1,3 trilioni; contemporaneamente, il Tesoro degli Stati Uniti ha aumentato l'emissione di titoli, assorbendo molta liquidità dal mercato; inoltre, la coincidenza di scadenze fiscali trimestrali e regolamenti di titoli ha prosciugato rapidamente la liquidità a breve termine.

All'epoca la liquidità del sistema bancario "sembrava abbondante", ma in realtà era al limite della sicurezza.

Il 16 settembre 2019 (lunedì), si sono sovrapposti diversi eventi: le aziende hanno pagato le tasse trimestrali (prelevando contanti dai conti bancari → riducendo le riserve bancarie); il Tesoro ha regolato una grande emissione di titoli (gli investitori hanno pagato il Tesoro → ulteriormente ridotte le riserve bancarie). Il risultato è stato una riduzione improvvisa delle riserve bancarie di circa 100 miliardi di dollari.

Quel giorno il SOFR (Secured Overnight Financing Rate) è passato dal 2,2% al 5,25%; il tasso repo overnight è schizzato da circa il 2% a oltre il 10% in una notte; banche e broker non riuscivano a ottenere contanti, le operazioni di repo si sono quasi bloccate, si è verificato un tipico "calpestio di liquidità".

Questo è ciò a cui Powell si riferiva nel suo discorso:

Il piano del Comitato prevede un approccio prudente per evitare tensioni nel mercato monetario come quelle di settembre 2019.

All'epoca la Fed ha sostanzialmente lavorato tutta la notte per gestire la crisi: la New York Fed è intervenuta d'urgenza la mattina del 17 settembre, riavviando le operazioni di repo overnight e iniettando 53 miliardi di dollari di liquidità quel giorno, alleviando la tensione nel mercato dei repo e continuando a iniettare liquidità nei giorni successivi, per un totale di oltre 70 miliardi di dollari al giorno; inoltre, ha annunciato d'urgenza la sospensione temporanea del quantitative tightening e l'inizio del quantitative easing.

È chiaro che Powell non vuole ripetere quell'incubo. Il piano a lungo termine della Fed è di fermare il quantitative tightening quando le riserve bancarie sono "leggermente superiori" al livello considerato "adeguato".

Powell ritiene che "potremmo avvicinarci a questo livello nei prossimi mesi".

Ciò significa che, dal punto di vista operativo, il quantitative tightening è vicino all'obiettivo prefissato e continuare potrebbe portare a una carenza eccessiva di riserve, innescando rischi sistemici.

Motivazioni secondarie

Oltre alla motivazione principale sopra citata, Powell ha anche sottolineato nel suo discorso: "I rischi al ribasso per l'occupazione sembrano essere aumentati", descrivendo il mercato del lavoro come "poco dinamico e leggermente debole".

Questo ha portato un po' di conforto ai mercati: sebbene fermare il quantitative tightening non sia una politica di taglio dei tassi o di stimolo diretta, rimuove un fattore che continua a restringere le condizioni finanziarie. Quando l'economia (soprattutto il mercato del lavoro) mostra segni di debolezza, continuare con politiche restrittive aumenterebbe il rischio di recessione.

Pertanto, fermare il quantitative tightening rappresenta un cambiamento preventivo e più neutrale della politica, volto a fornire un ambiente finanziario più stabile all'economia e ad evitare che un'eccessiva stretta delle politiche "danneggi" l'economia.

Infine, Powell ha anche menzionato:

Le nostre idee sono state ispirate da alcuni eventi recenti, in cui i segnali relativi alla riduzione del bilancio hanno portato a un significativo irrigidimento delle condizioni finanziarie. Pensiamo agli eventi del dicembre 2018 e al "taper tantrum" del 2013.

All'epoca, solo il segnale di una riduzione degli acquisti di asset ha scatenato forti turbolenze nei mercati finanziari globali, il che dimostra che ora la Fed è estremamente cauta nella comunicazione con il mercato sulle operazioni di bilancio.

Quindi, rilasciare in anticipo il segnale che "il quantitative tightening sarà fermato nei prossimi mesi" consente agli operatori di mercato di avere abbastanza tempo per digerire questa informazione e adeguare i loro portafogli.

Questo tipo di comunicazione chiara e prevedibile mira a completare senza scosse la transizione dalla stretta alla neutralità, evitando inutili turbolenze di mercato dovute a cambiamenti improvvisi di politica. Questo è di per sé un importante strumento di gestione delle aspettative di mercato.