هل دورة القطاعات في سوق العملات المشفرة فقدت فعاليتها حقًا؟

الكاتب: Ignas

الترجمة: AididiaoJP، Foresight News

لماذا فشل نمط التناوب الكلاسيكي للعملات المشفرة في هذه الدورة

لقد حقق حاملو BTC بالفعل عوائد زائدة، ويقوم المؤمنون الأوائل بجني الأرباح. هذا ليس بيعاً بدافع الذعر، بل هو عملية طبيعية من التحول من الحيازة المركزة إلى الحيازة الموزعة.

من بين العديد من المؤشرات على السلسلة، الإشارة الأهم هي سلوك البيع من قبل الحيتان الكبرى.

قام الحائزون على المدى الطويل ببيع 405,000 BTC في غضون 30 يوماً فقط، أي ما يعادل 1.9% من إجمالي معروض BTC.

خذ Owen Gunden كمثال:

هذا الحوت المخضرم في البيتكوين كان يتداول بكميات كبيرة على Mt. Gox، وجمع حيازات ضخمة، وكان عضواً في مجلس إدارة LedgerX. محفظته المرتبطة تحتوي على أكثر من 11,000 BTC، مما يجعله من أكبر الحائزين الأفراد على السلسلة.

مؤخراً، بدأت محفظته في تحويل كميات كبيرة من BTC إلى Kraken، وعادةً ما تشير عمليات النقل على دفعات من آلاف العملات إلى نية البيع. يعتقد المحللون على السلسلة أنه ربما يستعد لتصفية حيازات تزيد قيمتها عن 1.1 مليار دولار.

على الرغم من أن حسابه على تويتر توقف عن التحديث منذ 2018، إلا أن هذا التصرف يؤكد تماماً نظرية "التناوب الفائق". بعض الحيتان يتحولون إلى ETF لتحقيق مزايا ضريبية، أو يقومون بالبيع لتنويع الأصول.

مع انتقال العملات من الحائزين القدامى إلى المشترين الجدد، تستمر الأرباح غير المحققة في الارتفاع، وتبدأ جيل جديد من الحيتان في السيطرة على السوق.

ارتفاع نسبة MVRV يؤكد هذا الاتجاه، حيث ينتقل متوسط تكلفة الشراء من المعدنين الأوائل إلى مشتري ETF والمؤسسات الجديدة.

ظاهرياً، قد يبدو هذا إشارة هبوطية: الحيتان القديمة حققت أرباحاً ضخمة على المدى الطويل، بينما الحيتان الجديدة تتحمل خسائر غير محققة. يبلغ متوسط تكلفة الشراء الحالية 108,000 دولار، وإذا استمر ضعف BTC، قد تختار الحيتان الجديدة البيع.

لكن ارتفاع MVRV في الواقع يشير إلى انتشار توزيع الملكية ونضج السوق. ينتقل البيتكوين من أيدي قلة من الحائزين بتكلفة منخفضة للغاية إلى توزيع أوسع بتكلفة أعلى، وهذا في جوهره إشارة صعودية.

لكن ماذا عن العملات البديلة؟

لعبة Ethereum

لقد تفوق BTC، لكن ماذا عن ETH؟ هل يمكننا ملاحظة نفس نمط التناوب الكبير على ETH؟

على الرغم من أن تأخر سعر ETH قد يُعزى جزئياً إلى ذلك، إلا أن ETH يبدو ناجحاً أيضاً على السطح: كلاهما يمتلك ETF وDAT واهتمام المؤسسات (رغم اختلاف الطبيعة). تظهر البيانات أن ETH يمر بمرحلة انتقالية مماثلة، لكن العملية أبكر وأكثر تعقيداً.

في الواقع، في بُعد رئيسي واحد، يقترب ETH بسرعة من BTC: حوالي 11% من ETH مملوك من قبل DAT وETF...

بينما 17.8% من BTC مملوك من قبل ETF الفوري وخزائن الشركات الكبرى. وبالنظر إلى استمرار Saylor في الشراء، فإن سرعة لحاق ETH مثيرة للإعجاب.

لقد حاولنا التحقق مما إذا كان هناك أيضاً انتقال من الحيتان القديمة إلى الجديدة في ETH، لكن بسبب نموذج الحساب الخاص بـ ETH (المختلف عن نموذج UTXO في البيتكوين)، من الصعب الحصول على بيانات فعالة.

الاختلاف الجوهري هو: اتجاه انتقال ETH هو من الأفراد إلى الحيتان، بينما في BTC هو من الحيتان القدامى إلى الحيتان الجدد.

يوضح الرسم البياني التالي بشكل أكثر وضوحاً اتجاه انتقال ملكية ETH من الأفراد إلى الحيتان.

ارتفع سعر الشراء المحقق للمحافظ الكبيرة (التي تملك 100,000+ ETH) بسرعة، مما يشير إلى أن الحيتان الجديدة تبني مراكزها بتكلفة أعلى، بينما يواصل الأفراد البيع. تتقارب منحنيات تكلفة الشراء لمختلف أنواع المحافظ (البرتقالي، الأخضر، البنفسجي)، مما يعني أن العملات القديمة الرخيصة انتقلت بالفعل إلى الحائزين الجدد.

عادةً ما يحدث هذا النوع من إعادة ضبط تكلفة الشراء في نهاية دورة التراكم وقبيل انفجار الأسعار، مما يؤكد هيكلياً أن عرض ETH أصبح أكثر تركيزاً واستقراراً.

توقعات ETH المستقبلية

منطق هذا التناوب قائم على:

• انتشار العملات المستقرة ورموز الأصول

• إطلاق ETF قائم على الستيكينغ

• تطبيقات مؤسسية على أرض الواقع

مما يدفع الحيتان والصناديق إلى مواصلة الشراء، بينما يفقد الأفراد الثقة في ETH باعتباره "أداة رسوم الغاز" ويتأثرون بسلاسل جديدة ناشئة.

تعتبر الحيتان ETH أصلاً مدراً للدخل وكمادة ضمان، ويحتفظون به لتحقيق عوائد طويلة الأجل على السلسلة. عندما يرسخ BTC مكانته بينما لا يزال ETH في المنطقة الرمادية، تسبق الحيتان المؤسسات في بناء قنوات الدخول.

يجعل الجمع بين ETF وDAT هيكل حيازة ETH أكثر مؤسسية، لكن لا يزال هناك شك فيما إذا كان هذا مرتبطاً بالنمو طويل الأجل. أكبر مصدر قلق هو حالة بيع ETHZilla لـ ETH لإعادة شراء الأسهم، وعلى الرغم من عدم وجود داعٍ للذعر، إلا أن ذلك يشكل سابقة خطيرة.

بشكل عام، لا يزال ETH يتماشى مع نظرية التناوب، لكن بسبب هيكل حيازته الأكثر تعقيداً وتنوع سيناريوهات الاستخدام (مثل الستيكينغ السائل الذي يؤدي إلى تركيز العملات في عدد قليل من المحافظ الكبيرة) وكثرة النشاط على السلسلة، فإن خطوط التناوب ليست واضحة كما في البيتكوين.

تقدم Solana

تحليل موقع Solana في هذا التناوب صعب للغاية (حتى تحديد محافظ الفريق يواجه صعوبات)، لكن هناك إشارات واضحة:

Solana تكرر عملية التحول المؤسسي التي شهدها Ethereum. في الشهر الماضي، تم إدراج ETF الفوري الأمريكي بهدوء دون إثارة ضجة في السوق، وعلى الرغم من أن الحجم الإجمالي لا يتجاوز 351 مليون دولار، إلا أنه يواصل تحقيق تدفقات نقدية صافية يومية.

كان استثمار DAT المبكر في SOL أيضاً مذهلاً:

يمتلك DAT الآن 2.9% من SOL المتداول (بقيمة 2.5 مليار دولار). حتى الآن، بنت Solana بنية تحتية مالية تقليدية مماثلة لـ BTC/ETH (صناديق منظمة + خزائن شركات)، مع اختلاف في الحجم فقط.

على الرغم من أن البيانات على السلسلة فوضوية ولا يزال العرض مركزاً في أيدي الفريق المبكر ورأس المال الاستثماري، إلا أن العملات تنتقل تدريجياً إلى المشترين المؤسسيين الجدد عبر قنوات ETF/الخزائن. لقد وصل التناوب الكبير إلى Solana، لكنه تأخر دورة واحدة.

مقارنةً بنهاية دورة التناوب في BTC وETH واقتراب انفجار الأسعار، فإن توقع حركة SOL يبدو أكثر وضوحاً.

الاتجاه المستقبلي

عندما ينضج BTC أولاً، ويتبع ETH متأخراً، ولا يزال SOL بحاجة إلى وقت، في أي مرحلة من الدورة نحن؟

كان منطق الدورات السابقة بسيطاً: يقود BTC الارتفاع → يتبعه ETH → ينتقل تأثير الثروة إلى العملات البديلة ذات القيمة السوقية الصغيرة.

لكن هذه الدورة توقفت عند مرحلة BTC: حتى مع ارتفاع BTC بشكل كبير، يقوم الحيتان الأوائل إما بتحويل الحيازات إلى ETF أو بتصفية الأصول والخروج، ولم يعد هناك تأثير فائض للثروة، ولم يبق سوى جراح FTX والتداول الجانبي المستمر.

تخلت العملات البديلة عن التنافس مع BTC على مكانة "العملة"، وبدلاً من ذلك تتنافس على القيمة العملية، القدرة على تحقيق العوائد، ومساحة المضاربة، ومعظمها سيختفي.

تشمل المجالات الباقية:

• سلاسل عامة ذات نظام بيئي حقيقي: Ethereum، Solana وعدد قليل من المشاريع الواعدة

• منتجات قادرة على توليد تدفقات نقدية وقيمة مضافة

• أصول ذات طلب لا يمكن الاستغناء عنه (مثل ZEC)

• البنية التحتية القادرة على التقاط الرسوم والتدفقات

• مجال العملات المستقرة والأصول الحقيقية

• الابتكارات الأصلية المستمرة في عالم التشفير

أما بقية المشاريع فستنتهي في طي النسيان وسط الضوضاء.

يعد تفعيل مفتاح الرسوم في Uniswap حدثاً محورياً: رغم أنه ليس الأول من نوعه، إلا أنه يجبر جميع بروتوكولات DeFi على مشاركة العوائد مع حاملي التوكنات، وحالياً نصف أفضل عشرة بروتوكولات إقراض تطبق بالفعل توزيع الأرباح.

تتطور DAO لتصبح شركات على السلسلة، وستعتمد قيمة التوكنات على قدرتها على خلق وإعادة توزيع العوائد، وهذا سيكون ساحة المعركة الأساسية في دورة التناوب القادمة.