منصة وان وو للتداول

ستستكشف هذه المقالة كيف تعمل أعمال Coinbase المتنوعة بشكل متكامل لتحقيق رؤيتها.

الكاتب: Prathik Desai

المترجم: Block unicorn

المقدمة

على مر السنين، حصلت Coinbase على العديد من الألقاب: الشركة الممثلة لتنظيم العملات المشفرة في الولايات المتحدة، الخيار الأول للمستثمرين الأفراد، وسهم العملات المشفرة الذي يمتلك إمكانيات ارتفاع مذهلة. عندما تعمقت في نتائجها الفصلية حتى 30 سبتمبر 2025، وجدت أن أكبر نقاط قوتها لا تكمن في التداول نفسه، بل في النظام البيئي الذي بنته وتدفق القيمة الذي تيسره ضمن هذا النظام.

بعد ثلاثة عشر عامًا من إطلاقها الأول لتبسيط شراء وبيع Bitcoin، حولت الشركة قاعدة عملائها الضخمة، وأصولها الخاضعة للحفظ، وقدراتها التنظيمية إلى قناة توزيع قوية. على الرغم من أن نشاط التداول في العملات المشفرة قد انتقل من الأفراد إلى المؤسسات خلال العامين الماضيين، إلا أن Coinbase لا تزال توسع حجم سوقها المحتمل (TAM) من خلال مجموعة من المنتجات الجديدة التي تشمل التداول الفوري، والمشتقات، والحفظ، وتطبيقات Base.

تسمي الشركة هذه الرؤية "Everything Exchange". في تحليل اليوم، سأستكشف كيف تعمل أعمال Coinbase المتنوعة بشكل متكامل لتحقيق هذه الرؤية.

لنبدأ الآن في صلب الموضوع.

من منصة تداول إلى نظام بيئي

عادةً ما تختفي إيرادات تداول العملات المشفرة مع السوق الهابطة، لكنها أصبحت اليوم جزءًا من نظام Coinbase متعدد المنتجات والمتنامي باستمرار.

في الربع الثالث من عام 2025، بلغت الإيرادات الصافية للشركة 1.79 مليار دولار، بزيادة تقارب 60% على أساس سنوي. في نفس الفترة، وبفضل انتعاش نشاط التداول، ارتفعت إيرادات التداول بأكثر من 80% على أساس سنوي، بينما نمت إيرادات الاشتراكات والخدمات المتكررة بنحو الثلث.

ومع ذلك، ما يثير اهتمامي ليس مقدار ما كسبته Coinbase، بل كيف كسبت هذه الأموال.

تحقق Coinbase أرباحًا من كل طبقة من السوق في النظام البيئي للعملات المشفرة الذي تتصل به، بما في ذلك رسوم حفظ أصول المؤسسات، وعوائد أرصدة USDC، وتسوية فروقات المشتقات. كان التداول في السابق هو العمل الأساسي لـ Coinbase، لكنه أصبح اليوم بوابة لمجموعة خدماتها المتوسعة باستمرار، والتي تشمل الحفظ، والعملات المستقرة، والمدفوعات، والمشتقات.

وصفت الشركة هذا الهيكل الجديد في مكالمة الأرباح بأنه "Everything Exchange". عندما سمعت هذا المصطلح لأول مرة، اعتقدت أنه مجرد خدعة تسويقية. لكن الفكرة البسيطة الكامنة وراءه هي: قناة التوزيع هي الخندق الجديد الذي تراهن عليه Coinbase.

برز هذا الرهان بشكل خاص عندما استحوذت Coinbase في أغسطس على منصة المشتقات الأكبر عالميًا Deribit مقابل 1.2 مليار دولار.

وفرت هذه الصفقة، التي تمت بالكامل عبر الأسهم، جسرًا لأكبر منصة تداول عملات مشفرة أمريكية إلى سوق المشتقات العالمي، وهو سوق ظل لفترة طويلة خارج نطاق الولاية القضائية الأمريكية. ولأول مرة، يمكن لشركة أمريكية مدرجة تسوية تداولات الفوري والمشتقات على نفس المنصة.

عززت هذه الصفقة بشكل كبير نمو أعمال Coinbase المؤسسية. ففي غضون ستة أسابيع فقط من إتمام الاستحواذ، أضافت الشركة الهولندية 52 مليون دولار إلى إيرادات Coinbase الفصلية. وهذا يمثل حوالي 40% من إيرادات التداول المؤسسي، والتي ارتفعت من 55 مليون دولار في نفس الفترة من العام الماضي إلى 135 مليون دولار، أي أكثر من الضعف.

لعبة العملات المستقرة

وسعت Deribit نطاق أدواتها بإضافة الخيارات والعقود الآجلة، بينما جلبت USDC تغطية نقدية مستقرة.

مع وصول حجم التداول في USDC إلى مستوى قياسي بلغ 74 مليار دولار، بلغ رصيد USDC المحتفظ به على منصة Coinbase أيضًا مستوى قياسيًا عند 15 مليار دولار. ارتفعت إيرادات العملات المستقرة بنسبة 44% على أساس سنوي لتصل إلى 354 مليون دولار، لتصبح أكبر مصدر دخل فردي في فئة الاشتراكات والخدمات.

من خلال Base وواجهة برمجة التطبيقات الجديدة للمدفوعات، تمكّن Coinbase الشركات من دمج ودائع USDC والمدفوعات وتدفقات الأموال مباشرة في تطبيقاتهم.

لقد حولت هذه البنية التحتية الكاملة للعملات المستقرة وتدفقات الأموال Coinbase إلى بنك تسوية على السلسلة. وكل هذا يحقق عوائد كبيرة: يمكن لأرصدة العملات المستقرة أن تولد عوائد، ويستمر المستخدمون في استخدام الشبكة الموسعة، ويحتفظون بها بفضل سهولة الاستخدام التي تقدمها. وعلى عكس تقلبات التداول، تنمو عوائد USDC مع زيادة معدل التبني. فكل مطور يستخدم Base أو تاجر يدمج USDC يزيد من حجم التداول لدى Coinbase.

عامل الثقة

الثقة هي أصعب الأصول في التوسع، لكن Coinbase كررت نجاح شركات أخرى في أعمال الحفظ الخاصة بها.

في الربع الماضي، بلغت قيمة الأصول الخاضعة للحفظ (AUC) لدى Coinbase 300 مليار دولار، بزيادة 60% عن نفس الفترة من العام الماضي، ويرجع ذلك أساسًا إلى تدفقات ETF القوية وقيام الشركات بزيادة حيازاتها من الأصول الرقمية (DAT). حاليًا، توفر Coinbase خدمات الحفظ لأكثر من 80% من BTC وETH في صناديق ETF الفورية الأمريكية. عندما تقوم المؤسسات مثل BlackRock وFidelity وARK Invest بإنشاء أو استرداد حصص، تتم معالجة الأصول ذات الصلة من خلال خزائن Coinbase، وتضاف رسوم هذه الخدمات إلى إيرادات Coinbase.

تشكل إيرادات الحفظ أقل من 8% من إجمالي إيرادات Coinbase، لكن قيمتها الاستراتيجية كبيرة جدًا. فالحفظ يبني الثقة، والثقة توسع نطاق التوزيع وتحتفظ بالمستخدمين.

هؤلاء العملاء في الحفظ هم أيضًا أكثر عرضة لتجربة مجموعة منتجات Coinbase الجديدة، بما في ذلك المشتقات ومدفوعات USDC. وستكون Echo، أحدث استحواذات Coinbase، المستفيد الأحدث من عامل الثقة، حيث يمكن لعملائها الآن إصدار وتداول وتخزين الرموز ضمن نفس الإطار التنظيمي.

الحفظ يجلب الالتصاق. أعتقد أنه هو الحاجز غير الملموس الذي يجعل رؤية "Everything Exchange" ممكنة.

تطور الربحية

عندما تنظر إلى التغيرات في هيكل إيرادات Coinbase من حيث الكم والنوع من منظور أوسع، تصبح مسيرة Coinbase نحو رؤيتها لـ "Everything Exchange" أكثر إقناعًا.

في عام 2021، جاء ما يقرب من 90% من إيرادات Coinbase من فروقات التداول. اليوم، يأتي ما يقرب من 40% من الإيرادات من مصادر متكررة مثل رسوم الحفظ، وعوائد العملات المستقرة، ومكافآت البلوكشين. وعلى الرغم من أن إيراداتها لا تزال تعتمد بشكل كبير على دورات السوق، إلا أن هذه الدورات لم تعد تحدد بقاءها.

كل منتج أطلقته Coinbase مؤخرًا جلب إيرادات إضافية. هذا هو مكسب استخدام قناة التوزيع لجلب خطوط أعمال جديدة للشركة.

أحب رؤية "Everything Exchange" لأنها لا تحاول بناء مجموعة منتجات عشوائية؛ فذلك كان سيكون أسهل. أجدها مثيرة للاهتمام لأنها ترى العملات المشفرة كمساحة يرغب الناس في البقاء فيها، بشرط أن تقدم نظامًا بيئيًا للمنتجات يمكنه الاتصال بشكل طبيعي أو خلق قيمة متبادلة.

تجذب خدمات الحفظ والعملات المستقرة المؤسسات والمطورين، بينما تجلب Base اقتصاد المبدعين إلى السلسلة. وتوفر Deribit سوق الرافعة المالية. معًا، يشكلون شبكة بنية تحتية، وليس مجرد منصة تداول، وتحقق Coinbase أرباحًا من خلال هذه الشبكة في مجالات مختلفة من هيكل رأس مال العملات المشفرة.

شبكة منتجات Coinbase الواسعة موجودة في كل مكان، مما ساعدها على أن تصبح ركيزة التوزيع لصناعة العملات المشفرة بأكملها.

وبالنظر إلى المستقبل، أعلنت Coinbase عن نيتها توسيع هيكل "Everything Exchange" ليشمل أصولًا تتجاوز الحالية.

في مكالمة الأرباح الأسبوع الماضي، اعترف الرئيس التنفيذي Brian Armstrong بأن رؤية الشركة هي جوهر "قطعة الأحجية التالية" التي تبنيها، وتشمل هذه الأجزاء أسواق التنبؤ وجلب الأصول إلى السلسلة. سنحتاج إلى الانتظار حتى عرض منتجات Coinbase في ديسمبر لمعرفة المزيد من التفاصيل.

أرى هنا إمكانيات مثيرة لـ Coinbase. إذا تمكنت من تشغيل أسواق التنبؤ على منصة Base، فيمكن ترميز النتائج، وتسويتها بـ USDC، وحفظها ضمن بنية Coinbase التحتية، وكل ذلك ضمن نفس الإطار التنظيمي الموثوق.

إذا تم التنفيذ بشكل صحيح، سيساعد ذلك Coinbase على التحول من منصة تداول أصول إلى منصة تداول معلومات، مما يثبت مرة أخرى قدرتها على التوزيع.

ما يثير القلق بشأن Coinbase هو أن معظم إيراداتها تعتمد على بعض الركائز المتقلبة. في هذا الربع، جاء حوالي 20% من إجمالي إيراداتها من عوائد USDC، والتي ترتبط بأسعار الفائدة على سندات الخزانة قصيرة الأجل. إذا تم خفض هذا المعدل بنسبة نقطة مئوية واحدة، فقد يؤدي ذلك إلى تقليل إيرادات العملات المستقرة الفصلية بنحو 70 مليون دولار.

تقول Coinbase إن هيكلها مصمم ليكون متنوعًا، لكن الأرباع القادمة ستظهر ما إذا كان هذا التنوع يمكن أن يحقق فوائد حتى عندما لا تحقق الأعمال الأساسية نتائج مرضية.