S&P otorga una calificación B- a Strategy: un "viejo sistema" que no puede despertar

S&P Global Ratings (S&P Global Ratings) ha asignado a Strategy Inc. (anteriormente MicroStrategy) una calificación de crédito a largo plazo de B-, con perspectiva “estable”.

A primera vista, esta es una calificación “no apta para inversión”. Pero si se coloca en el contexto del desarrollo de la industria cripto, este resultado revela un problema más profundo: los modelos tradicionales de calificación aún muestran notables sesgos de comprensión y valoración cuando se enfrentan a paradigmas emergentes como las “empresas con tesorería en bitcoin”.

El modelo de negocio de Strategy es ya muy claro: financia la compra continua de bitcoin mediante la emisión de acciones, bonos convertibles, acciones preferentes y otros instrumentos, acumulando hasta la fecha alrededor de 640,000 bitcoins.

Esto significa que la lógica central de la empresa no depende de la rentabilidad de su negocio de software, sino que se dedica a construir una nueva estructura empresarial basada en activos de bitcoin y respaldada por la capacidad de financiación de los mercados de capitales. Los estándares tradicionalmente utilizados para evaluar “empresas operativas” han dejado de ser válidos en este caso.

Sin embargo, S&P mantiene su marco tradicional en el informe de calificación, enfatizando los siguientes riesgos: concentración excesiva de activos en bitcoin, estructura de negocio poco diversificada, fortaleza de capital ajustada por riesgo débil, insuficiente liquidez en dólares estadounidenses y el problema de “descalce de monedas” al tener la deuda denominada en dólares y los activos principalmente en bitcoin.

Sistema tradicional de calificación: no siempre “correcto”

Históricamente, las agencias de calificación crediticia como S&P no siempre han sido precisas durante grandes ciclos de transformación financiera.

Recordando la mitad de la década de 2000, los productos financieros estructurados estadounidenses (especialmente los CDO respaldados por hipotecas subprime) recibieron numerosas calificaciones altas en su emisión, muchos incluso con etiqueta AAA. Investigaciones señalan que entre 2005 y 2007, se emitieron en EE. UU. 727 “CDO respaldados por activos estructurados (SF ABS CDO)” por un total de aproximadamente 64,100 millones de dólares, y tras su colapso, se depreciaron en conjunto unos 42,000 millones de dólares.

Según Wikipedia y otras fuentes: “Muchos CDO emitidos entre 2005 y 2007, tras recibir la máxima calificación, fueron degradados a nivel basura o sufrieron pérdidas de capital antes de 2010”. En estos eventos, gigantes financieros como Lehman Brothers estaban profundamente expuestos a CDO y MBS, y cuando el valor de estos activos colapsó y el apalancamiento se descontroló, terminaron en quiebra o siendo adquiridos.

En otras palabras: los productos estructurados que las agencias calificaron como A (o superior) terminaron siendo el epicentro de la crisis. Esto demuestra un hecho: cuando el mercado cambia, los modelos antiguos tienden a fallar en su juicio.

Volviendo a Strategy, quizás las agencias tradicionales ven que: no tiene ingresos diversificados tradicionales, su liquidez puede verse afectada por la volatilidad de bitcoin, y el hecho de que la deuda esté en dólares y los activos en bitcoin implica que una fuerte caída de bitcoin podría dañar la cadena de pagos. Pero al mismo tiempo, la industria observa otro hecho: el modelo de Strategy funciona porque el mercado de capitales, la liquidez global de bitcoin y los fondos institucionales le brindan un soporte fundamental. El modelo tradicional no ha incorporado completamente esta lógica.

El “viejo sistema” que no despierta

No solo S&P, muchas instituciones tradicionales de análisis e investigación siguen usando marcos antiguos para evaluar empresas de criptoactivos.

Por ejemplo, el sistema Schwab Equity Ratings de Charles Schwab (calificaciones de la A a la F, siendo F el peor desempeño esperado), ha calificado casi de forma permanente a Coinbase (COIN) y MicroStrategy (MSTR) como F durante los últimos 3-5 años.

¿Y qué ha pasado durante este tiempo?

• COIN multiplicó su valor varias veces entre 2022 y 2025, Schwab mantuvo la F

• MSTR subió más de un 1000% desde 2020, Schwab siguió con la F

• Incluso cuando MSTR superó ampliamente las expectativas de los analistas en algunos trimestres, la calificación no cambió

• No fue un caso aislado, sino una baja calificación consistente durante años

En otras palabras:
El precio cambia, el mercado cambia, la narrativa de bitcoin cambia, pero el modelo no cambia.

Schwab no es que “se haya equivocado”, simplemente sigue su lógica de modelado y considera que estas empresas “no cumplen con la lógica tradicional de rentabilidad”.

De igual manera, Moody’s y S&P han mantenido la calificación crediticia de Coinbase en el rango especulativo durante mucho tiempo, y las razones son:

• Alta volatilidad del negocio

• Ingresos dependientes del ciclo de mercado

• Falta de flujos de caja predecibles

• Exposición de riesgo demasiado concentrada

¿Te suena familiar?
Es la misma plantilla lógica que se usó para dar a Strategy la calificación B-.

Resumen

En realidad, no es complicado: la raíz del problema es que siguen usando modelos de valoración de la generación anterior para medir activos de la próxima generación.

Las instituciones financieras tradicionales no carecen de profesionalismo, simplemente se aferran a su propio lenguaje mental maduro. En su sistema cognitivo, un activo de calidad debe generar flujos de caja predecibles, un negocio saludable debe operar de manera estable en entornos de baja volatilidad, y su valoración debe seguir estrictamente el análisis de empresas comparables o el modelo de ingresos.

Sin embargo, las nuevas empresas cripto con tesorería cuentan otra historia completamente diferente. Su lógica central es: “No dependemos de los flujos de caja operativos tradicionales para respaldar el valor de los activos, sino que obtenemos una fuerte financiación y confianza del mercado a través de una estructura de activos innovadora”. No se trata simplemente de una cuestión de correcto o incorrecto, sino de un profundo cambio de paradigma.

Por lo tanto, la calificación B- que S&P ha dado a Strategy no es en sí misma lo más relevante. La señal verdaderamente simbólica es que el nuevo modelo representado por las tesorerías en bitcoin ha evolucionado hasta el punto de que el sistema tradicional de calificación ya no puede ignorarlo y se ve obligado a intentar “explicarlo”.

Pero debemos ser conscientes de que “explicar” no es lo mismo que “comprender”, “comprender” no es igual a “aceptar”, y “aceptar” no significa necesariamente que se integrará en el marco principal. El cambio cognitivo del viejo sistema será tan lento como el movimiento de un glaciar: finalmente despertará, pero nunca será de la noche a la mañana.

Y la historia lo ha demostrado repetidamente: el nuevo panorama del mercado suele consolidarse silenciosamente mientras el viejo sistema está “medio dormido, medio despierto”.

Incorporar bitcoin en el balance de las empresas ha pasado de ser un experimento pionero a un hecho consumado. Que el mundo tradicional lo reconozca, lo acepte o incluso lo comprenda plenamente, es solo cuestión de tiempo.

Autor: Seed.eth